Caruana: "La trampa de la deuda acecha"

Jaime Caruana fue nombrado director general del Banco de Pagos Internacionales (BPI) el 21 de noviembre de 2008, dos meses despu¨¦s la ca¨ªda de Lehman Brothers, hace ahora seis a?os, y asumi¨® las funciones el 1 de abril de 2009. El banco que coordina actividades y elabora la regulaci¨®n de capital de las entidades bancarias, llamado banco de los bancos centrales, fue creado en mayo de 1930 por impulso de Montagu Norman, gobernador del Banco de Inglaterra, y Hjalmar Schacht, entonces presidente del banco central alem¨¢n, el Reichbank, y m¨¢s tarde ministro de Econom¨ªa de Adolf Hitler.

Lleva cinco a?os y medio Caruana como director general del BPI. Un periodo algo inferior a sus seis a?os al frente del Banco de Espa?a, como gobernador.

Las dos vidas de Jaime Caruana, como gobernador y como director general del BPI, presentan un contraste que tiene inter¨¦s. Durante su gesti¨®n en el Banco de Espa?a se ha gestado la burbuja inmobiliaria que, ciertamente, al estallar ha provocado una recesi¨®n de balance (derivada sobre todo del endeudamiento privado). 

Sin embargo, no se conoce reflexi¨®n autocr¨ªtica sobre esta experiencia de Caruana. Mientras, su actividad en el BPI destaca por alertar al mundo de los riesgos de la burbuja de activos que provocan las pol¨ªticas de relajaci¨®n monetaria de los principales bancos centrales.

La burbuja en Espa?a, que el contribuy¨® a inflar con la pol¨ªtica crediticia, parece haberle sido de gran experiencia para su vida profesional

Ya desde 2005, seg¨²n me ha explicado William White, y publiqu¨¦ en el libro Indecentes, cr¨®nica de un atraco perfecto, el BPI advert¨ªa sobre los riesgos de una crisis econ¨®mica de gran magnitud. En su informe anual del 25 de junio de 2007, el banco vuelve a insistir.

El informe hablaba de riesgos de una crisis al estilo de 1929. "Virtualmente nadie predijo la Gran Depresi¨®n de los a?os treinta, o la crisis de Jap¨®n y el sudeste de Asia a principios y finales de los a?os noventa. De hecho cada recesi¨®n ha estado precedida por un periodo de crecimiento exuberante no inflacionista suficiente como para que los comentaristas sugieran que una nueva Nueva Era ha llegado", dec¨ªa el informe elaborado por el departamento econ¨®mico y monetario que entonces dirig¨ªa el consejero econ¨®mico William White.

Caruana, pues, contin¨²a una tradici¨®n que podr¨ªamos definir como la de pepito grillo, que canta aquellas verdades que los principales l¨ªderes, inclu¨ªdos a los gobernadores de bancos centrales que se sientan en su consejo de administraci¨®n, no desean escuchar.

Hace pocos d¨ªas, el 1 de noviembre de 2014, el director general del BPI explic¨® en Pek¨ªn que "la secuencia de ciclos de [boom] auge y ca¨ªda [depresi¨®n] puede minar la fuerza de la econom¨ªa global". Y advirti¨®: "Las pol¨ªticas - fiscales , monetarias y prudenciales - que no se orientan lo suficiente contra la acumulaci¨®n de los auges financieros y relajan de forma agresiva y persistente contra el riesgo de la ca¨ªda corren el riesgo de afianzar la inestabilidad y debilidad cr¨®nica: las municiones de esta pol¨ªtica se erosionan progresivamente, mientras que los niveles de deuda no se ajustan. Una trampa de la deuda acecha".

En los ¨²ltimos a?os, seg¨²n hemos apuntado, Caruana insiste sobre los riesgos que amenazan una recuperaci¨®n an¨¦mica de la econom¨ªa internacional, carente de inversiones, y sobre el car¨¢cter de la crisis, una recesi¨®n de balance - concepto popularizado por el economista japon¨¦s de origen taiwan¨¦s Rickard Koo - provocada por los desequilibrios. Unos desequilibrios que son el producto de monta?as de deuda p¨²blica y privada.

