Deuda externa privada y d¨¦ficit

El problema actual m¨¢s acuciante de la econom¨ªa espa?ola, con vistas a la recuperaci¨®n del crecimiento, sigue siendo el acceso y el coste de la financiaci¨®n en los mercados financieros nacionales e internacionales tanto para las familias y empresas como para las entidades crediticias y financieras e incluso para los distintos niveles de las administraciones p¨²blicas.

Esta dificultad de financiaci¨®n tiene su origen primero en la crisis financiera, y ahora, en las dudas de bastantes inversores sobre la capacidad real de pago del endeudamiento de las familias, de las empresas y de las entidades de cr¨¦dito, as¨ª como de la sostenibilidad a medio y largo plazo de las finanzas de las distintas administraciones p¨²blicas.

Mucha deuda externa en Espa?a se invirti¨® en bienes no exportables y que no evitan las importaciones

Estos problemas est¨¢n estrechamente unidos al d¨¦ficit por cuenta corriente generado en la ¨²ltima d¨¦cada. Nunca se hab¨ªa dado importancia al d¨¦ficit por cuenta corriente de la balanza de pagos de un pa¨ªs miembro del ¨¢rea euro (AE), dada la supuesta convergencia condicional entre los pa¨ªses miembros, donde aquellos con menor nivel de desarrollo tienden a crecer a mayor ritmo que los m¨¢s desarrollados, con lo que puede ser ¨®ptimo para los primeros tener un d¨¦ficit por cuenta corriente y financiarlo con su mayor tasa de crecimiento de la productividad y la competitividad externa.

La convergencia condicional asume que el aumento futuro de las exportaciones netas permitir¨¢ pagar el servicio de la deuda externa contra¨ªda. Pero para que as¨ª sea es necesario que los recursos externos tomados se inviertan en la producci¨®n de bienes y servicios exportables o comerciables. Sin embargo, en Espa?a no ha sido as¨ª, ya que buena parte de la deuda externa se ha invertido en la producci¨®n de bienes no exportables o no competidores con las importaciones, al ser utilizados en buena parte en construir viviendas que no son exportables, aunque algunas hayan sido compradas por no residentes europeos aprovechando los bajos tipos reales de inter¨¦s y la ausencia de riesgo de cambio espa?oles.

Al final, lo ¨²nico que se ha conseguido es una productividad laboral muy baja y una PTF negativa, al utilizarse el auge del cr¨¦dito financiado en el exterior para respaldar una burbuja de demanda interna que ahora hace dif¨ªcil refinanciar toda la deuda externa tomada. As¨ª se ha llegado a un d¨¦ficit externo por cuenta corriente tan abultado. Es verdad que es muy dif¨ªcil controlar un auge del cr¨¦dito en algunos pa¨ªses miembros cuando el BCE se concentra exclusivamente en conseguir mantener la tasa armonizada de inflaci¨®n al consumo (ponderada por el PIB de cada pa¨ªs miembro) a medio plazo dentro de sus objetivos, y los tres m¨¢s grandes, Alemania, Francia e Italia, han crecido poco y con baja inflaci¨®n.

Sin embargo, el eurosistema podr¨ªa haber recurrido a aumentar el coeficiente de caja de forma diferenciada para cada pa¨ªs miembro para evitar la burbuja que se ha producido en aquellos pa¨ªses convergentes con mayor tasa de inflaci¨®n y menores tipos reales de inter¨¦s, pero no lo hizo. Felizmente, el Banco de Espa?a se atrevi¨® a establecer el sistema de provisiones din¨¢micas para intentar reducir la explosi¨®n esperada del cr¨¦dito.

Esta crisis financiera recuerda el juego de pasar al vecino la "patata caliente" antes de quemarse. Primero, tanto las familias para comprar sus viviendas como las empresas para invertir en equipo y expandirse se endeudan en el exterior, en euros, a trav¨¦s de las entidades crediticias. Ahora bien, cuando aquellas muestran dificultades para devolver dichos cr¨¦ditos, transfieren parte de su deuda a las entidades crediticias al dejarles de pagar parte de los cr¨¦ditos tomados o entregarles los activos dados en garant¨ªa.

