?Ser¨¢ sostenible la recuperaci¨®n americana?

El reciente dato del Departamento de Comercio sobre el crecimiento anualizado del PIB, del 0,2%, en el ¨²ltimo trimestre de 2001, unido a los aumentos del ¨ªndice de confianza del consumidor y de las ventas y a que el Consejo de la Reserva Federal ha decidido no bajar los tipos de inter¨¦s, por primera vez en los ¨²ltimos 13 meses, ha sido percibido por los mercados como una se?al de que la recesi¨®n ha terminado y que se inicia la recuperaci¨®n. Es un dato sorprendente ya que el crecimiento ha sido 1,1 puntos porcentuales mayor que el trimestre anterior y m¨¢s de 1 punto superior al previsto como consenso.

Hay que ser muy prudente y analizar c¨²ales han sido las causas de este aparente cambio del ciclo y si ¨¦stas son una condici¨®n suficiente para una recuperaci¨®n sostenible, dadas las circunstancias por las que atraviesa la econom¨ªa norteamericana.

La experiencia hist¨®rica demuestra que una fuerte reducci¨®n de los inventarios no asegura, por s¨ª sola, una recuperaci¨®n sostenida

En primer lugar, ser¨ªa un verdadero milagro que el estallido de una de las burbujas financieras m¨¢s grandes de la historia americana produzca una recesi¨®n tan suave en s¨®lo dos trimestres consecutivos y luego una r¨¢pida recuperaci¨®n. Las causas principales de este r¨¢pido rebote han sido, por un lado, la celeridad con la que las empresas han reducido su capacidad productiva excedente, sus plantillas y sus inventarios, algo de lo que Europa tendr¨ªa mucho que aprender. Por otro lado, el rebote en el crecimiento ha estado sustentado exclusivamente por el consumo, ya que la inversi¨®n ha continuado cayendo. El crecimiento del consumo ha crecido un 5,4%, derivado de un aumento del consumo p¨²blico del 9% y de la liquidaci¨®n de inventarios en condiciones muy favorables para los consumidores. Por ejemplo, los fabricantes de autom¨®viles han ofrecido sus coches con una financiaci¨®n a tipos de inter¨¦s cero y otros fabricantes de bienes de consumo duradero han ofrecido descuentos muy elevados. La reducci¨®n de inventarios en el ¨²ltimo trimestre ha sido del 1,2% del PIB. Se trata de aumentos del consumo por una sola vez y que no se van a repetir en el pr¨®ximo trimestre.

La experiencia hist¨®rica demuestra que una fuerte reducci¨®n de los inventarios no asegura, por s¨ª sola, una recuperaci¨®n sostenida, tiene que darse tambi¨¦n un auge de la demanda final. De ah¨ª que, en cinco de las ¨²ltimas seis recesiones, haya habido una reca¨ªda del crecimiento (double dip). La producci¨®n se recupera, temporalmente, cuando los inventarios se liquidan, pero vuelve a caer de nuevo hasta que la demanda final no se recupera. Para que dicha demanda resurja con fuerza, los consumidores tienen que tomar pr¨¦stamos para consumir y las empresas para invertir. Y da la casualidad de que la burbuja financiera se financi¨® a trav¨¦s de un endeudamiento creciente de las empresas y familias basado en las expectativas de que el r¨¢pido aumento de los beneficios de las empresas y de las cotizaciones burs¨¢tiles y de los salarios y el empleo iban a continuar.

Como consecuencia de dicho endeudamiento, las empresas y familias han llegado a una situaci¨®n de sus balances muy arriesgada y descompensada, ya que el pinchazo de la burbuja ha reducido considerablemente el valor de sus activos, mientras que el valor de sus pasivos contin¨²a inflado. La ¨²nica forma de reducir el valor de sus pasivos es mediante la inflaci¨®n, pero ¨¦sta es cada vez m¨¢s baja. La ca¨ªda de la inflaci¨®n implica, adem¨¢s, que los tipos reales de inter¨¦s aumentan y, por tanto, el servicio de la deuda, de ah¨ª que Alan Greenspan haya actuado con tanta agresividad bajando los tipos nominales para reducir dicho descuadre. As¨ª se ha conseguido que repunte el valor de los activos a trav¨¦s de una recuperaci¨®n de las cotizaciones burs¨¢tiles y que el consumo siga aumentando, con un mayor endeudamiento, y se haya conseguido que la recesi¨®n sea suave.

Se ha llegado as¨ª a una situaci¨®n en la que el endeudamiento de las familias en porcentaje de su renta disponible haya alcanzado m¨¢s del 105% y el servicio de su deuda, es decir, el pago de los intereses y vencimientos de principal, est¨¦ por encima del 14% de la misma. La dispersi¨®n de este nivel del 14% es muy elevada y afecta, especialmente, a las familias de rentas moderadas y bajas, donde alcanza m¨¢s del 40%. En las anteriores recuperaciones, el aumento de la demanda se ha logrado a trav¨¦s del incremento del endeudamiento, mientras que en este caso esto no va a ser posible. Las familias tendr¨¢n que ajustarse, como lo han hecho las empresas, y tendr¨¢n que reducir su consumo y aumentar su ahorro. Esta ca¨ªda del consumo podr¨ªa provocar una reca¨ªda de la tasa de crecimiento del PIB en los pr¨®ximos meses. Es decir, durante cierto tiempo su consumo tendr¨¢ que crecer a menor ritmo que sus rentas, con lo que en el mejor de los casos la recuperaci¨®n ser¨¢ lenta y moderada.

Guillermo de la Dehesa es presidente del CEPR, Centre for Economic Policy Research.