El BCE, o c¨®mo soplar y sorber a la vez

La econom¨ªa comienza el a?o con expectativas favorables de crecimiento y un mercado laboral pujante como exponente m¨¢s visible, pero frenada por los efectos de la inflaci¨®n. El Banco Central Europeo (BCE) intenta encontrar un camino entre esas fuerzas opuestas. No lo tiene f¨¢cil, porque si bien su principal objetivo es la estabilidad de los precios, un endurecimiento demasiado agresivo tendr¨ªa consecuencias nefastas tanto en la recuperaci¨®n c...

La econom¨ªa comienza el a?o con expectativas favorables de crecimiento y un mercado laboral pujante como exponente m¨¢s visible, pero frenada por los efectos de la inflaci¨®n. El Banco Central Europeo (BCE) intenta encontrar un camino entre esas fuerzas opuestas. No lo tiene f¨¢cil, porque si bien su principal objetivo es la estabilidad de los precios, un endurecimiento demasiado agresivo tendr¨ªa consecuencias nefastas tanto en la recuperaci¨®n como en la estabilidad de la zona euro. Y nuestra econom¨ªa ser¨ªa una de las m¨¢s vulnerables ante esta perspectiva.

De momento la incertidumbre sigue marcando la coyuntura. La actividad pierde vigor desde el inicio del a?o (el indicador PMI de gestores de compra de las empresas se redujo en enero por debajo del nivel 50 que indica una contracci¨®n), una tendencia compartida con los principales socios europeos, merced a la variante ¨®micron. Por otra parte, m¨¢s all¨¢ de los problemas metodol¨®gicos de medici¨®n del IPC que mantienen en vilo a los expertos, en la mayor¨ªa de hogares se percibe un descuelgue de los ingresos con respecto a los precios. El consumo, principal motor de la econom¨ªa, se resiente.

Las empresas, sin embargo, conservan la esperanza. Las expectativas de ventas futuras siguen mejorando pese al frenazo de la actividad en enero (el indicador PMI de ventas incluso se incrementa desde finales de 2021, rozando m¨¢ximos de la serie hist¨®rica). El sector clave del turismo se prepara para tiempos mejores a medida que los pa¨ªses europeos relajan las restricciones sanitarias y el miedo a viajar se disipa. En 2021 solo entraron el 45% de turistas extranjeros con respecto a dos a?os antes, y por tanto el margen de recuperaci¨®n es considerable. Solo con que desapareciera ese d¨¦ficit, y sin considerar los efectos de arrastre en la inversi¨®n y el consumo, el PIB se incrementar¨ªa en dos puntos porcentuales. Esto es un impulso superior al que se espera de los fondos europeos.

Para la pol¨ªtica monetaria, el desaf¨ªo es ayudar a realizar esas expectativas de crecimiento sin dejar que se desanclen las de inflaci¨®n. Hasta fechas recientes, el BCE minimiz¨® la tensi¨®n entre los dos objetivos, manteniendo una visi¨®n de pura transitoriedad del brote de inflaci¨®n. Los hechos han obligado a un esfuerzo de realismo. Y en sus declaraciones de esta semana, Christine Lagarde se remiti¨® a los mismos hechos para abrir diferentes opciones, sin descartar un incremento de tipos de inter¨¦s este a?o. Impl¨ªcitamente, lanza un ¨®rdago a la moderaci¨®n de los agentes sociales, para minimizar los efectos de segunda ronda.

Pero no bastar¨¢ ce?irse a los hechos y llamar a la moderaci¨®n, porque todo apunta a que las tensiones persistir¨¢n en los mercados energ¨¦ticos: la demanda de hidrocarburos sigue siendo intensa mientras que la oferta reacciona con lentitud, por factores geopol¨ªticos y porque los objetivos de lucha contra el cambio clim¨¢tico acortan la perspectiva de retorno de las inversiones en energ¨ªas f¨®siles. Es cierto que la situaci¨®n es distinta en EE UU, donde existe un exceso de demanda que exige una reacci¨®n inmediata de la Reserva Federal. Adem¨¢s, los principales pa¨ªses que comparten el euro se recuperan con retraso, y el est¨ªmulo fiscal es significativamente menor que del otro lado del Atl¨¢ntico. Pero el shock de costes es global.

Una clarificaci¨®n de la estrategia monetaria parece por tanto imprescindible. Los mercados ya empiezan a anticipar cambios, exigiendo una mayor remuneraci¨®n en sus compras de deuda. El eur¨ªbor, referencia para las hipotecas, sale de su largo letargo, el rendimiento de los bonos p¨²blicos a 10 a?os supera el 1% y nuestra prima de riesgo se tensa. Es el momento para el BCE de interponerse a los mercados para prevenir cualquier amago de fragmentaci¨®n financiera. Y para incorporar una inflaci¨®n m¨¢s elevada durante un tiempo prolongado, algo que, bien gestionado, tambi¨¦n tiene sus ventajas.

Precios

La persistencia del brote de inflaci¨®n ha sorprendido al BCE, abriendo la perspectiva de una subida de tipos de inter¨¦s que hab¨ªa descartado hasta fechas recientes. El IPC de la eurozona se increment¨® en enero, un mes caracterizado por las rebajas, y alcanz¨® el 5,1% en tasa interanual. En el caso de Espa?a, el incremento fue del 6,1%, seg¨²n el adelanto del INE. La inflaci¨®n bate r¨¦cords en Alemania, B¨¦lgica y Pa¨ªses Bajos, tres pa¨ªses particularmente sensibles al alza de precios. Solo Finlandia, Francia y Portugal mantienen tasas moderadas, ligeramente superiores al 3%.

Raymond Torres es director de coyuntura de Funcas. En Twitter: @RaymondTorres_