La bomba de la deuda mundial amenaza con estallar

Usted y yo estamos sentados sobre una monta?a de deuda p¨²blica y privada. La cuota al¨ªcuota para cada habitante del planeta es de 21.866 euros. Una bola de nieve gigante y voraz. La factura total asciende a 164 billones de d¨®lares, cantidad equivalente al 225% del PIB mundial. Vivir a cr¨¦dito fue la salida natural de la crisis financiera. Los pr¨¦stamos han permitido sufragar los desequilibrios de las cuentas p¨²blicas y reanimar el crecimiento. Pero conviene no traspasar determinadas l¨ªneas rojas. Un nivel de apalancamiento jam¨¢s visto desde la II Guerra Mundial es una bomba de relojer¨ªa que puede estallar en cualquier momento. Argentina e Italia son dos ejemplos recientes de lo f¨¢cil que resucitan los fantasmas mal enterrados.

¡°Los altos niveles de deuda y los elevados d¨¦ficit p¨²blicos son un motivo de preocupaci¨®n¡±, advierte el Fondo Monetario Internacional (FMI) en su ¨²ltimo Monitor Fiscal. Las naciones con un elevado endeudamiento, recuerda este organismo, son m¨¢s vulnerables a un endurecimiento de las condiciones globales de financiaci¨®n, que podr¨ªan dificultar el acceso a los mercados y meter presi¨®n sobre la econom¨ªa. ¡°La experiencia demuestra que los pa¨ªses pueden sufrir notables e inesperados shocks en su ratio de deuda sobre PIB, lo que incrementa la posibilidad de sufrir problemas en cadena¡±, rematan estos expertos.

En los pa¨ªses avanzados el endeudamiento recuerda al de la II Guerra Mundial

China es el principal contribuidor al aumento del volumen total en la ¨²ltima d¨¦cada. Pero no el ¨²nico. Las econom¨ªas desarrolladas deben el equivalente al 105% de su PIB de media. Para las naciones emergentes el ratio supone ya el 50%, una frontera que la ¨²ltima vez que se traspas¨® fue en los a?os 80 y trajo una crisis severa en muchas de ellas. ¡°Por ahora el crecimiento global es robusto, el desempleo se reduce y los tipos de inter¨¦s siguen bajos. Todo ello hace que el aumento de la deuda sea manejable, pero si hubiese una desaceleraci¨®n inesperada o un r¨¢pido aumento del precio del dinero, esta situaci¨®n placentera se borrar¨ªa al instante¡±, seg¨²n Pierre Bose, estratega de Credit Suisse.

El cr¨¦dito crea una adicci¨®n extrema. Por eso el mayor riesgo es la gran velocidad a la que se ha alcanzado el nivel actual. M¨¢s de un tercio de las econom¨ªas avanzadas, por ejemplo, deben como m¨ªnimo el equivalente al 85% del tama?o de su econom¨ªa, tres veces m¨¢s en el a?o 2000. Los gobiernos, al pisar el acelerador del cr¨¦dito, han sorteado la recesi¨®n, pero podr¨ªan estar hipotecando el futuro econ¨®mico de sus pa¨ªses. ¡°Con el tiempo, la deuda deja de estimular la actividad. Cada vez se necesita m¨¢s acumulaci¨®n de pr¨¦stamos para generar un punto porcentual de PIB adicional. El crecimiento impulsado por la deuda puede ser divertido al principio, pero simplemente trae al presente consumo futuro, que luego echaremos de menos¡±, dice Alfredo ?lvarez-Pickman, economista jefe de Key Capital Investment.

Momento delicado

La burbuja llega adem¨¢s en un momento muy delicado. La Reserva Federal de EE UU ha empezado a reducir su balance ¡ªya no compra m¨¢s bonos p¨²blicos y los que tiene los amortiza a vencimiento¡ª, medida que viene acompa?ada por subidas en los tipos de inter¨¦s. El Banco Central Europeo (BCE) sigue comprando deuda soberana, pero en septiembre pr¨®ximo tiene pensado cerrar el grifo e iniciar la senda de su hom¨®logo americano. La hoja de ruta dise?ada por ambos organismos prev¨¦ un endurecimiento monetario progresivo y moderado. Para que el plan se materialice tiene que cumplirse la otra parte de la ecuaci¨®n: que los precios sigan bajo control. ¡°La inflaci¨®n ha sido modesta, pero si volviese de forma s¨²bita pondr¨ªa a los bancos centrales en una encrucijada. Tendr¨ªan que decidir entre dejar que los precios siguieran subiendo, algo que va en contra de su naturaleza, o incrementar los tipos para combatirla, lo que encarecer¨ªa la carga de intereses de Estados, empresas y hogares¡±, subraya Bart Hordijk, analista de Monex Europe.

