Rentabilidad emergente

Durante estos ¨²ltimos a?os de tasas de crecimiento superiores a las de los pa¨ªses desarrollados, las econom¨ªas emergentes han ganado cuota en el PIB mundial. El proceso no ha acabado y las previsiones anticipan que el 40% que estas representan actualmente se elevar¨¢ hasta el 60% en un plazo de entre 10 y 15 a?os.

De forma paralela, otras variables tambi¨¦n experimentar¨¢n un cambio en su importancia relativa. Nos referimos a los mercados financieros, y no solo a los de acciones, sino tambi¨¦n al de renta fija. A la menor importancia del canal bancario en los pa¨ªses emergentes (vinculado, sin duda, al menor nivel de apalancamiento) se le suma un recurso a la financiaci¨®n en los mercados de capitales, en proporci¨®n, m¨¢s prematuro.

As¨ª, el de bonos corporativos suma ya m¨¢s de 800.000 millones de d¨®lares. Ya ha alcanzado, por tanto, el tama?o del segmento de alta rentabilidad de EE UU y dobla el europeo. La distancia con el de grado de inversi¨®n (2,5 billones en EE UU y 2 billones en Europa) es todav¨ªa elevada todav¨ªa, pero es cuesti¨®n de tiempo que lo alcancen. Como tambi¨¦n que se libere del lastre de tener que emitir en ¡°moneda fuerte¡±, es decir, el d¨®lar, en lugar de la moneda local. Un desajuste que, salvo que est¨¦n utilizando instrumentos de cobertura, es un factor de vulnerabilidad en caso de depreciaci¨®n de las monedas en las que obtienen los ingresos (en la mayor¨ªa de los casos, la local).

Se trata de su particular una especie de ¡°pecado original¡± que ya han purgado los Gobiernos, como pone de manifiesto el dinamismo reciente de las emisiones en monedas como el peso mexicano, el real brasile?o o la lira turca. Pero los bonos corporativos de los pa¨ªses emergentes deben zafarse de otra percepci¨®n generalizada y equivocada: tener una ¡°baja calificaci¨®n crediticia¡±. De forma compatible con la mejora observada en los Gobiernos (en media su calificaci¨®n ahora es BBB-, frente al BB- del a?o 2000), el 75% de los emisores tienen grado de inversi¨®n, pese a lo cual ofrecen un diferencial equivalente al de un grado especulativo de un pa¨ªs desarrollado.

En la actualidad, donde los diferenciales cotizan en m¨ªnimos hist¨®ricos, esta discriminaci¨®n tal vez no sea cuantitativamente muy relevante, pero s¨ª lo suficiente para atraer a un buen n¨²mero de gestores que est¨¢n buscando rentabilidad extra para sus carteras. Como se?alamos, la renta fija corporativa de los pa¨ªses emergentes re¨²ne ya las caracter¨ªsticas para considerarse una categor¨ªa de activo m¨¢s, como demuestra la comercializaci¨®n de varios fondos de inversi¨®n espec¨ªficos. Desde una perspectiva geogr¨¢fica, su composici¨®n est¨¢ clara: dominan Asia y Latinoam¨¦rica, con un 33% y un 30%, respectivamente. Por sectores, el financiero es el sector m¨¢s representado (con un 35%), seguido de gas y petr¨®leo (15%) y telecomunicaciones (10%). Es obvio que un completo an¨¢lisis de la coyuntura internacional exige cada vez m¨¢s el estudio de las econom¨ªas emergentes. Pero tambi¨¦n el de sus mercados financieros, que, aunque con algo de retraso respecto a lo observado en el PIB, est¨¢n ganando dimensi¨®n. Pero el proceso no ha hecho m¨¢s que empezar.

David Cano y Daniel Su¨¢rez son profesores de la Afi, Escuela de Finanzas Aplicadas.