¡°Hay cinco veces m¨¢s dinero que hace 15 a?os en el sistema y me preocupa¡±

Patrick Artus es el economista jefe del banco de inversi¨®n franc¨¦s Natixis. Trabaj¨® en el Banco Nacional de Francia y est¨¢ especializado en pol¨ªtica monetaria.

Pregunta. ?En qu¨¦ momento est¨¢ la econom¨ªa mundial?

Respuesta. La econom¨ªa mundial no se recupera, m¨¢s bien avanza muy despacio. El crecimiento mundial est¨¢ en torno al 3%, una tasa muy por debajo de su potencial. Es algo que me sorprende porque cuando se sale de una crisis se entra en una fase de gran actividad que ahora no estamos viendo. Hay muchos factores presionando a la econom¨ªa mundial, especialmente en los pa¨ªses emergentes.

P. ?Es igual de pesimista con respecto a Europa?

R. No, soy m¨¢s optimista. Creo que muchos expertos han infravalorado el potencial de la recuperaci¨®n en Europa. Hay se?ales positivas en consumo, exportaciones, inversi¨®n e incluso en el mercado inmobiliario. Probablemente, todo esto se traduzca en un crecimiento del 2,5% el pr¨®ximo a?o. Evidentemente, cada pa¨ªs tiene sus problemas espec¨ªficos ¡ªla tasa de paro en Espa?a, el mercado laboral en Francia, el sector p¨²blico en Italia, o las inversiones en Alemania¡ª, pero el entorno es mucho mejor y no se debe solo a factores coyunturales como el euro o los precios de la energ¨ªa sino que empieza a verse una recuperaci¨®n genuina en muchos sectores.

P. ?Cree que Grecia puede suponer un obst¨¢culo para la recuperaci¨®n de Europa?

R. Si lo analizamos desde un punto de vista racional, la respuesta es que no. Grecia es una econom¨ªa peque?a y sus v¨ªnculos con el resto de pa¨ªses miembros no es alto. El riesgo es m¨¢s bien indirecto ya que pude da?ar la confianza y arrastrar las Bolsas. Del acuerdo obtenido, lo que m¨¢s me preocupa es su ejecuci¨®n, su puesta en funcionamiento. El problema de fondo en Grecia no es su solvencia, sino c¨®mo hacer que su econom¨ªa crezca de nuevo. Si las soluciones se centran solo en el tema de la deuda los problemas volver¨¢n a surgir a los pocos meses.

P. Europa se ha beneficiado de un euro d¨¦bil, de la ca¨ªda del crudo y de tipos de inter¨¦s muy bajos. ?Cree que estos catalizadores seguir¨¢n mucho m¨¢s tiempo?

¡°Lo dif¨ªcil no es aprobar est¨ªmulos monetarios, sino quitarlos sin provocar una crisis financiera¡±

R. En el caso del petr¨®leo, la producci¨®n mundial sigue aumentando, m¨¢s que la demanda, por lo que creo que el precio del crudo seguir¨¢ bajo durante muchos a?os. Por lo que se refiere al euro, creo que en el medio plazo se apreciar¨¢, sin llegar a un cambio de 1,4 d¨®lares, pero s¨ª a niveles de 1,2 d¨®lares, porque la econom¨ªa europea crece y porque la pol¨ªtica monetaria del BCE deber¨ªa empezar a normalizarse el pr¨®ximo a?o. La evoluci¨®n de los tipos de inter¨¦s es una cuesti¨®n clave. El precio del dinero est¨¢ fuera de los niveles que se consideran normales por los est¨ªmulos monetarios, la baja inflaci¨®n y por la elevada aversi¨®n al riesgo. La pregunta es qu¨¦ pasar¨¢ cuando los tipos empiecen a normalizarse. Para nosotros, el bono alem¨¢n a 10 a?os deber¨ªa irse a niveles del 2,15% y el espa?ol hasta el 3,1%. Es cierto que son niveles inferiores a los que hab¨ªa en el pasado, pero tambi¨¦n el potencial de crecimiento es menor. Aunque la subida de tipos sea negativa para la econom¨ªa, no creo la tendencia general seguir¨¢ siendo positiva.

P. Espa?a crece a tasas cercanas al 3%. Sin embargo, mucha gente todav¨ªa no ha notado la mejor¨ªa. ?Por qu¨¦?

R. El crecimiento es fuerte, pero tambi¨¦n es bastante reciente. Llevar¨¢ tiempo que ese escenario se traslade al conjunto de la poblaci¨®n. El que ha mantenido su trabajo durante la crisis no habr¨¢ notado grandes cambios, pero hay que decir que se est¨¢n creando muchos empleos y la tasa de paro cae a buen ritmo. Lo que nos hace ser muy optimistas en relaci¨®n con Espa?a es que es un pa¨ªs mucho m¨¢s competitivo. En 2007 producir en Espa?a era m¨¢s caro que en el resto de Europa, y hoy es entre un 15% y un 20% m¨¢s barato. Adem¨¢s, tambi¨¦n se ha recuperado la inversi¨®n empresarial y ahora empieza a despertar el consumo. La recuperaci¨®n de la econom¨ªa espa?ola empez¨® desde la oferta, lo que hace que sea m¨¢s robusta. Espa?a es el pa¨ªs que m¨¢s crece de Europa y no por motivos accidentales o externos.

