Respuesta a la altura de las circunstancias

La cumbre del euro se inici¨® ayer con el prop¨®sito general de establecer una hoja de ruta contundente sobre el proceso de uni¨®n bancaria y fiscal en la zona euro, capaz de disipar las dudas sobre su viabilidad a medio plazo pero, sobre todo, de contener los focos de riesgo que comprometen la estabilidad financiera de dos de sus principales econom¨ªas, Espa?a e Italia. Conscientes de que una respuesta institucional t¨ªmida pod¨ªa tener efectos irreparables, los l¨ªderes europeos han alcanzado hasta el momento principios de acuerdo en tres de los cuatro ejes fundamentales de discusi¨®n: supervisi¨®n bancaria com¨²n, mayor flexibilidad operativa de los mecanismos de estabilidad para reducir las tensiones en los mercados de deuda y compromiso con el crecimiento a trav¨¦s de la movilizaci¨®n de hasta 120.000 millones de euros. El cuarto de los ejes, el de la uni¨®n fiscal, a¨²n no se ha abordado cuando escribimos estas l¨ªneas.

El primero de ellos es la precondici¨®n para que la facilidad permanente (ESM, en sus siglas en ingl¨¦s) pueda recapitalizar directamente a la banca; una funci¨®n operativa no recogida en su Tratado, con la que no se contaba y que est¨¢ pensada especialmente para Espa?a. El riesgo de que el Tesoro fuese el responsable ¨²ltimo de la devoluci¨®n de las ayudas a la banca al canalizarse ¨¦stas a trav¨¦s del FROB, y el hecho de que las facilidades europeas tuviesen car¨¢cter de acreedor preferente, han intensificado esa circularidad negativa entre riesgo soberano y bancario, que situ¨® en m¨¢ximos las rentabilidades de la deuda p¨²blica espa?ola en el ¨²ltimo mes. La prima de riesgo soberana deber¨ªa empezar a cotizar esa menor presi¨®n que el rescate bancario genera sobre la sostenibilidad de las cuentas p¨²blicas. Parad¨®jicamente, sin embargo, casi dos tercios de la financiaci¨®n europea tendr¨¢ como destino ¡°entidades p¨²blicas¡±, los bancos de los que se ha hecho cargo el FROB.

La previsi¨®n de intervenci¨®n en los mercados secundarios de deuda todav¨ªa exige concreci¨®n y a d¨ªa de hoy adolece de la inmediatez operativa de la que dispone el programa de compras del BCE. En primer lugar, porque estas facilidades deben financiarse previamente en mercado; y en segundo lugar, porque la intervenci¨®n viene precedida de la elaboraci¨®n de un Memorando de Entendimiento, que recoger¨¢ las condicionalidades impuestas al pa¨ªs beneficiario. En cualquier caso, resulta muy positivo que se haya hecho expl¨ªcita una funcionalidad que expl¨ªcitamente est¨¢ recogida como posible en sus Tratados, pero que hab¨ªa encontrado oposici¨®n f¨¦rrea en Alemania para su implementaci¨®n. Espa?a e Italia son, de nuevo, los pa¨ªses que m¨¢s se pueden beneficiar de este acuerdo.

La inclusi¨®n de un plan por el crecimiento es el otro elemento que contribuye a dar consistencia al conjunto de decisiones. Aunque sea marginalmente, dadas sus caracter¨ªsticas, puede contribuir positivamente a la actividad de aquellas econom¨ªas que comparten peores perspectivas de recuperaci¨®n.

Aun reconociendo que los acuerdos alcanzados han superado las expectativas, es necesario esperar a sus detalles (previstos para el 9 de julio) para confirmar que estamos ante un cambio de tendencia en la gesti¨®n de la crisis y en la reacci¨®n de los mercados a la misma. En nuestra opini¨®n, ser¨¢ el papel que juegue el BCE en adelante, tanto como agente en las intervenciones del ESM como garante de la liquidez al sector bancario, el que determine parte del ¨¦xito de las nuevas medidas anunciadas. De momento, a ello contribuir¨¢ la decisi¨®n, que aunque tard¨ªa en nuestra opini¨®n, muy probablemente adopte la pr¨®xima semana reduciendo sus tipos de intervenci¨®n.

Sara Bali?a y Daniel Manzano son profesores de la Escuela de Finanzas Aplicadas (Afi)