Todos preparados

Todo preparado para que el pr¨®ximo mi¨¦rcoles la Reserva Federal de EE UU eleve su tipo de inter¨¦s de referencia. A nadie debe sorprenderle la primera medida de endurecimiento monetario desde que estall¨® la Gran Recesi¨®n. La Fed viene anticip¨¢ndolo desde hace meses. De hecho, si no ha subido antes (en septiembre) ha sido por las dudas generadas en torno a la salud del PIB chino. La posici¨®n c¨ªclica de la econom¨ªa estadounidense hace tiempo que recomienda abandonar la pol¨ªtica de tipos de inter¨¦s cero (ZIRP) vigente desde finales de 2008. Tras seis a?os consecutivos de expansi¨®n del PIB a ritmos del orden del 2,0%, el mercado laboral est¨¢ en una situaci¨®n cercana al pleno empleo. La normalizaci¨®n de la curva de Philips favorece, con estas tasas de paro (5%), que los salarios est¨¦n avanzando al 2%. El precio de la vivienda apenas se sit¨²a un 10% por debajo de sus m¨¢ximos hist¨®ricos y las cotizaciones burs¨¢tiles ya los han recuperado. Respecto a la inflaci¨®n, si bien la tasa general se sit¨²a en la zona del 0%, el componente subyacente bordea el 2,0%, una cota que anticipa el nivel que podr¨ªa alcanzar la general si en los pr¨®ximos meses el petr¨®leo se estabiliza.

El crecimiento econ¨®mico est¨¢ listo para iniciar un proceso de normalizaci¨®n hacia la zona del 2%. M¨¢s debatible es si lo est¨¢ para soportar tipos en l¨ªnea con la media hist¨®rica (4%) si atendemos a otros criterios como, por ejemplo, la actual fortaleza del d¨®lar o el superior nivel de endeudamiento. Los mercados financieros tambi¨¦n parece que est¨¢n listos para la subida. Se est¨¢n preparando desde mayo de 2013, cuando Bernanke hizo las primeras alusiones, pero especialmente desde finales de 2014, momento en el que finaliz¨® el Quantitative Easing. La variable financiera que m¨¢s se ha ajustado a las expectativas de subida de la Fed (adem¨¢s de los mercados emergentes en general) es el d¨®lar, que ha experimentado una extraordinaria apreciaci¨®n frente a la pr¨¢ctica totalidad de divisas. Entre ellas el euro, en cuya evoluci¨®n ha impactado de forma adicional la ampliaci¨®n del balance del BCE, tanto v¨ªa inyecci¨®n de liquidez a las entidades financieras (TLTRO), como mediante la adquisici¨®n de activos de renta fija (APP), especialmente de deuda p¨²blica (PSPP).

Consideramos que el tipo de cambio d¨®lar/euro se encuentra ya por debajo del nivel de equilibrio, una situaci¨®n que no obstante podr¨ªa prolongarse (el diferencial de tipos de inter¨¦s se va a ampliar en los pr¨®ximos meses), lo que tendr¨ªa un efecto positivo sobre nuestro ciclo econ¨®mico. La Fed tambi¨¦n debe decidir sobre qu¨¦ hacer con los 4 billones de d¨®lares en activos de renta fija que tiene en su balance. De momento, reinvierte los importes que van venciendo, pero en alg¨²n momento deber¨¢ dejar de hacerlo, as¨ª como incluso, comenzar a vender. No esperamos que este mi¨¦rcoles anuncie medidas al respecto, pero s¨ª a lo largo de 2016. Es posible que un T-Note a 10 a?os en el 2,5% no sea compatible con una disminuci¨®n del tama?o del balance de la Fed.

David Cano y Daniel Fuentes son profesores de Afi, Escuela de Finanzas.