Una rentabilidad poco corriente

Corr¨ªa el verano de 1982 cuando varios responsables de PAS, una sociedad intermediaria, discut¨ªan sobre la posibilidad de encontrar una alternativa a las obligaciones (t¨ªtulos amortizables a cinco o m¨¢s a?os) emitidas por las compa?¨ªas el¨¦ctricas, y que en aquellos momentos topaban con dificultades de colocaci¨®n. Hab¨ªa que rebajar ese plazo para que los inversores no temieran colocar sus ahorros en unos t¨ªtulos cuya rentabilidad pod¨ªa ser comida por una inflaci¨®n a pleno galope y con inc¨®gnita tendencia a largo plazo. As¨ª, como recuerda Carlos Garc¨ªa Sebasti¨¢n, adjunto a la direcci¨®n general de la sociedad, surgi¨® la idea que habr¨ªa de convertirse en la m¨¢s rentable de la actual oferta de activos financieros: los bonos el¨¦ctricos.Los bonos el¨¦ctricos, a los que alguien propuso llamar en un principio bono-vatios, comenzaron con una primera emisi¨®n a cargo de la Empresa Nacional Hidroel¨¦ctrica del Ribagorzana (ENHER), que vio la luz en septiembre de 1982 de la mano de PAS. Aquella primera experiencia fue coronada por el ¨¦xito, y tres meses m¨¢s tarde otra de las grandes compa?¨ªas el¨¦ctricas, Fuerzas El¨¦ctricas del Noroeste (Fenosa), continu¨® ensanchando esta nueva senda.

El ¨¦xito de los bonos el¨¦ctricos se asegur¨®, fundamentalmente, debido a que gozan de una doble desgravaci¨®n: el 15% en la cuota por inversiones, al igual que todos los t¨ªtulos con cotizaci¨®n calificada y adem¨¢s una bonificaci¨®n del 95% sobre las retenciones a cuenta en los impuestos sobre la renta de las personas f¨ªsicas y sobre sociedades, de forma que los intereses brutos son objeto de una retenci¨®n en la fuente del 1,2% solamente.

Adem¨¢s los inversores sujetos con car¨¢cter general a los impuestos sobre sociedades o sobre la renta de las personas f¨ªsicas pueden deducir de las cuotas correspondientes la cantidad que se habr¨ªa retenido de no existir la bonificaci¨®n citada, lo que supone el 24% de los intereses brutos satisfechos con el l¨ªmite de estas cuotas. Tambi¨¦n gozan de una reducci¨®n en la base imponible del 95% en el impuesto sobre transmisiones patrimoniales.

Todo ello sit¨²a su rentabilidad real entre un 21% o 24% -siempre que la situaci¨®n personal del inversor le permita gozar al ciento por ciento de estas desgravaciones- si mantiene los t¨ªtulos en su poder hasta que finalice el tercer a?o. Esto convierte a los bonos el¨¦ctricos, junto con las obligaciones de las empresas industriales en el activo m¨¢s rentable de la actual oferta.

Jugar con la inflaci¨®n

Al mismo tiempo, el plazo de amortizaci¨®n es relativamente corto: tres a?os, con la opci¨®n de ampliar hasta un cuarto, quinto o sexto a?o, en cuyo caso, y en algunas ocasiones, reciben primas de amortizaci¨®n que oscilan en torno al 1 % y 4%. Que la rentabilidad interna descienda con el paso de los a?os (v¨¦ase cuadro) no debe ser un s¨ªntoma de des¨¢nimo, ya que las tasas de la inflaci¨®n, si se cumplen los planes gubernamentales de reducir el ¨ªndice de precios, permitir¨¢n alcanzar diferenciales crecientes.Los t¨ªtulos, que no est¨¢n avalados ni garantizados por el Estado ni por entidades financieras, por lo que su seguridad depende de la solvencia de la compa?¨ªa emisora, pueden adquirirse en bancos, cajas de ahorro o en cualquier intermediario financiero durante el plazo de emisi¨®n, y por lo general se emiten a la par (es decir, por el valor que figura en cada uno de los bonos), libres de gastos para el suscriptor y desembolso total en el momento de la compra.

El reembolso, por su parte, tambi¨¦n se suele realizar a la par, libre de gastos e impuestos cuando se cumple el plazo de amortizaci¨®n elegido, que debe ser comunicado por escrito a la entidad emisora un mes antes del vencimiento.

Para este a?o ya han salido, al mercado las emisiones de Endesa y de Hidru?a (v¨¦ase cuadro adjunto) y se ha anunciado otra emisi¨®n de ENHER (del 7 al 30 de junio) por valor de 7.500 millones de pesetas (ampliable a 12.000), al 13,5% de inter¨¦s los tres primeros a?os y aumento del 0,25% durante cada uno de los otros tres restantes para aquellos inversores que retrasen opcionalmente la amortizaci¨®n.

Sin embargo, algunas compa?¨ªas consideran que este tipo de emisiones supone una financiaci¨®n relativamente cara y que el corto plazo no es el m¨¢s aconsejable para financiar programas de inversi¨®n estructural, que demandan una financiaci¨®n a largo. Por ello son renuentes a volver a este tipo tipo de emisiones. Este es el caso de Hidroel¨¦ctrica Espa?ola (Hidrola), que este a?o a¨²n no ha salido al mercado, aunque no descarta la posibilidad de lanzar una emisi¨®n durante el ¨²ltimo trimestre.

El tal¨®n de Aquiles de estos t¨ªtulos es no haber desarrollado suficientemente un mercado secundario activo, al que las compa?¨ªas acuden tard¨ªamente. En la Bolsa de Madrid, por ejemplo, s¨®lo se han admitido a cotizaci¨®n cuatro emisiones. De la primera emisi¨®n de ENHER (de noviembre de 1982) s¨®lo se han negociado 1.627 t¨ªtulos en 1933 y 2.750 t¨ªtulos en 1984; Hidrola (de noviembre de 1983 y admitida el pasado 22 de mayo) a¨²n no ha registrado movimiento; Sevillana (de noviembre de 1983 y admitida el pasado d¨ªa 23) tampoco ha registrado contrataci¨®n, y Uni¨®n-Fenosa (de diciembre de 1982) registr¨® una contrataci¨®n de 350 t¨ªtulos en 1983 y de 1.984 en 1984. Todo ello confiere a estos t¨ªtulos una liquidez muy limitada.