Los dolores de la nueva, pol¨ªtica

La pol¨ªtica monetaria ha constituido, junto con la modif¨ªcaci¨®n del tipo de cambio realizada el 12 de julio, el ¨²nico instrumento econ¨®mico efectivo que el Gobierno ha empleado hasta ahora.Despu¨¦s de los primeros meses de vacilaciones lleg¨® la complicada discusi¨®n del pacto de la Moncloa y todav¨ªa seguimos a la espera de que los acuerdos se plasmen en, realidades. Esa misma eficacia es la que convierte a la pol¨ªtica monetaria en blanco de todas las cr¨ªticas -tanto e empresarios como de sindicalistas- al tiempo que su complejidad t¨¦cnica da ocasi¨®n a comentarios sensacionalistas sobre su manejo y consecuencias.

El cumplimiento de los objetivos

En el comentario sobre la evoluci¨®n monetaria correspondiente al es de septiembre y publicado hace unos d¨ªas, el Banco de Espa?a se?ala que durante agosto y septiembre la evoluci¨®n efectiva de las disponibilidades L¨ªquidas se ha separado de las cifras objetivo se?aladas por el Banco para esa magnitud. En el gr¨¢fico se observa que, efectivamente, desde julio las disponib¨ªlidades han crecido m¨¢s e lo que el banco emisor esperaba, a desviaci¨®n porcentual media ha ido inferior a un punto con nuestros datos, menos fiables que los implicados por el Banco de Espa?a, pues este maneja medias de datos diarios. La desviaci¨®n no excesivamente importante por dos razones: la autoridad monetaria no puede esperar alcanzar sus objetivos en per¨ªodos inferiores al trimestre en el mejor de los casos y, dem¨¢s, si las desviaciones en que transcurre no son importantes, siempre estar¨¢ en condiciones de corregirlas en meses sucesivos.

La observaci¨®n de las cifras del cuadro 1 suministran base para pensar que eso es lo que est¨¢ intentado hacer el Banco de Espa?a. El cuadro indica que las tasas anuales de crecimiento de los Dep¨®sitos Potenciales fue en junio y julio netament superior a la de los Dep¨®sitos Efectivos en esos dos meses, en clara contraposici¨®n con la sucedido el a?o pasado por esas mismas fechas. Dado el desfase con que operan las magnitudes monetarias, esa evoluci¨®n explica el que los objetivos del Banco en t¨¦rminos de Disponibilidades fueran rebasados en agosto y septiembre. Por el contrario, en este ¨²ltimo mes, la tasa de crecimiento de los Dep¨®sitos Potenciales ha bajado en casi cuatro puntos, lo cual anuncia un crecimiento mucho m¨¢s bajo de las disponibilidades en octubre. De suceder as¨ª, el Banco de Espa?a estar¨ªa en camino de conseguir el objetivo fijado: un 17 % de crecimiento anual del dinero a finales de a?o.

El mercado interbancario

La paulatina reducci¨®n en el ritmo de crecimiento de la liquidez, que ha debido comenzar a manifestarse en la ¨²ltima decena de septiembre, se ha traducido en fuertes tensiones en el mercado interbancario. El Banco de Espa?a se?ala en su comentario que el excedente de caja de la Banca ha descendido desde el 0, 19 en agosto a una media del 0, 11 en las dos primeras decenas de octubre. El caso ,es que esas son cifras medias, que ocultan por tanto situaciones de tesorer¨ªa mucho m¨¢s dif¨ªciles en no pocos bancos. Tales dificultades son Culpables, en gran medida, de los elevados tipos que han caracterizado tanto el dinero d¨ªa a d¨ªa como el dinero a plazo en el mercado interbancario. Tipos del 18 y 19 % han sido frecuentes a finales de septiembre y en octubre.

La Banca tiende a culpar al nuevo sistema de intervenci¨®n del Banco de Espa?a -?Ia subasta? de esa elevaci¨®n de los tipos, pero lo cierto es que sus argumentos no parecen muy convincentes. El principio de que el dinero vaya a quien m¨¢s lo necesita -que por ello estar¨¢ dispuesto a pagar m¨¢s por ¨¦l- es una incontrovertible regla del mercado. La explicaci¨®n reside m¨¢s bien en que la introducci¨®n de la subasta ha coincidido con el inicio de una etapa restrictiva que deb¨ªa traducirse en elevaci¨®n de los tipos (v¨¦ase el cuadro 2).

Los empresarios, incluyendo a los banqueros, han sido un¨¢nimes en se?alar que la principal secuela de la pol¨ªtica monetaria mantenida por el Banco de Espa?a reside en sus efectos restrictivos sobre el cr¨¦dito y, por ende, sobre la financiaci¨®n de las empresas en un momento especialmente delicado para ellas. El argumento tiene un lado razonable y otro que no lo es tanto resulta indudable que la actual pol¨ªtica monetaria reducir¨¢ el volumen de cr¨¦dito que se facilite a la econom¨ªa pero, y esta es la otra cara de la moneda, no puede pensarse en contener la inflaci¨®n si no se recorta la cantidad de dinero facilitada al sistema econ¨®mico.

De hecho, las dificultades crediticias han empezado anotarse. Las encuestas que la C¨¢mara de Comercio de Barcelona realiza para Catalu?a y Baleares se?alan c¨®mo a partir del verano los empresarios empezaron a acusar dificultades de financiaci¨®n muy superiores a las reinantes en la primavera. El racionamiento de cr¨¦dito, por decirlo en t¨¦rminos t¨¦cnicos, continua en octubre y noviembre.

De todas formas, el crecimiento del cr¨¦dito al sector privado se mantiene en niveles aceptables a juzgar por las cifras facilitades por nuestro Banco Central: 27,2; 22,2 y 24,2 % de crecimiento anual para julio, agosto y septiembre, en medias trimestrales, con tasas muy semejantes para la Banca y las Cajas de Ahorros. Ahora bien, como indica el cuadro 3, las dificultades son especialmente agudas en el mercado de capitales, donde las empresas han visto disminuir apreciablemente los vol¨²menes de financiaci¨®n provenientes tanto del mercado de renta fija como de renta variable. Descensos de casi el 30 % subrayan con especial dramatismo, comparable tan s¨®lo a la p¨¦rdida de 32 enteros experimentada por el ¨ªndice de cotizaciones de la Bolsa de Madrid hasta mediados de noviembre. Como con traste, la financiaci¨®n p¨²blica sigue alimentando imperturbable sus circuitos privilegiados.

(Editorial en p¨¢g. 6)