Uno de los riesgos es la velocidad a la que ha crecido la deuda, sobre todo en los emergentes

Este a?o se cumple el d¨¦cimo aniversario de la quiebra de Lehman Brothers, pistoletazo de salida de la crisis financiera preludio de la Gran Recesi¨®n. En el mercado empieza a extenderse la teor¨ªa de que ya no hay ciclos econ¨®micos, sino ciclos de cr¨¦dito, y que por eso conviene no perder de vista el contador de la deuda. Algunos expertos, sin embargo, llaman a la prudencia, poniendo los datos en perspectiva. ¡°Los niveles actuales de endeudamiento son autofinanciados y baratos. Esa es una diferencia importante con el estado de la deuda global y de la econom¨ªa hace una d¨¦cada¡±, apunta St¨¦phane Monier, director de inversiones de Lombard Odier.

La econom¨ªa mundial lleva ya un largo periodo de crecimiento. Aunque a¨²n nadie vaticina un cambio de tendencia, la idea de que podr¨ªamos estar en las ¨²ltimas fases del ciclo cobra fuerza. Cuando llegue la temida desaceleraci¨®n econ¨®mica lo mejor que le puede pasar a un gobierno es contar con margen para incrementar el gasto p¨²blico, reducir impuestos y bajar los tipos. Esas herramientas contrac¨ªclicas, sin embargo, son ahora una quimera. Por eso, desde instituciones como el FMI se conmina a los pa¨ªses a construir un colch¨®n a trav¨¦s de la reducci¨®n del d¨¦ficit para cuando lleguen los malos momentos. ¡°Los gobiernos tienen poco margen fiscal debido a la situaci¨®n actual de la deuda. Adem¨¢s, desde el punto de vista monetario, los bancos centrales han iniciado el camino del endurecimiento. Debido a la ausencia de estos estabilizadores tradicionales, la pr¨®xima recesi¨®n ser¨¢ m¨¢s pronunciada que en ocasiones precedentes¡±, aseguran los expertos de Carmignac.

Como los problemas nunca vienen solos, a la elevada deuda p¨²blica hay que sumarle la tambi¨¦n delicada situaci¨®n del endeudamiento privado, partida que se ha doblado en una d¨¦cada y ya alcanza el 120% del PIB mundial. ¡°El apalancamiento de las familias es un problema sobre todo cuando es el resultado de un boom en el mercado inmobiliario¡±, explica Stefan Hofrichter, economista jefe de Allianz GI. ¡°Es llamativo que el incremento de la deuda privada se deba en gran medida a la evoluci¨®n de la misma en pa¨ªses que apenas sufrieron la crisis financiera como Canad¨¢, Suecia, Noruega, Australia, China, Brasil, Turqu¨ªa o India. Precisamente, muchos de ellos son los que han experimentado el mayor aumento en los precios de la vivienda en los ¨²ltimos dos a?os¡±, a?ade Hofrichter.

El plan fiscal de Trump pone a prueba la capacidad financiera de EE UU

Los riesgos de una deuda elevada se han cernido tradicionalmente sobre aquellas econom¨ªas m¨¢s d¨¦biles. Esta tendencia no ha cambiado, sino que se ha acrecentado por el mayor apalancamiento actual y por los cambios en la composici¨®n de la misma durante los ¨²ltimos a?os. El primer peligro para el bloque emergente es de refinanciaci¨®n ya que han ganado peso los pr¨¦stamos no ligados a concesiones, cuyos periodos de maduraci¨®n son m¨¢s cortos. Estos pa¨ªses tambi¨¦n son m¨¢s sensibles a la retirada de flujos de financiaci¨®n debido a que son los inversores exteriores los principales compradores. Adem¨¢s, son naciones mucho m¨¢s expuestas a la variaci¨®n de los tipos de cambio: un tercio de la deuda de los pa¨ªses en desarrollo est¨¢ denominada en moneda extranjera, peso que aumenta a los dos tercios en el caso de los de menores ingresos. ¡°La naturaleza del problema de la deuda no ha cambiado. Es m¨¢s un problema del mundo emergente que del desarrollado porque la confianza del mercado en su capacidad de pago es menor y, adem¨¢s, se puede dar la vuelta bruscamente como hemos visto recientemente con el bono argentino a 100 a?os¡±, explica Agnieszka Gehringer, analista del Instituto Flossbach von Storch.

