El BCE reactiva la guerra de divisas

Desde que el Banco Nacional de Suiza anunci¨® a mediados de enero que desligaba el franco del euro y permit¨ªa la libre cotizaci¨®n de la divisa, la carrera de los bancos centrales por bajar los tipos de inter¨¦s parece no tener fin. India, Turqu¨ªa, Canad¨¢, Dinamarca, Indonesia, ... hasta catorce autoridades monetarias han decidido abaratar el precio del dinero en lo que va de a?o, algunas adentr¨¢ndose incluso en terreno negativo, precipitadas por la nueva inyecci¨®n de liquidez acordada por el Banco Central Europeo (BCE). ¡°Si todos estos movimientos no son fruto de una guerra de divisas se le parecen mucho¡±, sostiene Jos¨¦ Ram¨®n D¨ªez Guijarro, director de Estudios de Bankia.

No cabe duda de que el entorno econ¨®mico ayuda a justificar la mayor¨ªa de estas decisiones: la ca¨ªda del precio de la energ¨ªa ha eliminado las presiones inflacionistas e incluso los riesgos de deflaci¨®n se est¨¢n haciendo cada vez m¨¢s evidentes en muchas econom¨ªas; la recuperaci¨®n est¨¢ resultando m¨¢s tibia de lo previsto; y la fuerte depreciaci¨®n del euro tras el anuncio del BCE dificulta las exportaciones. Como consecuencia de esas bajadas de tipos, la mayor¨ªa de las divisas se han debilitado, principalmente en su cambio frente al d¨®lar, suavizando as¨ª el perfil de los riesgos.

¡°El actual contexto de tipos de inter¨¦s cero y primas de riesgo exprimidas deja a los banqueros centrales con el tipo de cambio como el principal transmisor de la pol¨ªtica monetaria¡±, sosten¨ªan los analistas de Bridgewater en uno de sus an¨¢lisis recientes. Eso supone que los bancos centrales han adoptado un sesgo generalizado de pol¨ªtica monetaria acomodaticia y que es previsible que las rebajas de tipos contin¨²en en los pr¨®ximos meses. ¡°La ¨²nica forma que tienen los bancos centrales de prevenir los riesgos deflacionistas y estimular el crecimiento en los m¨¢rgenes adecuados es a trav¨¦s de la devaluaci¨®n de su divisa respecto de las dem¨¢s¡±, asegura Gonzalo Recarte, gestor de Carteras de Saxo Bank Espa?a.

Otros expertos dudan de que esa pol¨ªtica pueda considerarse una guerra de divisas propiamente dicha. ¡°Muchos de los pa¨ªses que han recortado tipos recientemente o que se han embarcado en programas de compras de bonos ¡ªexpansi¨®n cuantitativa de los balances¡ª lo han hecho en respuesta al d¨¦bil crecimiento y la preocupaci¨®n por la deflaci¨®n y lo habr¨ªan hecho en todo caso, independientemente de su previsible reacci¨®n sobre los tipos de cambio¡±, explica Julian Jessop, economista jefe global de Capital Economics en Londres. El ejemplo que utiliza Jessop es precisamente el de Jap¨®n, que se ha embarcado en el mayor programa de expansi¨®n cuantitativa hasta el momento, con el consiguiente debilitamiento del yen, pero que no ha visto aumentar la cuota de mercado de sus exportadores porque las empresas han apostado por aumentar los beneficios en lugar de reducir los precios.

El tipo de cambio es ahora el mejor transmisor de la pol¨ªtica monetaria

Desde el estallido de la crisis financiera, muchos han sido los llamamientos a evitar una repetici¨®n de los errores cometidos durante la Gran Depresi¨®n de los a?os 1930 y evitar una espiral de devaluaciones competitivas que dificultaran la salida de la crisis. Esa ha sido una de las constantes de las reuniones del Grupo de los 20, la ¨²ltima este mismo mes de febrero en Estambul. Pero la puesta en marcha de la compra de bonos por parte de la Reserva Federal, ya provoc¨® en 2008 una fuerte reacci¨®n por parte de los pa¨ªses emergentes, que empezaron a sufrir la revalorizaci¨®n de sus divisas como consecuencia de la entrada de los capitales que buscaban mayor rentabilidad.

