Un cortafuegos eficaz

Europa se enfrenta a la posibilidad de que una situaci¨®n de fuerte tensi¨®n pol¨ªtica y econ¨®mica en Grecia termine contagiando a otros pa¨ªses de la periferia europea. Para evitar este contagio es indudable que es necesario contar con un cortafuegos eficaz, que evite que problemas de liquidez soberana se transformen en problemas de solvencia. Con este fin, la uni¨®n monetaria ha reforzado el Mecanismo Europeo de Estabilidad (ESM, seg¨²n sus siglas en ingl¨¦s) dot¨¢ndolo de una capacidad de pr¨¦stamos nuevos de 500.000 millones de euros.

Pero, ?qu¨¦ significa que este cortafuegos sea eficaz? Por supuesto, debe tener los recursos suficientes para cubrir las necesidades de financiaci¨®n de medio y largo plazo de los pa¨ªses m¨¢s propensos al contagio durante un tiempo razonable. En este sentido, los rescates ya implementados han puesto el foco en las dificultades (reales o previstas) de los pa¨ªses para regresar a los mercados, incluso despu¨¦s de tres a?os bajo un programa. Y este es precisamente el punto principal que marca la eficacia de un rescate. En la medida en que se est¨¢ apoyando a un pa¨ªs solvente, pero con problemas de liquidez, un rescate debe asegurar no solo la provisi¨®n de liquidez soberana, sino tambi¨¦n promover las condiciones para un regreso a los mercados. Es decir, el rescate debe servir de catalizador de los flujos de financiaci¨®n del sector privado al soberano y no disminuir la demanda de bonos por parte de los inversores privados.

Hay dos aspectos en el dise?o reciente de los programas de rescate y del ESM que no est¨¢n del todo alineados con mantener la demanda de bonos por parte de los inversores privados.

Tan importante como un programa de ajuste es evitar un bucle entre austeridad y recesi¨®n?

En primer lugar, Europa deber¨ªa dejar muy clara su voluntad pol¨ªtica de no permitir nuevas reestructuraciones ni salidas del euro. Una forma contundente de dar una se?al en este sentido es disponer que el ESM preste con la misma prelaci¨®n que los inversores privados. Esto disminuye la probabilidad de una quita posterior y no aumenta la p¨¦rdida para los inversores privados en caso de producirse. Sin embargo, ahora mismo, los pr¨¦stamos del ESM tendr¨ªan un tratamiento similar a los del Fondo Monetario Internacional (FMI), con prelaci¨®n de facto sobre el resto de acreedores. En segundo lugar, la condicionalidad impuesta junto con los pr¨¦stamos del ESM debe generar una mayor capacidad de repago de los Gobiernos en el futuro. De ser as¨ª, se despejar¨ªan las posibles dudas sobre su solvencia y se recuperar¨ªa la demanda de bonos por parte de los inversores privados. Por eso, tan importante como un programa de ajuste fiscal resulta evitar un bucle entre austeridad y recesi¨®n que termine anulando el prop¨®sito original del rescate: salvar una situaci¨®n de falta de liquidez en un pa¨ªs que, en todos los sentidos, sigue siendo solvente.

Por ello, la necesaria condicionalidad asociada a los pr¨¦stamos del ESM debe tener en cuenta planes de consolidaci¨®n graduales y en t¨¦rminos estructurales (en l¨ªnea con el esp¨ªritu del reciente tratado fiscal europeo), pero con medidas claras y concretas en un horizonte plurianual. Todo esto, por supuesto, acompa?ado de las reformas estructurales necesarias para relanzar el crecimiento potencial.

Juan M. Ruiz es economista jefe de Escenarios Econ¨®micos en BBVA Research.