Esta semana, la web del BPI, ha hecho p¨²blico el discurso pronunciado por Caruana en Pek¨ªn a primeros de noviembre, en una conferencia del Instituto Internacional de Finanzas (IIF), donde ha lanzado la advertencia sobre la trampa de la deuda.

El sobreendeudamiento  

Caruana nos habla de la deuda y de sus tres consecuencias.

"La acumulaci¨®n de desequilibrios financieros implica el riesgo de futuras crisis financieras, un sector financiero da?ado y [una situaci¨®n de] sobreendeudamiento", se?ala.

He aqu¨ª la secuencia, seg¨²n Caruana.

En primer lugar, "el apalancamiento [endeudamiento] que se acumula durante el boom [euforia] debilita la posici¨®n financiera, lo que reduce la capacidad de los prestatarios de devolver los cr¨¦ditos y [debilita] su resistencia a los shocks. Esta vulnerabilidad, a su vez, aumenta las p¨¦rdidas de los acreedores, amplifica las respuestas de los miembros del mercado y contribuye a generar din¨¢micas en el mercado que son abruptas y no lineales".

La descripci¨®n aborda casos concretos.

"Unas ca¨ªdas relativamente peque?as en los precios de los activos puede forzar a los prestatarios a recortar sus actividades, y en algunos casos a suspender el pago o reestructurar el pago de sus deudas, lo que es costoso para los prestamistas y una losa para las finanzas de los deudores. Hemos visto este tipo de efecto muy recientemente en respuesta a la brusca ca¨ªda de los precios de la vivienda en pa¨ªses como Estados Unidos, Espa?a e Irlanda..."

El segundo de los problemas, subraya Caruana, es que "la acumulaci¨®n de deuda fomenta una mala asignaci¨®n de los recursos reales" de la econom¨ªa.

Bien.

 El boom y la burbuja en Espa?a

La descripci¨®n, que se ajusta a lo que ha pasado en Espa?a, parece hecha por un acad¨¦mico extranjero o un economista desde su laboratorio.

Pero este Jaime Caruana, ?no es la misma persona que despu¨¦s de ser director general del Tesoro pas¨® a ser director general del Banco de Espa?a a cargo de la supervisi¨®n y m¨¢s tarde gobernador del Banco de Espa?a, desde julio de 2000 a julio de 2006? Han sido gobernador cuatro a?os con el presidente del Gobierno, Jos¨¦ Mar¨ªa Aznar, y sus vicepresidentes, Rodrigo Rato, y Mariano Rajoy (2000-2003), y dos a?os largos con Jos¨¦ Luis Rodr¨ªguez Zapatero y su vicepresidente, Pedro Solbes, para pasar luego por el Fondo Monetario Internacional (FMI), como director del departamento monetario de mercado de capitales.

Caruana personifica, en cierto modo, la continuidad de la pol¨ªtica en las dos administraciones.

Su apreciaci¨®n de los precios de la vivienda en la etapa de formaci¨®n de la burbuja no pasa de una sobrevaloraci¨®n, derivada de la fuerte demanda.

El 18 de junio de 2003, en el Congreso de los Diputados, explica lo que pasa en el sector inmobiliario.

 "El Banco de Espa?a considera que en estos momentos no tenemos una burbuja inmobiliaria...Lo que pensamos es que esta sobrevaloraci¨®n podr¨ªa perfectamente ajustarse sin necesidad de que hubiese el pinchazo de una burbuja, es decir, ajustes muy r¨¢pidos de precio. Con unos crecimientos m¨¢s modestos tanto en el endeudamiento como en el precio de la vivienda se podr¨ªa hacer el ajuste a valores m¨¢s pr¨®ximos a lo que se podr¨ªa considerar el equilibrio".

 En septiembre de 2003, cuatro economistas del servicio de estudios del Banco de Espa?a (Juan Ayuso, Jorge Mart¨ªnez, Luis. A Maza y Fernando Restoy) escriben en el Bolet¨ªn Econ¨®mico sobre una sobrevaloraci¨®n de precios. La palabra boom como sin¨®nimo de burbuja o euforia, estaba en aquellos a?os, cuando se hinchaba, prohibida. (Restoy es el actual subgobernador del Banco de Espa?a).

