El BCE, entre Escila y Caribdis

Los dos monstruos marinos de la mitolog¨ªa griega estaban apostados cada uno en una orilla de un estrecho por donde ten¨ªan que pasar los navegantes. Escila devoraba a los marineros que se acercaban y Caribdis formaba grandes remolinos de agua que se tragaba las embarcaciones. La hechicera Circe recomendaba pasar el estrecho m¨¢s cerca de Escila, ya que el peligro para las naves ser¨ªa m¨¢s limitado, aunque hubiera p¨¦rdidas humanas, porque el remolino de Caribdis pondr¨ªa todo el barco en peligro. Y esta ha sido la decisi¨®n de Christine Lagarde y del Banco Central Europeo (BCE) al elevar los tipos d...

Los dos monstruos marinos de la mitolog¨ªa griega estaban apostados cada uno en una orilla de un estrecho por donde ten¨ªan que pasar los navegantes. Escila devoraba a los marineros que se acercaban y Caribdis formaba grandes remolinos de agua que se tragaba las embarcaciones. La hechicera Circe recomendaba pasar el estrecho m¨¢s cerca de Escila, ya que el peligro para las naves ser¨ªa m¨¢s limitado, aunque hubiera p¨¦rdidas humanas, porque el remolino de Caribdis pondr¨ªa todo el barco en peligro. Y esta ha sido la decisi¨®n de Christine Lagarde y del Banco Central Europeo (BCE) al elevar los tipos de inter¨¦s en un 0,75%: mejor intentar controlar la inflaci¨®n, que ser precavidos frente una posible recesi¨®n.

La inflaci¨®n ¡ªcual Caribdis¡ª puede tener efectos sist¨¦micos duraderos, la recesi¨®n ¡ªcual Escila¡ª causar¨¢ dolor, como ha afirmado recientemente el presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell. ¡°La inflaci¨®n disuelve los sistemas federales¡±, apunt¨® el historiador de Princeton Harold James en una mesa redonda sobre la guerra en Ucrania de la European Financial Association en IESE. Esto lo sabe bien Vlad¨ªmir Putin al controlar el precio del gas en Europa con los conocidos efectos inflacionarios.

El dilema del BCE es m¨¢s agudo que el de la Fed, pues la desaceleraci¨®n econ¨®mica ya es evidente y hay m¨¢s posibilidad de recesi¨®n en la eurozona que en los EUA. Los efectos de los cortes de suministro de gas en pa¨ªses como Alemania e Italia pueden iniciar una recesi¨®n que se extienda a toda la zona euro. La inflaci¨®n se ha disparado por una combinaci¨®n de factores entre los que destacan el incremento de los precios de la energ¨ªa y alimentos, y desajustes de demanda y oferta originados en la pandemia. En la eurozona las perturbaciones externas de oferta explican dos tercios de la inflaci¨®n en el periodo 2020-2021. Un tipo de cambio devaluado juega un papel inflacionista y la depreciaci¨®n del euro debe haber influido en la decisi¨®n del BCE. Sin embargo, el euro no se ha apreciado con la decisi¨®n de Frankfurt, muy probablemente porque ya estaba anticipada por el mercado.

El BCE deja claro que su pol¨ªtica monetaria depender¨¢ de los datos y se decidir¨¢ en cada reuni¨®n, la pol¨ªtica de forward guidance (orientaci¨®n adelantada) se desestima. Mejor que sea as¨ª, pues elevar los tipos de inter¨¦s en una coyuntura que apunta a la recesi¨®n puede acelerarla. El BCE ha ido por detr¨¢s de la Reserva Federal y otros bancos centrales en normalizar la pol¨ªtica monetaria. Un elemento que se ha considerado es el peligro de fragmentaci¨®n de la eurozona al subir los tipos de inter¨¦s. En efecto, cuando empiezan a subir la prima de riesgo del bono italiano a 10 a?os respecto al alem¨¢n, se dispara y se acerca al 2,5%. El programa TPI (Transmission Protection Instrument) y las reinversiones selectivas (a favor de la endeudada periferia) de las redenciones de bonos del programa pand¨¦mico del BCE aseguran contra la fragmentaci¨®n. Esto ha permitido la subida de los tipos de inter¨¦s con una garant¨ªa de estabilidad.

Esperemos que el BCE la haya acertado, de lo contrario podr¨ªamos entrar en un escenario recesivo con inflaci¨®n persistente, la estanflaci¨®n, que es un h¨ªbrido de Escila y Caribdis.

Xavier Vives es profesor de IESE