?Hay contracciones fiscales expansivas?

En las crisis financieras, como han demostrado Reinhart y Rogoff en su repaso hist¨®rico a 800 a?os de crisis recurrentes, la deuda privada termina por convertirse en deuda p¨²blica, como ha vuelto a ocurrir ahora, lo que obliga a ajustes fiscales en el gasto p¨²blico o aumentos de impuestos para reducirla.

Un Estado muy endeudado debe intentar reducir su deuda, ya que, de no hacerlo, pagar¨¢ un tipo de inter¨¦s creciente para poder refinanciarla, desencadenando una espiral peligrosa, en la que las agencias de rating degradan su calificaci¨®n al aumentar el coste de su deuda y los acreedores exigen un mayor tipo de inter¨¦s al ser reducido su rating. Al final, el pa¨ªs puede quedar atrapado en una "trampa de la deuda", de la que es muy dif¨ªcil salir.

Las contracciones tienen un efecto negativo en el crecimiento, sobre todo a corto y medio plazo

La deuda p¨²blica de un pa¨ªs deber¨ªa ser medida en t¨¦rminos netos, es decir, pasivos totales menos activos totales y no en porcentaje de su PIB, ya que no es correcto comparar un stock, como es la deuda, con un flujo anual, como es el PIB. Por esta raz¨®n, tiene m¨¢s sentido comparar el d¨¦ficit p¨²blico anual con el PIB anual, aunque es preferible medirlo a lo largo del ciclo.

Existen cuatro reglas fundamentales que un pa¨ªs endeudado debe cumplir para que su deuda pueda ser sostenible a medio y largo plazo:

Primera, que su PIB crezca a una tasa nominal superior al nivel del tipo de inter¨¦s nominal que paga para financiar su deuda; de no ser as¨ª, esta deviene creciente. Segunda, que su deuda est¨¦ financiada con ahorro nacional, ya que es menos sostenible si lo est¨¢ con ahorro extranjero. Tercera, que para ser sostenible debe incluir pasivos contingentes a largo plazo como los de pensiones y sanidad derivados del envejecimiento de la poblaci¨®n. Cuarta, que el nivel de endeudamiento privado, m¨¢s a¨²n si es con ahorro extranjero, sea bajo.

En este momento, varios pa¨ªses de la zona euro (ZE) no cumplen la primera regla, incluyendo Espa?a, cuya tasa interanual de crecimiento es todav¨ªa negativa. Italia cumple mejor la segunda que Espa?a, porque la mayor¨ªa de su deuda est¨¢ en manos italianas. Casi ning¨²n pa¨ªs de la ZE, Espa?a incluida, cumple la tercera, e Italia cumple mejor la cuarta que Espa?a al estar menos endeudado su sector privado.

Existe alguna excepci¨®n a dichas reglas en aquellos pa¨ªses cuya deuda tiene un rating m¨¢ximo, su mercado es muy l¨ªquido y su moneda es dominante al convertirse en refugio para los inversores en situaciones de incertidumbre o p¨¢nico. Alemania y especialmente Estados Unidos colocan su deuda en el mercado con mayor facilidad y a tipos m¨¢s bajos cuanto m¨¢s grave es la situaci¨®n de la econom¨ªa mundial.

Los Estados son menos vulnerables que las empresas o los bancos a "corridas" sobre su deuda o sus dep¨®sitos, ya que los inversores saben que los Estados pueden subir sus impuestos para pagar la deuda o imprimir dinero para absorberla mejor (aunque en la ZE un BCE independiente impide esto ¨²ltimo). El sector privado no puede imponer o pedir a sus clientes que le paguen m¨¢s por los bienes o servicios que suministra al actuar en mercados competitivos. Adem¨¢s, los Estados pueden dejar de pagar su deuda, pero no pueden quebrar, al no existir obviamente un acuerdo internacional que permita obligarles a un concurso de acreedores.

En ¨²ltima instancia, la sostenibilidad de la deuda p¨²blica depender¨¢ solo de la capacidad del Estado para reducir sus gastos y aumentar sus ingresos v¨ªa impuestos y tasas, que es lo que est¨¢ haciendo ahora Espa?a con su reciente y fuerte ajuste fiscal, para conseguir una mayor credibilidad y confianza de sus acreedores actuales y potenciales, y ello a pesar de que su deuda actual es menor que la de la gran mayor¨ªa de los pa¨ªses de la ZE.