Pero la deuda de los pa¨ªses emergentes no es la ¨²nica que preocupa. Los focos empiezan a apuntar a la mayor econom¨ªa del mundo. El incremento del gasto en 150.000 millones (0,7% del PIB) por a?o durante los pr¨®ximos dos cursos, y la bajada de impuestos aprobada por la Administraci¨®n Trump llevar¨¢n el d¨¦ficit de

EE UU por encima del bill¨®n de d¨®lares (m¨¢s del 5% del PIB). Esta situaci¨®n, junto con las mayores necesidades de financiaci¨®n, situar¨¢n el ratio de deuda sobre PIB en el 117% en 2023, seg¨²n c¨¢lculos del FMI. ¡°A corto plazo, estas medidas ser¨¢n positivas para los inversores, ya que permitir¨¢n que el mercado alcista contin¨²e en la medida que EE UU siga tirando de la econom¨ªa mundial. Sin embargo, la deuda podr¨ªa convertirse en un tema a seguir de cerca cuando la actividad del pa¨ªs se desacelere y el ratio de apalancamiento aumente m¨¢s de lo previsto¡±, indica Susan Joho, economista de Julius Baer.

Viejos fantasmas

La crisis de deuda europea puso contra las cuerdas al euro hace seis a?os. Desde entonces, los esfuerzos presupuestarios de los gobiernos y la actitud decidida del BCE bajaron el sufl¨¦ y provocaron cierta convergencia de los bonos p¨²blicos, que poco a poco volvieron a su estatus de activos casi libres de riesgo, permitiendo a los pa¨ªses financiar la recuperaci¨®n con deuda barata. Sin embargo, los riesgos no han desaparecido, como se ha podido comprobar en las ¨²ltimas semanas con el fuerte repunte de la prima de riesgo italiana debido a la encrucijada pol¨ªtica en la que se encuentra el pa¨ªs. ¡°Si la econom¨ªa se desacelera antes de que se logren mejoras en las cuentas p¨²blicas, no es descartable un incremento en los costes de financiaci¨®n para las naciones europeas m¨¢s endeudadas. Revivir una situaci¨®n parecida a la de 2012 es posible si el mercado pone el ¨¦nfasis en la sostenibilidad fiscal¡±, subraya Chris Iggo, responsable de renta fija en Axa IM.

Las pol¨ªticas de los bancos centrales han enganchado a los Estados al cr¨¦dito

La mayor¨ªa de expertos consultados apuntan a las pol¨ªticas monetarias ultralaxas como el principal motor del aumento de la deuda p¨²blica en el mundo. ¡°Cuando los bancos centrales reducen los tipos de inter¨¦s a niveles extremos, su ¨²nico objetivo es alentar al mundo a pedir prestado¡±, recuerda ?lvarez-Pickman. Al mismo tiempo, el fomento de estas medidas heterodoxas ha supuesto un cambio en la percepci¨®n que se tiene sobre el cr¨¦dito. ¡°Se han dado cambios estructurales y de conducta en la din¨¢mica del endeudamiento. Tomar prestado pas¨® a estar m¨¢s aceptado culturalmente a instancias de las pol¨ªticas gubernamentales orientadas a inyectar m¨¢s dinero en la econom¨ªa¡±, aseguran desde Brandywine Global, filial de la gestora Legg Mason.

Otro factor clave a la hora de explicar el mayor apalancamiento es la demograf¨ªa. ¡°Los pa¨ªses desarrollados se enfrentan al envejecimiento de sus poblaciones. Cada vez hay m¨¢s jubilados que personas activas y eso significa ingresos fiscales menores. Cuando un gobierno recauda menos, pero sus compromisos son mayores, una soluci¨®n f¨¢cil al problema est¨¢ en la emisi¨®n de m¨¢s deuda¡±, seg¨²n Christopher Gannatti, director de an¨¢lisis de WisdomTree. En este sentido, los ratios de deuda son considerablemente m¨¢s altos cuando se incluyen los compromisos de gasto adquiridos en pensiones y salud. En concreto, el apalancamiento medio en los pa¨ªses avanzados casi se dobla llegando al 204% del PIB y en los emergentes escala hasta situarse en el 12%.