Segundo, cuando algunas entidades de cr¨¦dito tienen dificultades para hacer frente a dichos impagos y problemas de liquidez, transfieren parte de su deuda al Estado, al tener este que rescatarlas, reestructurarlas o suministrarlas liquidez comprando sus activos da?ados para evitar que caigan en una situaci¨®n de insolvencia y contagien al resto del sistema.

Tercero, finalmente, el Estado se ve obligado a hacer una fuerte contracci¨®n fiscal derivada de su mayor gasto, tanto en est¨ªmulos fiscales para evitar una recesi¨®n mayor como al activarse los estabilizadores autom¨¢ticos, especialmente por mayor desempleo y mayores ayudas no contributivas. Es entonces cuando se ve obligado a transferir tambi¨¦n parte de su deuda a las familias y empresas, reduciendo sus gastos corrientes y de inversi¨®n y aumentando sus impuestos para poder reducir su d¨¦ficit y refinanciar su deuda con menores costes financieros.

Ahora las familias y las empresas (que son las que financian el Estado y la Seguridad Social con sus impuestos y contribuciones) est¨¢n vi¨¦ndose obligadas a reducir su gasto y aumentar su ahorro para poder repagar sus pr¨¦stamos hipotecarios y refinanciar sus deudas. Las entidades crediticias tienen que reducir sus pr¨¦stamos y darlos m¨¢s caros para poder hacer frente a sus mayores provisiones de morosidad, falencia, as¨ª como aumentar sus dep¨®sitos y vender activos para atender las mayores demandas de capital y provisiones, y finalmente, las administraciones p¨²blicas se ven obligadas a gastar menos y subir los impuestos para poder refinanciarse en los mercados a menor coste que el actual.

Estas contracciones permiten que el d¨¦ficit externo corriente se reduzca, ya que es el resultado de un mayor aumento del gasto de inversi¨®n que del ahorro nacional, tanto p¨²blico como privado, o, lo que es lo mismo, de un mayor aumento de las importaciones de bienes y servicios que de las exportaciones de bienes y servicios, m¨¢s el servicio anual de la deuda externa menos los intereses de los activos extranjeros de los residentes.

La evidencia emp¨ªrica muestra que por cada punto porcentual del PIB que se reduce el d¨¦ficit fiscal privado y p¨²blico, el d¨¦ficit por cuenta corriente se reduce entre 3 y 5 d¨¦cimas de punto porcentual del PIB, dependiendo de la brecha existente entre el crecimiento real y el potencial (output gap). Cuanto mayor haya sido el real sobre el potencial, mayor ser¨¢ su efecto reductor sobre el d¨¦ficit corriente, al haber aumentado mucho m¨¢s las importaciones que ahora, cuando el real est¨¢ muy por debajo del potencial.

El problema es que las contracciones fiscales tienden a reducir el crecimiento econ¨®mico. El FMI ha calculado recientemente que, en promedio, cada punto porcentual de PIB de contracci¨®n del gasto p¨²blico reduce el crecimiento del PIB hasta medio punto porcentual dos a?os m¨¢s tarde y aumenta el desempleo hasta tres d¨¦cimas de punto dos a?os m¨¢s tarde. Su magnitud es menor si solo se reduce el gasto corriente, pero puede ser mayor si tambi¨¦n se reduce inversi¨®n y si adem¨¢s se aumentan los impuestos.

Los tres mayores gastos del presupuesto consolidado de las administraciones p¨²blicas son el coste del servicio de la deuda, el del desempleo y el de las pensiones contributivas y no contributivas. De ah¨ª que el efecto contractivo se?alado por el Fondo Monetario Internacional podr¨ªa ser menor si se despeja cuanto antes el problema fiscal futuro de las pensiones y de la sanidad, lo que dar¨ªa una mayor confianza general y un mayor incentivo a familias y empresas para consumir e invertir ahora, y a las entidades crediticias para deshacerse de sus activos morosos y fallidos. Adem¨¢s, se enviar¨ªa un claro mensaje a los mercados de que se hacen y profundizan las reformas estructurales anunciadas, reduci¨¦ndose as¨ª el coste del servicio de la deuda. -

Guillermo de la Dehesa es presidente del Centre for Economic Policy Research (CEPR).