El dilema actual de la pol¨ªtica macroecon¨®mica

La experiencia espa?ola de finales de los ochenta y principios de los noventa nos ha demostrado que las pol¨ªticas fiscal y monetaria no deben ni pueden plantearse con total independencia la una de la otra a la hora de conseguir la estabilidad. La pol¨ªtica fiscal fuertemente expansiva que se desarroll¨® a finales de los a?os ochenta y, como reacci¨®n, la pol¨ªtica monetaria restrictiva, en un contexto de tipos de cambio cuasi fijos, de libertad total de movimientos de capital y de externalidades negativas procedentes de la reunificaci¨®n de Alemania, pa¨ªs eje del Sistema Monetario Europeo (SME), dio como resultado unos elevados tipos de inter¨¦s a corto plazo, una inflaci¨®n creciente, una apreciaci¨®n real del tipo de cambio con la consiguiente p¨¦rdida de competitividad y, finalmente, una recesi¨®n que pudo haber sido mucho mayor si los mercados financieros no hubiesen forzado varias devaluaciones sucesivas de la peseta.El cambio radical en la mezcla de las pol¨ªticas macroecon¨®micas pasando a una pol¨ªtica fiscal restrictiva y monetaria expansiva, impuesto por los criterios de consolidaci¨®n fiscal del Tratado de Maastricht y por la recesi¨®n, ha resultado mucho m¨¢s cre¨ªble y ha permitido reducir la tasa de inflaci¨®n, los tipos de inter¨¦s a largo y a corto plazo y, adem¨¢s, cumplir el criterio de convergencia referido al tipo de cambio al cotizar la peseta dentro de las bandas estrechas del mecanismo de cambios del SME.La salida de la recesi¨®n ha sido lenta, pero secuencialmente correcta. Los motores del crecimiento han sido: primero la exportaci¨®n, despu¨¦s la inversi¨®n y ahora el consumo.

Por fin, la reducci¨®n de tipos de inter¨¦s, propiciada por la credibilidad de la consolidaci¨®n fiscal y por las crecientes expectativas de que la uni¨®n monetaria se va a iniciar en la fecha prevista y con Espa?a como pa¨ªs del grupo de cabeza, ha terminado por crear un cierto clima de euforia que ha elevado los precios de los activos financieros creando un efecto riqueza que, a su vez, ha incentivado un relanzamiento del consumo.La recuperaci¨®n del consumo, que representa casi el 80% de la demanda interna, est¨¢ dando un fuerte impulso a la actividad econ¨®mica, que est¨¢ superando todas las previsiones de crecimiento para este a?o.

En el corto espacio de un par de meses se ha pasado de dudar de la consecuci¨®n de un 3% de crecimiento para este a?o a tener la certeza de que el crecimiento va a situarse alrededor del 3,5%. Ante esta recuperaci¨®n, mucho m¨¢s fuerte de la esperada, el Banco de Espa?a se muestra cauto a la hora de bajar los tipos de inter¨¦s a corto plazo. Este retraso ha desatado ciertas cr¨ªticas a la pol¨ªtica monetaria.Algunos pol¨ªticos y economistas no comprenden por qu¨¦ no se aprovecha ya el margen existente de reducci¨®n de los tipos de inter¨¦s a corto plazo Dan las siguientes razones primero, hay que hacerla, en todo caso para poder converger con los tipos alemanes antes de mayo de 1998, cuando se den a conocer los pa¨ªses que formar¨¢n parte del grupo de cabeza de la uni¨®n monetaria Segundo, a pesar de la recuperaci¨®n Espa?a tiene un crecimiento claramente inferior a su potencial, de entre 1,5 y 2,5 puntos de output gap. Tercero, nuestra tasa de paro es, en el peor de, los casos, el doble que la de la media de la Uni¨®n Europea y, en el mejor de los casos, un 70% superior. Cuarto, la tasa de inflaci¨®n subyacente est¨¢ en Espa?a en su nivel m¨¢s bajo de la historia reciente y ni aqu¨ª ni en toda Europa (salvo en el Reino Unido) existen a¨²n signos de recalentamiento en la actividad econ¨®mica.Los argumentos son, en principio, contundentes, pero tambi¨¦n existen contraargumentos para mostrarse cautos como lo hace el Banco de Espa?a. En Estados Unidos y en el Reino Unido han empezado a subir los tipos de inter¨¦s de intervenci¨®n temiendo un repunte de la inflaci¨®n a medio plazo. Ulteriores subidas a finales de a?o por parte del Consejo de la Reserva Federal estadounidense pueden empezar a transmitirse a Europa, dada la interpretaci¨®n de los mercados financieros a ambos lados del Atl¨¢ntico. En Alemania y Jap¨®n la recuperaci¨®n est¨¢ siendo tambi¨¦n hoy superior a la prevista y ambos pa¨ªses podr¨ªan incrementar tambi¨¦n los tipos a principios de 1998. La fortaleza del d¨®lar podr¨ªa empezar a tener efectos inflacionistas sobre el precio en pesetas del petr¨®leo y otras materias primas. El consumo de bienes duraderos est¨¢ ya iniciando una fuerte subida, este a?o podr¨ªa crecer a un ritmo del 5%. Las cotizaciones de las acciones en la Bolsa siguen su marcha ascendente. Finalmente, parece l¨®gico que el Banco de Espa?a quiera conocer, antes de reducir los intereses en mayor cuant¨ªa, qu¨¦ reducci¨®n del d¨¦ficit p¨²blico va a presentar el Gobierno en septiembre en su propuesta de Presupuestos Generales del Estado de 1998.Toda esta serie de argumentos, naturalmente, debe ser matizada y situada dentro del contexto actual. El Banco de Espa?a y otros muchos bancos centrales europeos no desean subir los tipos de inter¨¦s de intervenci¨®n para evitar futuras presiones inflacionistas porque saben que podr¨ªa abortar la recuperaci¨®n y, por ello prefieren que, dado que la econom¨ªa s e est¨¢ recuperando a buen ritmo, sean una mayor consolidaci¨®n fiscal y una reducci¨®n del d¨¦ficit p¨²blico las pol¨ªticas que lleven a cabo la tarea estabilizadora, especialmente cuando los niveles de deuda p¨²blica sobre el PIB son a¨²n tan elevados. Es decir, quieren que la pol¨ªtica fiscal sea a¨²n m¨¢s restrictiva y colabore a despejar un posible repunte inflacionista.

