El declive del d¨®lar

Desde julio de 2001, la cotizacion del d¨®lar con respecto al euro ha ca¨ªdo m¨¢s de un 20%, pasando de 0,83 a 1,08. Una gran parte de los analistas aducen que la debilidad del d¨®lar es debida al riesgo geopol¨ªtico, y que una vez que este riesgo desaparezca el d¨®lar volvera a apreciarse, ya que las perspectivas de crecimiento americanas son m¨¢s favorables que en la UE. La situaci¨®n es mucho m¨¢s complicada y, para entenderla, hay que entender primero la razones de la r¨¢pida apreciaci¨®n del d¨®lar durante 1999-2001.

Varios son los factores que causaron la r¨¢pida depreciaci¨®n del euro desde 1999. En primer lugar, el inicio de la UEM conllev¨® un ajuste importante de las carteras de los intermediarios financieros y bancos centrales de la UE, que tuvieron que reasignar una gran proporci¨®n de sus reservas a monedas no pertenecientes al euro. En segundo lugar, el mito de la nueva econom¨ªa favoreci¨® el trasvase de capitales hacia EE UU, que se tradujo en un aumento masivo de la inversi¨®n directa tanto a trav¨¦s de fusiones y adquisiciones (la Uni¨®n Europea representaba, a finales del 2000, las tres cuartas partes de la inversi¨®n directa extranjera total en los EE UU) como de inversi¨®n de cartera. En tercer lugar, la explosi¨®n de la cultura accionarial entre el inversor medio europeo, junto a la mayor capitalizaci¨®n como ratio del PIB del mercado americano, implic¨® que los EE UU recibieran una porci¨®n mas que proporcional de los nuevos ahorros invertidos en acciones. Finalmente, una gran parte del dinero negro que circulaba en marcos alemanes en los pa¨ªses de Europa del Este y en Rusia fue paulatinamente transformado (aunque temporalmente) en d¨®lares para evitar tener que declararlo al convertirlo en euros.

Todos estos factores han desaparecido o se han revertido. El ajuste de las reservas de los inversores europeos ya se ha completado, y a medida que el euro va ganando credibilidad, sobre todo tras su exitosa introducci¨®n en enero del 2002, va aumentando su valor como moneda de reserva. Los gobiernos de paises tan dispares como China o Rusia han anunciado un aumento de sus reservas en euros en detrimento del d¨®lar. El mito de la nueva econom¨ªa se ha desinflado, y la expectativa de una econom¨ªa americana altamente productiva y vibrante est¨¢ en cuesti¨®n. De hecho, la creaci¨®n de un d¨¦ficit fiscal estratosf¨¦rico, el radical aumento del gasto militar, la intensificaci¨®n de las medidas de seguridad, y el fuerte endurecimiento de las regulaciones tras los m¨²ltiples esc¨¢ndalos resultantes de la explosi¨®n de la burbuja, sugieren que el potencial de crecimiento de la econom¨ªa americana es menor de lo que pensaba hace tan s¨®lo un par de a?os. La cultura accionarial ha sufrido un fuerte golpe, sobre todo tras las enormes p¨¦rdidas sufridas por el inversor medio en los ¨²ltimos dos a?os.

El d¨¦ficit por cuenta corriente, que puede llegar al 6% del PIB en 2003, ejerce una enorme presi¨®n negativa sobre el d¨®lar. Y la expectativa de que el riesgo geopol¨ªtico desaparecer¨¢ una vez que el problema de Irak se resuelva es un poco naif. ?Se resolver¨¢n de golpe los problemas en Palestina, Corea del Norte, y Al-Queda? El Presidente Bush dijo bien claro hace unos dias que su plan es transformar el Medio Oriente, no s¨®lo desmilitarizar a Sadam, y ese es un objetivo de medio plazo.

De hecho, los flujos de capitales observados parecen indicar que estamos ante una nueva tendencia, y no un fen¨®meno temporal: se ha pasado de la financiaci¨®n del d¨¦ficit por cuenta corriente americano a base de inversi¨®n directa y en acciones a una financiaci¨®n basadas casi ¨ªntegramente en renta fija. La confianza internacional en el futuro de sector empresarial americano ha ca¨ªdo dr¨¢sticamente. Adem¨¢s, el cambio de r¨¦gimen en la Casa Blanca, con su aparente preferencia por el unilateralismo y su nueva doctrina de pol¨ªtica exterior, y el antiamericanismo creciente hacen prever que esta falta de confianza en el d¨®lar no sera un fen¨®meno pasajero.

No nos enga?emos. Los c¨¢lculos del tipo de cambio de equilibrio del euro con respecto al d¨®lar apuntan hacia 1,15/1,20, y no hay raz¨®n alguna para que este equilibrio no se alcance una vez desaparecidos los factores excepcionales que apartaron al euro de este equilibrio. Pero como nos ense?¨® el recientemente fallecido Rudi Dornbusch, las monedas normalmente sobre-reaccionan en sus ajustes, asi que no nos deber¨ªa sorprender si el euro llegara a cotizar 1,30/1,40 en un periodo no muy lejano. Y esto deber¨ªan ser buenas noticias, ?no? Un euro fuerte es en el inter¨¦s de la UE, nos vienen diciendo.

?ngel Ubide es economista y director de Analisis de Tudor Investment Corporation, en Washington DC.