?xtasis y errores del BCE en la era Lagarde

Al cumplir este domingo un a?o como presidenta del Banco Central Europeo (BCE), Christine Lagarde tiene motivos para celebrarlo. La entidad, refundada por su antecesor, Mario Draghi, ha llegado al ¨¦xtasis de su historia. Por el tama?o de su balance, de 6,3 billones de euros a final de julio, un 53,3% del PIB de la eurozona, superior al 32,3% de la Reserva Federal sobre la econom¨ªa estadounidense.

Por su influencia en las pol¨ªticas de la UE. Por la absorci¨®n pr¨¢ctica ¡ªo alineamiento¡ª de la Autoridad Bancaria Europea. Por su impulso al uso de todas las herramientas expansivas, bien cargad...

Al cumplir este domingo un a?o como presidenta del Banco Central Europeo (BCE), Christine Lagarde tiene motivos para celebrarlo. La entidad, refundada por su antecesor, Mario Draghi, ha llegado al ¨¦xtasis de su historia. Por el tama?o de su balance, de 6,3 billones de euros a final de julio, un 53,3% del PIB de la eurozona, superior al 32,3% de la Reserva Federal sobre la econom¨ªa estadounidense.

Por su influencia en las pol¨ªticas de la UE. Por la absorci¨®n pr¨¢ctica ¡ªo alineamiento¡ª de la Autoridad Bancaria Europea. Por su impulso al uso de todas las herramientas expansivas, bien cargadas, en las estrategias contra la recesi¨®n pand¨¦mica. Cuando hace un a?o Lagarde se hizo cargo de la casa, se promet¨ªa una era tranquila: gestionar el ¨²ltimo paquete de est¨ªmulos para vencer la anemia alemana. Lo dispuso Draghi en septiembre, recuperando la expansi¨®n cuantitativa cancelada a final de 2018. Ahora ser¨ªa de 20.000 millones de euros al mes en compras de bonos p¨²blicos y privados.

Y abordar con calma la revisi¨®n estrat¨¦gica de la pol¨ªtica monetaria: establecer un distinto objetivo de inflaci¨®n (a¨²n hoy ¡°cercano, pero por debajo¡± del 2%), ojal¨¢ m¨¢s flexible y t¨¦cnicamente menos sesgado hacia lo restrictivo.

Y con la adici¨®n de prop¨®sitos como flanquear la reorientaci¨®n de la econom¨ªa a lo verde y digital. Los pilares elevados por el italiano culminar¨ªan as¨ª en ¡°el arreglo pendiente del techo¡±, se comentaba en Fr¨¢ncfort. Lo que facilitar¨ªa, quiz¨¢, bajar el sufl¨¦ a la rebeld¨ªa de los halcones capitaneados por Jens Weidmann, el r¨ªgido capitoste de la Bundesbank.

La pandemia rompi¨® esa placidez. El primer paquete de expansi¨®n monetaria naci¨® raqu¨ªtico, 120.000 millones, por la resistencia de los ultras ante los draghistas, que pretend¨ªan al menos duplicarlo. Por fortuna involuntaria, el primer error Lagarde se multiplic¨® con una letal metedura de pata: ¡°No estamos aqu¨ª para reducir los diferenciales de la deuda¡±, contest¨® la nueva jefa en su primera rueda de prensa clave, una frase original de la alemana Isabel Schnabel. Encender¨ªa los mercados, que sab¨ªan mejor que ella c¨®mo la disparidad de precios de los bonos sure?os con el bund alem¨¢n desataron la crisis de 2011.

As¨ª que, avisada y veloz, corrigi¨® el rumbo en la CNBC (¡°estoy comprometida a evitar cualquier fragmentaci¨®n¡± de la eurozona). La socorrieron con declaraciones simult¨¢neas el economista jefe, el irland¨¦s Philip Lane, y los gobernadores espa?ol ¡ªPablo Hern¨¢ndez de Cos¡ª y franc¨¦s ¡ªFran?ois Villeroy de Galhau¡ª, asegurando que se comprar¨ªan todos los bonos perif¨¦ricos que conviniese.

Aquel fiasco concit¨® un cambio m¨¢s sustantivo: una semana despu¨¦s, el BCE alumbraba un contundente bazuca de 750.000 millones, el gigantesco programa monetario contra la recesi¨®n pand¨¦mica. Aderezado de un aparente tecnicismo, revolucionario: se comprar¨ªan bonos ¡°de forma flexible a lo largo del tiempo entre distintas clases de activos y entre [diferentes] jurisdicciones¡±.

