Encuentros en la segunda fase

Las pol¨ªticas presupuestarias han sido una importante herramienta con la que los Gobiernos han tratado de frenar la p¨¦rdida de pulso econ¨®mico observado desde finales de 2008. La activaci¨®n de tales pol¨ªticas ha generado un desajuste significativo de las cuentas p¨²blicas en la mayor parte de los pa¨ªses desarrollados aunque el grado de deterioro experimentado por las diferentes econom¨ªas ha sido dispar. Aquellos pa¨ªses con mayores desequilibrios estructurales, tales como Grecia, Irlanda, Portugal y tambi¨¦n, aunque en menor medida, Espa?a, han sido los m¨¢s expuestos al escrutinio del mercado. El manifiesto incremento del saldo de deuda como porcentaje del PIB durante los ¨²ltimos dos a?os en estos pa¨ªses ha generado un aumento notable de las tensiones en los mercados de deuda, que se ha manifestado en forma de un sustancial incremento de los diferenciales de la deuda soberana frente a Alemania de algunos pa¨ªses de la eurozona. Un incremento de diferenciales que, pese a que en un primer momento afect¨® pr¨¢cticamente por igual a todos los pa¨ªses perif¨¦ricos, se ha caracterizado por la progresiva discriminaci¨®n que los mercados han hecho entre los denominados pa¨ªses perif¨¦ricos.

El caso portugu¨¦s es m¨¢s propio de una crisis de crecimiento tan tradicional como profunda

En esta primera fase, la situaci¨®n al borde del precipicio que vivi¨® Grecia, rescatada en ¨²ltimo extremo por un acuerdo internacional, arrastr¨® a todos ellos con una escasa diferenciaci¨®n; m¨¢s a¨²n, esa (sorprendentemente) escasa diferenciaci¨®n que hac¨ªan los mercados propici¨® parad¨®jicamente que las miradas se centrasen en Espa?a por su mayor importancia sist¨¦mica. Esa primera fase fue superada. Las decisiones adoptadas en el ¨¢mbito de la contenci¨®n del d¨¦ficit p¨²blico y de la reestructuraci¨®n bancaria han sido los pilares b¨¢sicos que han permitido que los tipos de inter¨¦s de la deuda p¨²blica espa?ola se hayan desmarcado de la pauta de continuo incremento observado en el resto de econom¨ªas perif¨¦ricas a partir de julio.

En la segunda fase, son Irlanda y Portugal los que han visto incrementar de forma singular la rentabilidad exigida por los mercados a la tenencia de su deuda y, en consecuencia, los costes de emisi¨®n de la misma. Ello ha agravado a¨²n m¨¢s la percepci¨®n de insostenibilidad de sus finanzas p¨²blicas y el riesgo de que la propia profec¨ªa facilite su cumplimiento, como tantas veces ha sucedido. Son casos bien diferentes, no obstante. Uno, el primer pa¨ªs, esclavo de un tama?o exorbitado de su sistema bancario, paradigm¨¢tico adem¨¢s en la crisis financiera actual de lo que no debiera haber sido el negocio bancario. Solo las nuevas inyecciones de capital p¨²blicas necesarias que se est¨¢n barajando actualmente apuntan a que a un d¨¦ficit p¨²blico superior al 10% haya que a?adir cifra cercana a otro 20% del PIB este mismo ejercicio. No va a ser f¨¢cil esta digesti¨®n a uno de los pa¨ªses exponentes de una transformaci¨®n en apariencia exitosa. El caso portugu¨¦s es m¨¢s propio de una crisis de crecimiento tan tradicional como profunda. Tambi¨¦n de reacci¨®n tard¨ªa; esta misma semana anunciaba un paquete de medidas que recuerdan mucho a las decididas en su momento por el Gobierno espa?ol. Desgraciadamente no hay que dar por superado el riesgo de contaminaci¨®n en esta segunda fase, pero la posici¨®n diferencial espa?ola es mucho m¨¢s s¨®lida.

Miguel Arregui y Daniel Manzano son profesores de la Escuela de Finanzas Aplicadas (AFI)