Existe hoy un encendido debate entre aquellos economistas que piensan que una fuerte contracci¨®n fiscal puede tener un efecto expansivo sobre el crecimiento y aquellos que piensan, por el contrario, que tendr¨¢ un efecto contractivo. La evidencia emp¨ªrica favorece a estos ¨²ltimos. Los pocos casos en los que la contracci¨®n ha resultado expansiva responden a que, simult¨¢neamente, la pol¨ªtica monetaria ha sido muy expansiva compensando sus efectos negativos y su moneda se ha depreciado o el sector privado ten¨ªa un elevado super¨¢vit, que ha invertido, o la contracci¨®n fiscal ha sido hecha una vez recuperado el crecimiento.

Las teor¨ªas que apoyan el efecto expansivo de la contracci¨®n fiscal suelen estar basadas en la idea de la "equivalencia Ricardiana", que establece que todo aumento del gasto p¨²blico financiado con deuda deviene m¨¢s tarde un impuesto, luego la deuda es solo un diferimiento del pago del impuesto, con lo que la elecci¨®n que se ofrece a los contribuyentes es pagar impuestos hoy o pagarlos ma?ana.

Esto implica: que todo gasto p¨²blico que no est¨¦ financiado con ingresos corrientes no tendr¨¢ efecto alguno sobre el consumo y el crecimiento, ya que el sector privado elevar¨¢ inmediatamente su ahorro para poder pagar el impuesto m¨¢s tarde; que todo aumento excesivo de la deuda p¨²blica "expulsar¨¢" a la inversi¨®n privada y que, a contrario, toda reducci¨®n de deuda p¨²blica tendr¨¢ un efecto positivo sobre el consumo y la inversi¨®n privados.

Sin embargo, los modelos de expectativas racionales utilizados para desarrollar y contrastar estas teor¨ªas, habiendo supuesto un avance cient¨ªfico importante, ya que las expectativas y la confianza de los mercados son hoy clave en la econom¨ªa y las finanzas, son excesivamente sint¨¦ticos, ya que consideran un solo "agente representativo" de todos los consumidores e inversores existentes, como si todos ellos pensasen igual y todas sus decisiones fueran totalmente racionales.

La evidencia emp¨ªrica mayoritaria muestra, en primer lugar, que las contracciones fiscales tienen un efecto negativo sobre el crecimiento econ¨®mico, especialmente a corto y medio plazo, salvo que sean compensadas por una pol¨ªtica monetaria laxa y un tipo de cambio depreciado y, en segundo lugar, que los ajustes del gasto p¨²blico corriente tienen un menor efecto contractivo sobre el crecimiento que los aumentos de impuestos o las reducciones de inversi¨®n p¨²blica.

Por ejemplo, los mercados financieros, al observar que el Pacto de Estabilidad no ha funcionado al no poder evitar los elevados crecimientos de d¨¦ficit y deuda en la zona euro, han decidido disciplinar con dureza a sus pa¨ªses miembros y especialmente a aquellos contagiados por Grecia, oblig¨¢ndoles a r¨¢pidos y duros ajustes fiscales, pero ahora, una vez adoptados dichos ajustes, siguen castig¨¢ndoles porque temen que su crecimiento ser¨¢ menor y no podr¨¢n reducir sus d¨¦ficits lo suficiente o a tiempo. El objetivo de dichos ajustes, que es reducir la desconfianza y las expectativas negativas de los mercados, no est¨¢ consigui¨¦ndose.

Yo creo que la contracci¨®n fiscal espa?ola, impuesta por los mercados y el Ecofin, es excesivamente dura el primer a?o y medio y reducir¨¢ su crecimiento, y que adem¨¢s, si todos los pa¨ªses de la ZE ejecutan ahora simult¨¢neamente sus ajustes fiscales (incluso aquellos que no lo necesitan, como Alemania), el crecimiento conjunto de la ZE ser¨¢ innecesariamente m¨¢s lento y la recuperaci¨®n de su crecimiento potencial ser¨¢ m¨¢s tard¨ªa, m¨¢s a¨²n cuando sus bancos tienen que terminar su proceso de desapalancamiento y de venta de activos dudosos, lo que puede reducir sus flujos de cr¨¦dito.

Guillermo de la Dehesa es presidente del Centre for Economic Policy Research (CEPR).