En plata, sin esclavizarse a las claves de reparto de cada uno en el capital del banco. ?xito: Fr¨¢ncfort ha adquirido hasta final de agosto un 34,2% m¨¢s de bonos de Italia que su cuota; un 25,1% m¨¢s de Espa?a; y casi el 10% m¨¢s que la de Francia. Doble ¨¦xito: si la prima italiana alcanz¨® el pico del 2,43% el 18 de marzo, baj¨® al 0,65 a medio octubre; y la espa?ola se redujo del 1,28% al 0,13%.

Objetivo de inflaci¨®n

El espectacular empe?o del BCE se hab¨ªa aumentado el 4 de junio en 600.000 millones ¡°para apoyar a la econom¨ªa durante la reapertura gradual¡±, un total de 1,35 millones. Y contagi¨® a las instituciones pol¨ªticas (Comisi¨®n, Consejo), que se embarcaron en el plan de recuperaci¨®n ¡ª?al fin pol¨ªtica fiscal!¡ª, lanzado el 21 de julio por otros 750.000 millones.

Quedaba ejecutar. Y avizorar la fecha exacta para otra vuelta de tornillo. Pero en esa espera, irrumpi¨® el gobernador de la Reserva Federal, Jerome Powell, que se adelant¨® el 27 de agosto desde Jackson Hole a la ejecuci¨®n del mandato legado por Draghi y a¨²n pendiente: modificar el objetivo de inflaci¨®n. ¡°Una pol¨ªtica monetaria apropiada deber¨¢ aspirar a una inflaci¨®n moderadamente por encima del 2% durante alg¨²n tiempo¡±, lo que implica el cenit de la flexibilidad, del expansionismo y del apoyo a la econom¨ªa real.

Ah¨ª Lagarde volvi¨® a errar, y por partida doble, tras el consejo de gobierno del 10 de septiembre. Preguntada por la movida de Powell, que fortalec¨ªa al euro y disminu¨ªa la competitividad europea ¡ªla Comisi¨®n calcul¨® que el d¨®lar se depreci¨® un 7,5% entre febrero y agosto¡ª, respondi¨®, quiz¨¢ para eludir broncas de Trump: ¡°Nuestro objetivo no es el tipo de cambio¡±. Cierto que no lo es directamente, pero s¨ª que condiciona la pol¨ªtica monetaria.

Y dio otro signo de rigidez al desde?ar la inmediata ampliaci¨®n del plan de compras: ¡°Ni siquiera lo hemos discutido¡±. Inexacto, pues las actas revelan que varios consejeros lo propusieron. Otra vez Philip Lane y otros consejeros debieron calmar a los mercados por ambos asuntos. Y as¨ª, hasta el pr¨®ximo diciembre.

Los fallos de comunicaci¨®n se deben al pactismo con los duros

La benevolencia casi un¨¢nime hacia Lagarde ha fabricado una leyenda: sus errores son fallos de comunicaci¨®n. Pero eso es inexplicable en una consumada artista usando la palabra. As¨ª se faj¨® contra la injerencia del Tribunal Constitucional alem¨¢n del 5 de mayo, que cuestionaba la expansi¨®n cuantitativa.

Pesan en los fallos factores como su escaso dominio de los tecnicismos de la pol¨ªtica monetaria, una asignatura que tiene pendiente, as¨ª como el vicepresidente, Luis de Guindos. El BCE lo encabezan avezados pol¨ªticos, pero paga el precio aplazado de sus limitaciones.

As¨ª, su trayectoria estaba influida por la interlocuci¨®n con ministros y diputados. Y a¨²n no han tomado el pulso de la cincuentena de expertos de fondos y otros r¨¢bulas del tipo de inter¨¦s, que escudri?an con sus colmillos retorcidos cada punto y coma de una declaraci¨®n en Fr¨¢ncfort. Un error infinitesimal cuesta millones.

Tambi¨¦n computa el prop¨®sito de amansar a las fieras: a los halcones. Por eso Lagarde, siendo paloma, emplea a veces expresiones utilizadas por ellos en las reuniones internas, sin calcular que llevan c¨®digo y tendr¨¢n su impacto en el mercado. Nocivo, como se vio en marzo y septiembre.

En el comit¨¦ ejecutivo militan los aperturistas Philip Lane y el italiano Fabio Panetta, fervientes de la pol¨ªtica expansiva. Y los duros, restrictivos, el luxemburgu¨¦s Yves Mersch ¡ªreci¨¦n sustituido por Frank Elderson, del banco central holand¨¦s pero que estudi¨® en Zaragoza¡ª e Isabel Schnabel, acad¨¦mica alemana m¨¢s tratable que los pata negra del ultrarigorista Bundesbank.

El empate paraliza a veces, pues Lagarde procura componer. Y Guindos, surfear, a diferencia de su predecesor portugu¨¦s, V¨ªtor Const¨¢ncio, un peso pesado intelectual de la banca y m¨¢s draghista que Draghi.