"Entre 1997 y 2002, el precio medio de las viviendas tasas en Espa?a creci¨® un 78% en t¨¦rminos acumulados, y la ¨²ltima informaci¨®n oficial disponible, correspondiente al primer trimestre de 2003 (una tasa interanual de expansi¨®n del 17,5%), no muestra signos de que dicho crecimiento se est¨¦ moderando, a pesar de la desaceleraci¨®n c¨ªclica de la econom¨ªa". Seg¨²n los autores, "la magnitud de la consiguiente sobrevaloraci¨®n podr¨ªa oscilar, dependiendo del enfoque y el modelo considerado, entre un 8 % y un 20%".

Los economistas creen que la evoluci¨®n de los precios ser¨¢ "previsiblemente gradual", pero ponen una cautela: "No obstante, cuanto m¨¢s tiempo transcurra sin que esa convergencia se inicie, mayor ser¨¢, l¨®gicamente, el riesgo de que el ajuste necesario termine produci¨¦ndose de una manera m¨¢s brusca de lo deseable". 

Esta afirmaci¨®n, a seis meses de las elecciones de marzo de 2004, periodo de larga precampa?a electoral, inquieta al vicepresidente, Rodrigo Rato, quien con su equipo, el ministro de Hacienda, Crist¨®bal Montoro, y el secretario de Estado de Econom¨ªa, Luis de Guindos, niega la existencia de la burbuja inmobiliaria. Rato pude explicaciones a Caruana.

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Luis de Guindos, Caruana y Luis ?ngel Rojo.

  Dos a?os m¨¢s tarde, el 17 de noviembre de 2005, en un seminario organizado por el Banco de M¨¦xico, en la capital azteca, Caruana da su versi¨®n: "Los precios de la vivienda en Espa?a, si bien est¨¢n sobrevalorados, no implican necesariamente que se viva en una burbuja".

Y el 16 de mayo de 2006, en su pen¨²ltimo discurso nos habla del sistema financiero espa?ol: "La posici¨®n de las instituciones financieras parece lo suficientemente s¨®lida como para afrontar una correcci¨®n de los desequilibrios globales, incluso si esta viniera acompa?ada de un deterioro de las condiciones financieras y un aumento moderado de la volatilidad".

 La denuncia de Juan Manuel Quintero 

 Al escuchar estas palabras, el entonces presidente de la Asociaci¨®n de Inspectores en Entidades de Cr¨¦dito del Banco de Espa?a (AIECA), Juan Manuel Quintero, escribe una carta al ministro de Econom¨ªa, el vicepresidente Solbes.

"En nuestra opini¨®n - que en cuestiones de supervisi¨®n financiera entendemos cualificada, pues no somos nosotros los reci¨¦n llegados a esta compleja labor t¨¦cnica - ni todos los riesgos est¨¢n tan controlados como afirma el gobernador, ni es probable que las consecuencias sean tan limitadas como ¨¦l propone, si finalmente, alguno de los mencionados riesgos latentes llega a materializarse".

Contin¨²a Quintero: "Nos vemos en la obligaci¨®n de hacer constar que el nivel de riesgo acumulado en el sistema financiero espa?ol como consecuencia de la an¨®mala evoluci¨®n del mercado inmobiliario en Espa?a en los ¨²ltimos seis a?os es muy superior al que se desprende de la lectura de los mencionados discursos del gobernador".

Subraya especialmente "la pasiva actitud adoptada por los ¨®rganos recrtores del Banco de Espa?a - con el gobernador a la cabeza - ante el insostenible crecimiento del cr¨¦dito bancario en Espa?a durante los a?os del mandato del se?or Caruana".

La larga carta advierte que "esta instituci¨®n, durante los seis a?os de mandato del actual gobernador, ha optado por mantener una actitud de pasiva complacencia que est¨¢ en el origen de los desequilibrios que hoy denuncia el se?or Caruana en sus intervenciones".

http://es.slideshare.net/Garcivalle/informe-inspectores-banco-de-espaa-2005

  Se avecina en unos d¨ªas la salida de Caruana y la entrada de Miguel ?ngel Fern¨¢ndez Ordo?ez, el nuevo gobernador.

Solbes guarda la carta en un caj¨®n. Seg¨²n Rodr¨ªguez Zapatero, nunca le inform¨® sobre su existencia.