Piensan, por tanto, que utilizar reducciones de gasto presupuestario para evitar un recalentamiento demasiado prematuro de la econom¨ªa es una pol¨ªtica m¨¢s sana que tener que subir tipos de inter¨¦s, ya que ¨¦stos pueden frenar en exceso la inversi¨®n por parte de las empresas y la compra de viviendas y de bienes de consumo duradero por parte de las familias. En este contexto, se puede comprender que el Banco de Espa?a no quiera bajar ahora con rapidez sus tipos de intervenci¨®n para tener que subirlos dentro de unos meses, especialmente si los alemanes y los americanos los suben.

Podr¨ªa reducirlos m¨¢s r¨¢pidamente si hubiese una colaboraci¨®n compensatoria consistente en una mayor consolidaci¨®n fiscal y dejar que, m¨¢s adelante, el Banco Central Europeo los incremente, si para entonces el recalentamiento en las econom¨ªas de Europa continental es m¨¢s manifiesto y se inicia un repunte inflacionista.

Por tanto, se impone de nuevo una colaboraci¨®n estrecha entre nuestras pol¨ªticas presupuestaria y monetaria, por lo menos hasta que Central Europeo, que tendr¨¢ que guiarse no por la situaci¨®n de inflaci¨®n y crecimiento de un solo pa¨ªs, sino por la situaci¨®n media de los pa¨ªses miembros de la uni¨®n monetaria.

La reciente experiencia de los procesos de ajuste fiscal en Europa ha demostrado que, si tienen credibilidad como es nuestro caso y tienen la composici¨®n adecuada (es decir, se aplican a gasto corriente y no a inversi¨®n), introducen una mayor estabilidad, sin por ello afectar negativamente al consumo y la inversi¨®n privadas, ya que las familias y las empresas reducen el valor presente de los impuestos futuros esperados al observar que se estabilizan o contraen los niveles de deuda, puesto que, racionalmente, consideran que la deuda de hoy ser¨¢n impuestos del ma?ana.

Todas estas consideraciones vienen a corroborar que si se quiere seguir teniendo un crecimiento estable y duradero conviene seguir manteniendo el policy mix actual, pero reforzando la contracci¨®n fiscal conforme el crecimiento se acelera, al menos hasta que se pierda definitivamente el control sobre la pol¨ªtica monetaria.

Por ¨²ltimo, conviene hacer una seria advertencia a la pol¨ªtica econ¨®mica de toda la Uni¨®n Europea, no s¨®lo en Espa?a. El actual periodo expansivo europeo es el fruto de la mezcla de una expansi¨®n monetaria y una restricci¨®n fiscal, pero, si no se prosiguen y profundizan las reformas estructurales pendientes, el impulso actual durar¨¢ poco tiempo y existe el riesgo de retornar a un periodo recesivo como el de 1993-1994.