El ¨²ltimo refugio

Europa vuelve a ser el principal escenario de nuevos episodios de inestabilidad financiera. Vivos todav¨ªa los efectos de la crisis registrada en los mercados de bonos, son los de divisas los que ahora localizan sus tensiones en la mayor¨ªa de las monedas europeas, pertenecientes o no a la disciplina del Sistema Monetario Europeo (SME). Con la excepci¨®n de los m¨¢s estrechamente vinculados al marco alem¨¢n (flor¨ªn holand¨¦s y chel¨ªn austr¨ªaco, fundamentalmente) las restantes acusan estos d¨ªas un doble impacto: el derivado de la intensa apreciaci¨®n de la moneda alemana frente al d¨®lar de Estados Unidos y el asociado al deterioro de las expectativas sobre la evoluci¨®n de las condiciones econ¨®micas internas, determinadas, en gran medida, por el aumento de la incertidumbre pol¨ªtica. Son los casos de la lira italiana, franco franc¨¦s, corona sueca, libra esterlina y, desde luego, la peseta.Si la trayectoria del tipo de cambio del d¨®lar frente a las otras dos monedas vehiculares ven¨ªa marcada por una significativa depreciaci¨®n (9% y 11% frente al marco y al yen respectivamente en 1994) la crisis de M¨¦xico ha venido a cerrar las posibilidades de recuperaci¨®n a corto plazo. Las v¨ªas de soluci¨®n de esa crisis pasan, en primera instancia, por transferencias de liquidez por un valor no inferior a 50.000 millones de d¨®lares, que por s¨ª solos no garantizan la completa restauraci¨®n de la solvencia de la econom¨ªa mexicana. Junto a ello, las expectativas dominantes sobre la evoluci¨®n de la econom¨ªa estadounidense parecen apuntar hacia una suave desaceleraci¨®n, preservadora de la relativa estabilidad de precios conseguida, que no exigir¨ªa tensiones adicionales en los tipos de inter¨¦s a corto plazo por la Reserva Federal. As¨ª puede deducirse de los comentarios de su presidente durante la pasada semana ante el Congreso.

En el fortalecimiento del marco alem¨¢n inciden, adem¨¢s y quiz¨¢ de forma m¨¢s vinculante, factores espec¨ªficos de riesgo sobre algunas monedas europeas que subrayan ese car¨¢cter de refugio en momentos de inestabilidad. Sin menoscabo de los diferentes fundamentos que presenta la econom¨ªa alemana frente a los de las emisoras de las monedas depreciadas, o del evidente impacto de la intervenci¨®n del banco brit¨¢nico Barings, las razones que explican ese fortalecimiento casi generalizado de la moneda alemana hay que localizarlas en el aumento de la incertidumbre pol¨ªtica en algunos de los pa¨ªses europeos. Espa?a es un caso relevante al respecto, pero en modo alguno el ¨²nico. La moneda francesa acusa igualmente el deterioro de las condiciones pol¨ªticas de ese pa¨ªs, contribuyendo a que lo que hasta hace poco era una mera crisis de las monedas perif¨¦ricas del SME, acabe siendo una seria amenaza a la propia supervivencia de ¨¦ste. Su defensa a ultranza puede empezar a ser costosa; tanto m¨¢s cuanto que los medios utilizados para ello no fueron concebidos, para sortear tensiones de la naturaleza y la intensidad que estamos viviendo.

Las intensas intervenciones de algunos bancos centrales, el espa?ol entre ellos, s¨®lo han conseguido, hasta ahora, evitar, un desenlace extremo. Es razonable asumir que, en las condiciones actuales, la superaci¨®n del l¨ªmite de m¨¢xima depresi¨®n no tiene soluci¨®n de continuidad en una nueva devaluaci¨®n, sino en el abandono del mecanismo de cambios, al menos hasta que cesen las perturbaciones que han determinado esta nueva crisis.

La tregua iniciada el 1 de agosto de 1993 parece llegar a su fin. La ampliaci¨®n al 15% de las bandas de fluctuaci¨®n de los tipos de cambio de las monedas que a¨²n se manten¨ªan en el mecanismo de cambios del SME, se present¨® como una salida provisional, hasta tanto se arbitraran soluciones m¨¢s directamente cooperativas que permitieran responder a los desaf¨ªos de unos mercados cada vez m¨¢s integrados y poderosos. La complacencia comunitaria durante este a?o y medio ha sido paralela a la ampliaci¨®n de los niveles de riesgo de las monedas no directamente vinculadas al marco alem¨¢n, convertido de hecho en el ¨²ltimo refugio.