Moderado optimismo

Durante el a?o que estamos a punto de cerrar, uno de los factores m¨¢s relevantes ha sido el aumento de la correlaci¨®n entre los diferenciales de cr¨¦dito y la prima de riesgo del mercado de acciones, condicionando la evoluci¨®n de las cotizaciones en ambos activos. La similar evoluci¨®n de estos mercados pone de manifiesto la creciente importancia del riesgo de cr¨¦dito en un escenario de ralentizaci¨®n del ciclo econ¨®mico y elevado apalancamiento empresarial.

De la evoluci¨®n en este ejercicio de los dos factores clave en la determinaci¨®n de los precios de estos activos -beneficios y apalancamiento- no cabe extraer elementos que permitan anticipar un cambio de tendencia significativo en pr¨®ximos meses. El crecimiento del endeudamiento empresarial ha mostrado una senda descendente a lo largo de las ¨²ltimos trimestres, aunque todav¨ªa se encuentra en niveles hist¨®ricamente elevados.

Las variables permiten afrontar el pr¨®ximo ejercicio con mayor optimismo, siempre y cuando no nos sorprendan nuevos factores ex¨®genos

Sin embargo, es la generaci¨®n de free cash flow el elemento que m¨¢s dudas sigue introduciendo. La desaceleraci¨®n del ciclo econ¨®mico, y el exceso de oferta todav¨ªa existente en algunos sectores limitan la capacidad de las empresas para fijar precios de venta, y por lo tanto incrementar sus m¨¢rgenes, una vez que el ajuste por el lado de los costes ya se ha producido. Este escenario se ver¨ªa especialmente afectado en un entorno deflacionista o de fuerte ca¨ªda del consumo privado, por su impacto tanto sobre los ingresos nominales como sobre el endeudamiento real, dificultando la capacidad de pago de las empresas.

La estrategia seguida por los bancos centrales, lejos de introducir elementos de riesgo (procedente del fantasma de la trampa de la liquidez) parece acertada, tanto por el impacto sobre los costes de financiaci¨®n, como as¨ª pon¨ªan de manifiesto las actas dea ¨²ltima reuni¨®n de Comite de Mercado Abierto (FOMC) de la Reserva Federal de Estados Unidos, como para evitar que la deflaci¨®n o la desaceleraci¨®n del consumo ralenticen a¨²n m¨¢s el necesario ajuste por el lado de la oferta, que todav¨ªa no ha terminado.

Por tanto, la paulatina recuperaci¨®n de los beneficios y el todav¨ªa elevado apalancamiento empresarial, seguir¨¢n condicionando la evoluci¨®n de los mercados de cr¨¦dito y acciones en 2003, caracterizados por una disminuci¨®n paulatina de las primas de riesgo y una moderada recuperaci¨®n de los beneficios empresariales. Variables que, en cualquier caso, permiten afrontar el pr¨®ximo ejercicio, con mayor optimismo, siempre y cuando no nos sorprendan nuevos factores ex¨®genos.

Manuel Cordero y Alfonso Garc¨ªa Mora son de Analistas Financieros Internacionales.