La era del dinero barato toca a su fin

"Podemos modificar los tipos en cualquier momento". Con estas palabras, Jean-Claude Trichet lanzaba el pasado 6 de octubre, al t¨¦rmino de la reuni¨®n del Consejo de Gobierno del Banco Central Europeo (BCE), que ¨¦l preside, el mensaje m¨¢s claro en mucho tiempo sobre la posibilidad de que la era del dinero barato en la zona euro est¨¦ pr¨®xima a su fin. El BCE reaccion¨® as¨ª al ¨²ltimo dato de inflaci¨®n de la zona euro, un 2,5% en septiembre, frente al 2,2% de los dos meses anteriores y por encima del m¨¢ximo fijado para todo el a?o (2%).

Los datos individuales de los principales pa¨ªses confirman la presi¨®n del encarecimiento del crudo en los precios. La inflaci¨®n de Alemania aument¨® un 2,5% en tasa interanual en septiembre y en Francia se coloc¨® en el 2,2%. Espa?a se desmarc¨® con un alza del 3,7%, la mayor en dos a?os y medio.

Los expertos dan por descontado que habr¨¢ una subida de tipos en junio de 2006

La inflaci¨®n subyacente y los costes salariales siguen estando bajo control en Europa

Para el BCE, el aumento del dato de inflaci¨®n obedece a "factores temporales a corto plazo", ya que no se observan en la zona "s¨ªntomas de presiones inflacionistas internas". Sin embargo, por primera vez, el banco admit¨ªa que existe un mayor riesgo de que la subida del petr¨®leo acabe traslad¨¢ndose a los consumidores a trav¨¦s del proceso de fijaci¨®n de precios de las empresas y de que aumente la presi¨®n salarial. Es decir, que el alza de los costes energ¨¦ticos se contagie a otros precios en la econom¨ªa.

Con todo, el BCE dej¨® el precio del dinero en el 2%, nivel en el que permanece desde junio de 2003. De hecho, el p¨¢nico no ha cundido a¨²n. Los mercados interbancarios siguen asignando una probabilidad del 18% a que el BCE suba el tipo de inter¨¦s un cuarto de punto en diciembre, igual que antes de la ¨²ltima reuni¨®n del regulador monetario. El 50% piensa que lo har¨¢ en marzo. Y, desde luego, la certeza de los mercados de que para junio de 2006 habr¨¢ un retoque al alza de tipos es total.

Julian Callow, economista jefe para Europa de Barclays Capital, cree que el banco no subir¨¢ tipos hasta entonces porque el crecimiento del producto interior bruto (PIB) de la zona euro en el ¨²ltimo trimestre de este a?o y el primero de 2006 ser¨¢ m¨¢s bien d¨¦bil, los precios de la energ¨ªa seguir¨¢n altos y el nuevo Gobierno alem¨¢n pondr¨¢ probablemente en pr¨¢ctica una subida del IVA que debilitar¨¢ algo la capacidad de gasto de las familias alemanas. De no verificarse esas condiciones -si Alemania no sube el IVA o el crecimiento econ¨®mico es m¨¢s fuerte de lo que se espera-, el BCE podr¨ªa empezar a subir tipos en marzo.

Antonio Villarroya, director de Estrategia de Renta Fija de Merrill Lynch, afirma que, a pesar de la "desaz¨®n" que el aumento de la inflaci¨®n general ha generado en el BCE, a¨²n no hay una urgencia para tocar el precio del dinero: la inflaci¨®n subyacente (excluidos los costes energ¨¦ticos y otros componentes vol¨¢tiles) est¨¢ contenida en torno al 1,4% y, muy importante para el regulador monetario, el crecimiento de los costes salariales tambi¨¦n est¨¢ bajo control. En palabras de Gustavo Trillo, director de gesti¨®n de JP Morgan Asset Management, "la inflaci¨®n no es un problema en Europa". ?Por qu¨¦? Porque la econom¨ªa avanza por debajo de su potencial. Trillo pronostica un crecimiento del PIB en torno al 1,5% en los pr¨®ximos trimestres cuando los expertos sit¨²an el potencial de subida en el 2%. "Si el avance est¨¢ por debajo, la inflaci¨®n subyacente seguir¨¢ contenida", afirma.

?Por qu¨¦ el cambio de ret¨®rica, entonces, de Francfort? Una explicaci¨®n es que el BCE podr¨ªa estar siguiendo el ejemplo de la Reserva Federal (banco central de EE UU), que antes de empezar a subir tipos, en junio de 2004, se asegur¨® de advertir al mercado de sus intenciones con varios meses de antelaci¨®n y permitir que fueran adapt¨¢ndose. En este sentido, Nicol¨¢s L¨®pez, director de An¨¢lisis de M&G Valores, se?ala que el banco central ve riesgos en las altas valoraciones de algunos activos, como los inmobiliarios: "Lo que ha dicho es que es m¨¢s probable que, en el futuro, haya un repunte de la inflaci¨®n. Si los mercados empiezan a ver riesgos de crecimiento en el futuro, es m¨¢s probable que los intereses a largo plazo bajen y, con ello, se moderen los precios de los inmuebles".

Una vez iniciada la subida, ?hasta d¨®nde podr¨ªan llegar los tipos? En el futuro inmediato, los analistas no se atreven a apostar m¨¢s que por dos subidas, de un cuarto de punto porcentual, entre junio y diciembre del a?o que viene. Ello colocar¨ªa el tipo de inter¨¦s de la zona euro en el 2,5%. "No habr¨¢ un vuelco dram¨¢tico del escenario", se?ala Henrik Lumholdt, estratega jefe de Inversis Banco.

Pero, a medida que se consolide la recuperaci¨®n econ¨®mica en Europa, el objetivo del BCE, al igual que el de la Reserva Federal, ser¨¢ avanzar hacia un tipo de inter¨¦s neutral, que ni estimule ni frene la econom¨ªa. La cuesti¨®n es d¨®nde se situar¨¢ ese nivel.

En su breve historia, el BCE s¨®lo se ha embarcado en un ciclo de subidas, que comenz¨® con un alza de 50 puntos b¨¢sicos en noviembre de 1999 y se cerr¨® con una subida de 25 puntos en octubre de 2000. En esta ocasi¨®n cabe esperar que los retoques sean m¨¢s graduales. Con ello, el BCE se reservar¨ªa un cierto margen de maniobra para acelerar o no su estrategia. Y es que sus decisiones no s¨®lo estar¨¢n condicionadas por los datos de inflaci¨®n europeos. Tambi¨¦n deber¨¢ vigilar con atenci¨®n el abultado d¨¦ficit externo y fiscal de EE UU, que presiona el d¨®lar a la baja y el euro al alza, con el consiguiente deterioro de la competitividad de las exportaciones europeas.

As¨ª, si el euro sigue estando alto, en el entorno de los 1,20 a 1,30 d¨®lares, el BCE se resistir¨ªa a situar el precio del dinero por encima del 3%, seg¨²n estimaciones de Barclays Capital. Pero si el euro cediera hasta niveles m¨¢s pr¨®ximos a la paridad, el Banco Central Europeo se sentir¨ªa m¨¢s c¨®modo para avanzar hasta el 3,5% o el 4%.