Bien.

El 15 de junio de 2006, Caruana pronuncia su discurso de despedida.

"Es importante resaltar que el comportamiento que se viene observando en estos ¨²ltimos a?os en los principales indicadores de actividad, rentabilidad, y solvencia del conjunto de las entidades de cr¨¦dito nacionales, est¨¢ ayudando a mitigar los riesgos de naturaleza financiera que inciden sobre la evoluci¨®n de nuestra econom¨ªa en el medio plazo. Las entidades est¨¢n, as¨ª, en condiciones de absorber el posible impacto de perturbaciones como las se?aladas [cambios del precio de la vivienda y de los tipos de inter¨¦s] sin que se vea afectada su capacidad para asegurar la financiaci¨®n del crecimiento econ¨®mico".

El consejo de administraci¨®n del BPI, que preside el gobernador del Banco de Francia, Christian Noyer, est¨¢ formado por los siguientes miembros: Mark Carney (Banco de Inglaterra), Agust¨ªn Carstens (M¨¦xico) Luc Coene (BCE), Jon Cunliffe (Inglaterra), Andreas Dombret (Bundesbank), Mario Draghi (BCE), William C Dudley (Reserva Federal, EE.UU), Stefan Ingves (Banco de Suecia),Thomas Jordan (Banco de Suiza), Klaas Knot (Banco de Holanda) Haruhiko Kuroda( Banco de Jap¨®n) Ann Le Lorier (Banco de Francia) Stephen S Poloz (Banco de Canad¨¢), Raghuram Rajan (Banco de India), Jan Smets (Banco Nacional de B¨¦lgica),Alexandre Tombini (Banco Central de Brasil), Ignazio Visco (Banco de Italia) Jens Weidmann (Bundesbank), Janet Yellen (Reserva Federal de EE.UU), Zhou Xiaochuan (Banco de China). 

Aunque Espa?a no tiene representante en el consejo de administraci¨®n del BPI, el gobernador del Banco de Espa?a participa en las reuniones mensuales de los lunes que se celebran en Basilea.

Desde 2005, como apuntamos, los economistas Claudio Borio y William White ya advert¨ªan sobre los riesgos de una crisis. 

Caruana participaba en dichas reuniones. Pero no parece haber asociado nunca esa crisis con la formaci¨®n de la burbuja inmobiliaria en Espa?a en aquellos a?os.

Miguel ?ngel Fern¨¢ndez Ordo?ez, cr¨ªtico cuando ejerc¨ªa con el PSOE la oposici¨®n a Rato y a Caruana, precisamente por inflar la burbuja inmobiliaria, tampoco hace caso de Juan Manuel Quintero y los inspectores. Y contin¨²a lo que defino en Indecentes como la pol¨ªtica de homicidio negligente del Banco de Espa?a.

Volvamos a Caruana, director general del BPI.

En su disertaci¨®n ante un p¨²blico financiero, en Pek¨ªn, Caruana desliza su disculpa: "Los booms de cr¨¦dito act¨²an como una cortina de humo. Tienden a enmascarar las malas asignaciones de recursos, haciendo dif¨ªcil detectar y prevenir estas malas asignaciones a tiempo" .

 Si nos retrotraemos a su ¨¦poca de gobernador del Banco de Espa?a, podr¨ªamos rehacer el p¨¢rrafo: Los booms de cr¨¦dito que yo he considerado b¨¢sicamente sanos y que defend¨ª una y otra vez ante las cr¨ªticas enmascaraban malas asignaciones de recursos, y, adem¨¢s, como dice Alan Greenspan, pinchar una burbuja es peor que dejar que siga su curso.

Lo dice descarnadamente Caruana en su discurso.

"Lo que parece fant¨¢sticamente armonioso en el camino hacia arriba [eurforia] gracias al efecto favorecedor del boom basado en el cr¨¦dito, se convierte en cacofon¨ªa y en fragmentaci¨®n en el camino hacia abajo".

Lo que le parec¨ªa fant¨¢sticamente armonioso en la formaci¨®n del boom qued¨® como legado para su sucesor Fern¨¢ndez Ordo?ez a quien tambi¨¦n le pareci¨® fant¨¢sticamente armonioso...