Razones, implicaciones y t¨®picos

La reciente e intensa apreciaci¨®n del euro no es el resultado de una conspiraci¨®n estadounidense. Aunque entre sus posibles consecuencias no sean poco importantes las pol¨ªticas, algunas de ellas destacadas hace unos d¨ªas por Mois¨¦s Naim en estas p¨¢ginas, las causas fundamentales, siento decepcionar a algunos, son m¨¢s f¨¢ciles de observar. La principal raz¨®n no es otra que la insuficiencia de ahorro en EE UU: la creciente necesidad de la econom¨ªa americana de financiaci¨®n exterior en un momento en el que los activos denominados en d¨®lares son menos atractivos.

Durante los excepcionales finales de los noventa, el galopante endeudamiento de las familias y empresas estadounidenses encontr¨® su compensaci¨®n en un super¨¢vit p¨²blico creciente. Ese excepcional legado de la Administraci¨®n dem¨®crata ha sido literalmente dilapidado por los republicanos, situando el d¨¦ficit publico en el presente ejercicio fiscal en el entorno del 4% del PIB. Las reducciones impositivas adicionales, m¨¢s los gastos inducidos por el fortalecimiento de la seguridad interna y los derivados de esa nueva voluntad imperial no permiten fechar una inflexi¨®n en ese aumento del endeudamiento p¨²blico. El reflejo de esas necesidades de ahorro del resto del mundo es un d¨¦ficit por cuenta corriente en su balanza de pagos que ya excede del 5% del PIB, equivalente a unos flujos netos de capital provenientes del resto del mundo superiores a 500.000 millones de d¨®lares.

La principal raz¨®n no es otra que la insuficiencia de ahorro en EE UU

?Es f¨¢cil que los inversores extranjeros sigan mostrando la misma disposici¨®n a financiar ese desequilibrio que en los ¨²ltimos a?os? Depende del rendimiento que ofrezcan los activos denominados en d¨®lares: del precio y de la rentabilidad esperada de los mismos. Por el momento, ni los bonos, ni las acciones u otras formas de propiedad empresarial, ni los activos inmobiliarios prometen hoy lo que promet¨ªan en esos finales noventa, durante los que el euro se depreci¨® de forma significativa hasta llegar a alcanzar ese m¨ªnimo de poco m¨¢s de 82 centavos de d¨®lar. Hoy, la rentabilidad efectiva de lo que se puede comprar en d¨®lares no resiste la comparaci¨®n frente a los equivalentes activos europeos. Por eso se demandan menos d¨®lares y el precio en euros de esa moneda cae. Esa mayor preferencia por el euro no s¨®lo la definen los inversores europeos y asi¨¢ticos, sino tambi¨¦n los propios estadounidenses. La persistencia de esa depreciaci¨®n, conviene insistir en ello, no es tanto la consecuencia de un cambio radical de pol¨ªtica por parte del Tesoro estadounidense, sino de la falta de confianza de todo el mundo en la capacidad de reducci¨®n significativa a corto plazo de los desequilibrios financieros de EE UU. Que por el momento ese abaratamiento del d¨®lar favorezca el alejamiento de las amenazas recesivas en aquella econom¨ªa y las aproxime a la eurozona, no significa que responda a un plan concreto de aquella Administraci¨®n, con independencia de esa ret¨®rica m¨¢s complaciente con que sus responsables contemplan la evoluci¨®n reciente del tipo de cambio.

La excesiva volatilidad cambiaria es mala para todos. La dificultad para anticipar el comportamiento de una variable tan relevante como el precio existente entre las dos principales monedas no facilita el crecimiento del comercio ni la movilidad internacional de los capitales. Pero es verdad que, m¨¢s all¨¢ de esos perjuicios gen¨¦ricos, los m¨¢s inmediatos los soportan las principales econom¨ªas de la eurozona a trav¨¦s de la p¨¦rdida de competitividad de las exportaciones fuera del ¨¢rea y del endurecimiento de las condiciones monetarias vigentes en la regi¨®n. Ambos efectos compensan ampliamente las implicaciones favorables de ese abaratamiento del d¨®lar, sobre las importaciones, en particular las energ¨¦ticas, o sobre el servicio de la deuda denominada en la moneda estadounidense; especialmente en un contexto como el actual, de manifiesta desaceleraci¨®n de la eurozona y de ausencia de tensiones inflacionistas en la misma. Un contexto que tambi¨¦n resta significaci¨®n a eventuales contrastes con otras fases depreciadoras del d¨®lar frente a las monedas europeas.

Cuando el FMI advert¨ªa hace un par de semanas de los serios riesgos de deflaci¨®n en Alemania no conoc¨ªa la contracci¨®n adicional en el ritmo de crecimiento de esa econom¨ªa en el primer trimestre de este a?o, ni esa ¨²ltima tasa de inflaci¨®n del 0,7%, ni mucho menos ese registro superior a los 1,19 d¨®lares por euro de esta semana. Tampoco tuvo noticia del impacto adverso en los beneficios de las empresas europeas m¨¢s abiertas fuera de la eurozona, como las del sector del autom¨®vil, las qu¨ªmicas o las farmac¨¦uticas. Menos podr¨ªa imaginar que, contrariamente a sus sugerencias, el BCE dejar¨ªa pasar la ocasi¨®n de reducci¨®n de tipos de inter¨¦s del mes pasado. Que el responsable de la definici¨®n de la pol¨ªtica monetaria de la eurozona corrija el pr¨®ximo mi¨¦rcoles parcialmente su omisi¨®n, no significa que el euro vaya a detener su carrera alcista de forma inmediata o que vayan a desaparecer esas perturbaciones globales. Se conseguir¨¢ ¨²nicamente suavizar unas condiciones monetarias que hoy dificultan seriamente la recuperaci¨®n de la principal econom¨ªa europea.

Del inventario de t¨®picos cambiarios, adem¨¢s de la difusa "pol¨ªtica del d¨®lar", de las conspiraciones de Wall Street o las contraofensivas del Pent¨¢gono para evitar que el precio del barril de petr¨®leo se denomine en euros, forma parte tambi¨¦n la escasa eficacia de las intervenciones de los bancos centrales en los mercados de divisas. Escasa, efectivamente, cuando son aisladas, pero mucho menos cuando, tras convenir en la naturaleza de los desajustes de los tipos de cambio y en sus perjuicios globales, los grandes comunican a los mercados su diagn¨®stico com¨²n y deciden coordinar algunas de sus actuaciones. Con esa intenci¨®n nacieron esas "formaciones G" en 1985, de las que el "G-8" es la ¨²ltima manifestaci¨®n y tambi¨¦n la m¨¢s distanciada de sus prop¨®sitos originales . Este mismo domingo vamos a tener ocasi¨®n de verificar si sus encuentros merecen el mismo respeto que el resto de los t¨®picos o, por el contrario, hacen buenas las esperanzas de revitalizaci¨®n del hoy maltrecho multilateralismo.

Emilio Ontiveros es catedr¨¢tico de Econom¨ªa de la Empresa de la UAM.