Soluciones

?Qu¨¦ se puede hacer para reducir los niveles de deuda ? La generaci¨®n de un crecimiento mayor y sostenido es una de las posibles soluciones ya que al aumentar el tama?o de la econom¨ªa se diluye en parte el peso de los pr¨¦stamos en ¨¦sta. ¡°El crecimiento es el principal asesino de la deuda. La mejora de la actividad, eso s¨ª, deber¨ªa venir por el lado de la oferta. Este tipo de crecimiento se logra con reformas, reformas y m¨¢s reformas. Un ejemplo concreto es la mejora en el acceso y en la calidad de la educaci¨®n. Tener personas mejor formadas significa aumentar la productividad en el futuro¡±, defiende Witold Bahrke, responsable de estrategia macroecon¨®mica de Nordea AM.

Otra receta b¨¢sica, pero dif¨ªcil de llevar a cabo, es no gastar m¨¢s de lo que se ingresa. El control del d¨¦ficit p¨²blico se antoja clave para desenganchar a las econom¨ªas de su adicci¨®n a la deuda. ¡°Los gobiernos, los hogares y las empresas simplemente tienen que dejar de gastar por encima de sus posibilidades. En este sentido, tenemos el ejemplo de Australia y Suecia que han implementado medidas prudenciales para evitar el sobrecalentamiento de sus mercados inmobiliarios¡±, comentan desde Brandywine. El equilibrio presupuestario es tambi¨¦n clave para Pierre Bose, de Credit Suisse: ¡°En el corto plazo, resulta improbable ver ca¨ªdas en el gasto p¨²blico y mayores impuestos ya que el crecimiento en muchas econom¨ªas a¨²n es d¨¦bil. Sin embargo, hay muy pocos pa¨ªses que est¨¦n generando super¨¢vit¡±.

Si los mercados ponen la lupa en el tema fiscal, la presi¨®n sobre el sur de Europa aumentar¨ªa

Tanto las reformas estructurales como las decisiones que implican cambios en las pol¨ªticas de gasto requieren voluntad pol¨ªtica. Ese es el mayor obst¨¢culo que ven los expertos para apostar por ellas como una receta factible con la que rebajar el alto endeudamiento. ¡°Si los gobiernos reducen sus gastos habr¨ªa menor necesidad de emitir nueva deuda. Teniendo en cuenta algunos resultados electorales recientes y el actual clima pol¨ªtico, resulta cada vez m¨¢s evidente que esta aproximaci¨®n al problema es muy dif¨ªcil de llevar a la pr¨¢ctica¡±, reconoce Christopher Gannatti, de Wisdomtree.

Otra medida tradicional para rebajar el monto de la deuda es generando inflaci¨®n. La mayor¨ªa de los pr¨¦stamos est¨¢n denominados en t¨¦rminos nominales. Por lo tanto, un repunte de los precios contribuir¨ªa a rebajar el endeudamiento. En este caso, hay varios problemas. El primero es que, como se ha visto despu¨¦s de a?os de inyecciones multimillonarias a la econom¨ªa, generar inflaci¨®n ya no resulta tan sencillo. Adem¨¢s, con el IPC ocurre igual que con el juego de las siete y media: conviene no quedarse corto ni pasarse. Una escalada desbocada puede forzar a subidas de tipos de inter¨¦s m¨¢s r¨¢pidas de lo deseable. Y, por ¨²ltimo, no sirve cualquier repunte. ¡°Una inflaci¨®n mayor solo resulta ¨²til si viene de un incremento de los salarios. Si es as¨ª habr¨ªa mayor demanda y se incrementar¨ªan tanto el PIB nominal como la recaudaci¨®n fiscal. En cambio, si esa inflaci¨®n es producto ¨²nicamente de factores externos, como la energ¨ªa no servir¨ªa de mucho si lo que se persigue es bajar el peso de la deuda¡±, explica Azad Zangana, economista de Schroders.