Aviso a navegantes

La inyecci¨®n de liquidez a largo plazo del BCE de hace apenas dos semanas, sin precedentes por su plazo y volumen (442.000 millones de euros a un tipo del 1,0%), es, sin duda, un paso adelante para suavizar tensiones de liquidez en el sistema financiero de la eurozona. El objetivo ¨²ltimo de este tipo de medidas es la transmisi¨®n de la muy laxa pol¨ªtica monetaria de la autoridad monetaria europea a hogares y empresas. Pese a ello, los datos de evoluci¨®n de los agregados monetarios en la eurozona y su principal contrapartida, el cr¨¦dito al sector privado, siguen mostrando una preocupante tendencia a la baja.

Es cierto que la mejora de la posici¨®n de liquidez en la banca es una condici¨®n necesaria para la transmisi¨®n del cr¨¦dito al sistema. Pero la demanda de cr¨¦dito se ha hundido y hogares y empresas se han instalado en la frugalidad, aumentando much¨ªsimo su propensi¨®n marginal al ahorro. Adicionalmente, hay que tener en cuenta que la concesi¨®n de cr¨¦dito en las condiciones actuales debe hacerse en un marco de superior exigencia de garant¨ªas frente a los ¨²ltimos a?os, cuando la fuerte expansi¨®n econ¨®mica permit¨ªa visionar niveles de morosidad bajos y estables. En las condiciones actuales, por tanto, no podemos esperar que el crecimiento del cr¨¦dito se recupere significativamente. Es, en suma, un problema tanto de oferta como de demanda.

Durante los d¨ªas posteriores a la citada inyecci¨®n de liquidez, el agregado de bancos europeos deposit¨®, en el propio BCE, un promedio diario cercano a los 300.000 millones de euros. Teniendo en cuenta que la remuneraci¨®n de estos saldos en el banco central se produce a un tipo penalizador del 0,25% (lo que, frente al coste de los fondos, implica una p¨¦rdida de rentabilidad), parece evidente que las entidades financieras ni tienen demasiado incentivo a prestar, ni tampoco encuentran demanda solvente para hacerlo ni otras opciones en el mercado donde rentabilizar su liquidez.

Entre estas ¨²ltimas destaca la inversi¨®n en renta fija, ya sea p¨²blica, privada o avalada por los Estados. En los ¨²ltimos meses, la masiva afluencia de emisiones de deuda ha hallado en las entidades financieras gran parte de su demanda final. Y es que, con las elevadas pendientes existentes en las curvas de tipos, la inversi¨®n en renta fija de alta o media calidad permite a la banca compensar en parte, y gracias a la generaci¨®n de margen financiero que produce financiarse a tipos muy bajos e invertir a tipos altos, la presi¨®n existente en la parte baja de la cuenta de resultados.

En todas las salidas de episodios de crisis ha habido este mecanismo de generaci¨®n de margen financiero en banca. No obstante, no debemos olvidar que el objetivo ¨²ltimo de la masiva inyecci¨®n de liquidez al sistema es, a trav¨¦s de la mejora de la posici¨®n de liquidez de la banca, su circulaci¨®n por el resto de la econom¨ªa. En este sentido, la decisi¨®n del banco central sueco de situar la facilidad marginal de dep¨®sito en negativo (-0,25%), que en efecto significa pagar por depositar fondos en el banco central, es un claro aviso a navegantes.

Jos¨¦ Manuel Amor y Pablo Guijarro son profesores de la Escuela de Finanzas Aplicadas (Grupo Analistas).