El intento de reactivar unas econom¨ªas con un elevado endeudamiento p¨²blico y, sobre todo, privado se ha demostrado muy complicado. El economista jefe de Nomura, Richard Koo, explica que el crecimiento del cr¨¦dito ¡ªque muestra hasta qu¨¦ punto la liquidez masiva inyectada por la Reserva Federal, el Banco de Jap¨®n y el Banco de Inglaterra se ha trasladado a la econom¨ªa real¡ª ha sido apenas insignificante y que, en consecuencia, la inflaci¨®n no ha sido capaz de remontar su tendencia a la baja.

¡°Esto significa que el ¨²nico impacto sustantivo de la expansi¨®n cuantitativa ha sido la devaluaci¨®n de las divisas¡±, subraya Koo en un informe. ¡°Por eso sospecho que muchas econom¨ªas del mundo intentar¨¢n mantener sus divisas d¨¦biles utilizando la puerta de atr¨¢s de la pol¨ªtica monetaria acomodaticia, a pesar de los comunicados del G20¡±, apunta. Hasta China, que ha visto c¨®mo su ritmo de crecimiento ha sido superado por India y con los precios presionando preocupantemente a la baja, puede verse tentada a relajar la pol¨ªtica monetaria y, con ello, devaluar el yuan, seg¨²n los expertos. Eso adentrar¨ªa a la econom¨ªa global en otro escenario.

El ritmo lo marcar¨¢, una vez m¨¢s, la Reserva Federal. La autoridad monetaria estadounidense ha dejado caer su intenci¨®n de revertir buena parte de los est¨ªmulos masivos inyectados a lo largo de estos a?os de crisis. Eso justifica la apreciaci¨®n del d¨®lar en los ¨²ltimos meses pero la Reserva se resiste. ¡°Es por lo que la presidenta de la Reserva Federal, Janet Yellen, no muestra ning¨²n inter¨¦s en subir los tipos. En otro momento, la Fed ya hubiera retirado parte de los est¨ªmulos y hubiera empezado a retirar parte de los est¨ªmulos¡±, apunta Jos¨¦ Ram¨®n Iturriaga, socio de Abante Asesores. De momento parece que la subida del precio del dinero en EE UU no se producir¨¢ hasta despu¨¦s del verano.

Las principales monedas se han depreciado frente al d¨®lar

La econom¨ªa global se enfrentar¨¢ en ese momento a la divergencia en las pol¨ªticas de los grandes bancos centrales y, en esas circunstancias, la peor parte se la llevan las autoridades monetarias con un menor balance y m¨¢s expuestas al vaiv¨¦n de los flujos de capital. ¡°Los emergentes van a sufrir en esa situaci¨®n. La ¨²ltima subida de los tipos de inter¨¦s en Estados Unidos se produjo hace nueve a?os y durante seis a?os los tipos de inter¨¦s han estado en niveles pr¨®ximos al 0%. Los pa¨ªses que pueden est¨¢n bajando tipos y los que no, como Brasil o M¨¦xico, est¨¢n empezando a subirlos para ganar credibilidad¡±.

En mayo de 2013, la simple sugerencia por parte del anterior presidente de la Fed, Ben Bernanke, de que la entidad se planteaba retirar los est¨ªmulos provoc¨® grandes turbulencias en los mercados emergentes. ¡°Esa perturbaci¨®n puede evitarse si se aprovecha el entorno de bajos precios del petr¨®leo. Es el momento id¨®neo para avanzar hacia la normalizaci¨®n de la pol¨ªtica monetaria¡±, afirma Koo.