Tipos de inter¨¦s negativos del BCE y el ¡®helicopter money¡¯

El BCE posee diferentes instrumentos para ayudar al ¨¢rea euro (AE) que, aunque ha salido de su recesi¨®n, todav¨ªa no ha recuperado su tasa de crecimiento potencial. Igual ha ocurrido en EE UU, pero con la gran diferencia que EE UU es un Estado que dispone, adem¨¢s de la pol¨ªtica monetaria independiente de la Reserva Federal (Fed), la pol¨ªtica fiscal del Gobierno de Washington, mientras que el AE no es un Estado y s¨®lo dispone de la pol¨ªtica monetaria independiente del BCE, sin existir un gobierno central que haga pol¨ªtica fiscal, sino cumbres de primeros ministros que aplican pol¨ªticas econ¨®micas preparadas por el Eurogrupo y el presupuesto de la UE, que es s¨®lo del 1% de su PIB.

De ah¨ª que el BCE tenga que actuar, en solitario, supliendo con su pol¨ªtica monetaria, la ausencia de pol¨ªtica fiscal, lo que hace m¨¢s dif¨ªcil su labor y su independencia. El 21 de abril, Mario Draghi ha tenido que contestar ¡°yo respondo a la Ley y no a los pol¨ªticos¡± y ¡°tengo un mandato para preservar la estabilidad de precios del AE, no s¨®lo de Alemania¡±. Respond¨ªa as¨ª a la dura cr¨ªtica del ministro de Econom¨ªa alem¨¢n Wolfgang Sch?uble ante su comentario de que ¡°helicopter money era una idea interesante¡±. Sch?uble hab¨ªa dicho: ¡°la pol¨ªtica monetaria del BCE de ¡°dinero barato¡± ha ayudado, en parte, al resurgimiento del partido de extrema derecha y anti-inmigraci¨®n Alternativa para Alemania (AfD) y su colega holand¨¦s Pieter Omtzigt dijo ¡°el BCE es un banco central Mediterr¨¢neo que distribuye la riqueza de los ahorradores del norte a los gastadores del sur¡±. Y Draghi tiene raz¨®n, Alemania y Holanda, que son los que ahorran m¨¢s, son los que menos invierten, lo que no tiene ning¨²n sentido. La inversi¨®n de los ayuntamientos Alemanes es hoy la mitad que en 1991 y sus Autobahn est¨¢n semi-colapsadas. Adem¨¢s, el super¨¢vit corriente de Holanda es del 9,7% del PIB y el de Alemania del 7,7% del PIB.

Al ser los alemanes y holandeses los mayores ahorradores del AE, l¨®gicamente, los tipos de inter¨¦s cero o negativos les hacen da?o. Los alemanes invierten el 80% de sus ahorros en dep¨®sitos bancarios, p¨®lizas de seguros y fondos de pensiones y los holandeses invierten el 66% de sus ahorros en pensiones y seguros. Quiz¨¢ por esta raz¨®n, Alemania y Holanda, que son los que pueden aumentar su demanda interna, no lo hacen. Hans Werner Sinn estima que los bajos tipos de inter¨¦s van a costar a los alemanes 327 millones de euros. Pero otros economistas alemanes, como Michael Burda, creen que subir los tipos ahora ser¨ªa desastroso, al tener los estados miembros (EM) m¨¢s endeudados que redoblar sus medidas de austeridad. Por el contrario, los espa?oles e italianos invierten la mayor parte de sus ahorros en viviendas y se benefician de unos tipos bajos ya que los precios de sus casas suben cuando caen los tipos de sus cr¨¦ditos hipotecarios.

Al final, el propio Draghi ha tenido que responder al ataque de ambos ministros, sin base alguna, explicando que ¡°los bajos tipos de inter¨¦s actuales son el s¨ªntoma, y no la causa, de la baja inflaci¨®n¡±. Adem¨¢s, hay que recordar que el mandato que cumple el BCE, en parte inspirado por Alemania y Holanda, es un objetivo de inflaci¨®n cercano, pero sin llegar, al 2%, y no es el de garantizar el retorno de sus inversiones a los ahorradores.

Alemania y Holanda son los que invierten menos. No tiene ning¨²n sentido

Asimismo, el economista jefe del BCE, Peter Praet, ha explicado a Expansi¨®n que el paquete aprobado el pasado 10 de Marzo muestra que el BCE nunca ha estado limitado por la falta de instrumentos. Ha aumentado su Quantitative Easing (QE) en 20.000 millones mensuales y la cantidad de bonos elegibles del 7% al 30% y ha creado las TLTRO II que a¨²n no ha aplicado. Estas permitir¨ªan a los bancos del AE obtener financiaci¨®n a tipos del -0,4%, a condici¨®n que la presten a sus clientes, para que los tipos negativos no se queden en el interbancario y se transmitan a la econom¨ªa.

Praet afirma que esto no implica que el tipo de inter¨¦s del BCE llegue a ser negativo, salvo que la econom¨ªa del AE empeore todav¨ªa m¨¢s. S¨®lo es negativo el tipo de dep¨®sito (-0,4%) para obligar a los bancos a prestar, en lugar de depositar sus excedentes en el BCE. Reconoce que unos tipos tan bajos reducen los m¨¢rgenes de los bancos, pero tambi¨¦n aumentan la competencia y estimulan la demanda de cr¨¦dito de las familias y empresas y que, cuando mejore la econom¨ªa, la calidad crediticia de las empresas y familias tambi¨¦n mejorar¨¢, permitiendo a los bancos reducir sus pr¨¦stamos de dudoso cobro, no pudiendo hacerlo con tipos elevados.