P. Hablando de reformas, ?Francia puede tener problemas si no aplica cambios de calado en su econom¨ªa?

R. Francia est¨¢ haciendo muchas reformas, yo dir¨ªa que m¨¢s numerosas y profundas que las de Italia, aunque los italianos las venden mejor. El Gobierno franc¨¦s ha aprobado recientemente una rebaja del impuesto de sociedades, se han reducido las cargas sociales de las pymes... El problema de Francia no es tanto la ausencia de reformas sino la falta de una cultura que permita llegar a compromisos a los diferentes agentes sociales.

P. El sistema se ha inundado de liquidez. ?Puede que esta situaci¨®n sera el germen de la pr¨®xima crisis?

R. Es algo muy preocupante. Llevamos siete u ocho a?os de aumento constante de la liquidez en muchos pa¨ªses del mundo. La base monetaria a finales de los noventa era el 6% del PIB, ahora representa el 30%. Eso significa que tenemos cinco veces m¨¢s dinero en el sistema que hace 15 a?os. Este aumento se refleja en el tama?o de los flujos internacionales de capitales, lo que a su vez ha tra¨ªdo una mayor volatilidad de los mercados financieros. Es cierto que si los bancos centrales no hubieran aplicado las medidas expansivas estar¨ªamos atrapados en una deflaci¨®n horrible. En algunos pa¨ªses como EE UU y Reino Unido el crecimiento y la inflaci¨®n sugieren que ha llegado el momento de reducir la liquidez, pero algunos datos como la base monetaria en EE UU o el tama?o del balance de la Reserva Federal nos dicen que ese drenaje a¨²n no se est¨¢ aplicando.

¡°EE UU debe subir los tipos ya. ser¨ªa terrible que no tuviera margen en caso de recesi¨®n¡±

P. ?Cuando empezar¨¢ la Reserva Federal a subir los tipos?

R. Creo que la primera subida se har¨¢ el pr¨®ximo mes de septiembre. La econom¨ªa no pasa por un momento exuberante, pero despu¨¦s de seis a?os de crecimiento EE UU debe empezar a pensar en la pr¨®xima recesi¨®n. Y si la crisis llegase ma?ana, la Fed no podr¨ªa reaccionar porque no hay margen para bajar tipos. Eso ser¨ªa terrible y es el principal motivo para que empiecen a normalizar el precio del dinero.

P. Y en Europa, una vez alejado el fantasma de la deflaci¨®n, ?cree que Alemania presionar¨¢ para que el BCE ponga fin antes de lo previsto al Quantitative Easing (QE)?

R. Si atendemos a lo que dice d¨ªa s¨ª y d¨ªa tambi¨¦n Jens Weidmann [presidente del Bundesbank] ser¨ªa una opci¨®n a considerar. Sin embargo, algo sobre lo que no se ha reparado mucho es que Alemania est¨¢ en minor¨ªa dentro del BCE. Para m¨ª la cuesti¨®n no es si deber¨ªa finalizar el QE antes de tiempo, sino si deber¨ªa continuar despu¨¦s de la fecha prevista para su retirada.

P. ?No ve riesgo de que estalle alguna burbuja en el mercado si se alarga demasiado en el tiempo esta pol¨ªtica?

R. El ¨²nico activo donde vemos ese riesgo es en el mercado inmobiliario de Reino Unido. En el caso del mercado de bonos, aunque los precios son extremadamente altos, yo no hablar¨ªa de burbuja. Es una consecuencia de las pol¨ªticas del BCE para estimular la econom¨ªa. La cuesti¨®n no es si hay o no burbuja en los bonos, sino si hay posibilidad de abandonar esa pol¨ªtica. Es muy f¨¢cil iniciar un QE, lo dif¨ªcil es salir de ¨¦l sin crear una crisis financiera.

P. ?C¨®mo combatir la creciente desigualdad?

R. La desigualdad empez¨® antes de la crisis, aunque ha ido a m¨¢s por el alto desempleo generado. Creo que hay dos causas que la motivan. La primera es que hay una clara tendencia hacia una menor protecci¨®n de los trabajadores: los sindicados casi han desaparecido en muchos pa¨ªses, el mercado laboral est¨¢ m¨¢s fragmentado y la globalizaci¨®n trae mayor competencia. El otro motivo de la mayor desigualdad es la naturaleza de los trabajos. El progreso tecnol¨®gico est¨¢ destribuyendo los trabajos intermedios y el mercado laboral se est¨¢ polarizando entre puestos muy sofisticados y altamente remunerados y las actividades que requieren una baja cualificaci¨®n con sueldos muy bajos. Esta dualidad es muy peligrosa para una sociedad.