Las cuatro nuevas TLTRO II entrar¨¢n en funcionamiento entre junio de 2016 y marzo de 2017, se amortizar¨¢n a los cuatro a?os, pudiendo ser repagadas, trimestralmente, a los dos a?os, con condiciones a largo plazo muy atractivas para que los bancos reduzcan el coste de sus cr¨¦ditos y estimulen tanto su crecimiento, como el del AE. Con ellas, el BCE refuerza, todav¨ªa m¨¢s, el car¨¢cter laxo de su pol¨ªtica monetaria y estimula su proceso de transmisi¨®n monetaria a los pa¨ªses del AE. Los bancos podr¨¢n tomar prestado del BCE hasta el 30% de sus cr¨¦ditos elegibles a 31 de enero de 2016, al tipo fijo de sus MRO (operaciones principales de refinanciaci¨®n del BCE) que hoy es 0,0%. Aquellos bancos que excedan los l¨ªmites se?alados de aumento de sus cr¨¦ditos, podr¨¢n tomar prestado del BCE al tipo de inter¨¦s de su ¡°facilidad de dep¨®sito¡±, que hoy es negativo, -0,4%, y , en junio de 2016, habr¨¢ un repago adicional voluntario al vencer la primera TLTRO II.

Dichos tipos negativos ayudar¨¢n al AE a salir de su crecimiento inferior al potencial, tras a?os de recesi¨®n, evitando su reca¨ªda. En per¨ªodos deflacionistas (inflaci¨®n negativa) familias y empresas tienden a ahorrar y atesorar su dinero, en lugar de invertirlo o gastarlo, colapsando la demanda agregada, haciendo caer los precios y la producci¨®n real y aumentar el desempleo. Adem¨¢s, si el BCE no hubiera puesto tipos de inter¨¦s negativos a sus cuentas de dep¨®sito, los bancos privados cobrar¨ªan por tener en sus cuentas el dinero de las familias y empresas.

A diferencia de EE UU, Europa no tiene un gobierno central que haga pol¨ªtica fiscal

El Banco de Jap¨®n (BOJ) puso, el 29 de enero de 2016, un tipo de inter¨¦s negativo a sus dep¨®sitos de reservas de los bancos en el BOJ, (igual que el -0,4% de tipo de dep¨®sito del BCE), para forzarles a seguir prestando a sus clientes. Pero su gobernador, Harukiko Kuroda, lo ha conseguido con s¨®lo cinco votos de sus miembros a favor y cuatro en contra.

Adem¨¢s, en ¨²ltima instancia, siempre puede acudirse al ¡°helicopter money¡±, t¨¦rmino acu?ado por el Nobel Milton Friedman que, en 1969, escribi¨®, en su famoso art¨ªculo La cantidad ¨®ptima de dinero lo siguiente: ¡°supongamos que un d¨ªa un helic¨®ptero vuela sobre esta ciudad echando billetes de 1.000 d¨®lares (hoy ya no existen) que la gente recoger¨ªa del suelo con avidez. Si dichas personas est¨¢n convencidas de que esto no volver¨¢ a ocurrir, lo gastar¨¢n inmediatamente, aumentando la circulaci¨®n monetaria, el gasto total, e impulsando la econom¨ªa y la tasa de inflaci¨®n hasta que alcance el objetivo de tipo de inter¨¦s deseado por la Fed¡±. M¨¢s tarde, en 2002, el presidente de la Fed, Ben Bernanke, explic¨® c¨®mo una reducci¨®n de impuestos, financiada con un aumento del dinero en circulaci¨®n, har¨ªa que la gente aumentase su gasto r¨¢pidamente, estimulando la actividad econ¨®mica y la inflaci¨®n hasta alcanzar el objetivo del banco central, evitando as¨ª una subida de tipos de inter¨¦s, es decir, con unos efectos parecidos a los del helicopter money de Friedman. Desde entonces, le han apodado helicopter Ben.

El Quantitative Eeasing ha sido la forma de superar la recesi¨®n y la crisis de deuda soberana de EE UU y del AE, pero la Fed lo ha hecho expandiendo su base monetaria, comprando bonos y el BCE prestando directamente a los bancos. Antes, las expansiones monetarias se hac¨ªan aumentando el gasto p¨²blico, pero al ser hoy los niveles de deuda p¨²blica tan elevados en muchos pa¨ªses del AE, se producir¨ªan problemas de sostenibilidad fiscal, siendo preferible que el BCE financie, temporalmente, los d¨¦ficits fiscales, como han propuesto Ben Bernanke, Lucrecia Reichlin y Adair Turner. Por eso ha hablado Draghi de ¡°helicopter money¡±, porque ni Alemania ni otros EM solventes est¨¢n gastando m¨¢s para estimular su demanda interna y sus importaciones de otros pa¨ªses del AE, con niveles de deuda p¨²blica mucho m¨¢s elevados.

Guillermo de la Dehesa es presidente honorario del Centre for Economic Policy Research (CEPR) de Londres