La nueva estrategia gripa a Repsol

A la nueva gasolina de Repsol YPF, su plan estrat¨¦gico 2003-2007, le faltan octanos. Los objetivos presentados el lunes, con la guinda de un incremento del 30% en los dividendos de 2003, no han sido bien acogidos por algunos analistas y ha truncado su carrera en Bolsa (ganaba en el a?o un 17,22% y, tras la presentaci¨®n del plan, ha perdido en la semana un 3,22%). La inversi¨®n de 18.800 millones y la reducci¨®n de la deuda prevista son objetivos poco ambiciosos, a juicio de estos expertos, que echan en falta un mayor detalle en el plan y dudan que alguna de sus metas pueda ser alcanzada. Otros analistas, sin embargo, ven el vaso medio lleno y califican de cre¨ªble y prudente el plan.

Dudas sobre la capacidad del grupo para cumplir todos sus objetivos, incluida la recompra de acciones, si los precios del crudo se moderan

"Mal sabor de boca". As¨ª ha definido un analista de Banesto Bolsa, en su informe, la sensaci¨®n que le dej¨® la presentaci¨®n del plan 2003-2007 de Repsol YPF. Su contenido y las explicaciones del presidente y del vicepresidente de la petrolera, Alfonso Cortina y Ram¨®n Blanco, no colmaron las expectitavas de quienes aguardaban desde hace dos a?os que la compa?¨ªa, tras los descalabros de Argentina, hiciese p¨²blica su nueva estrategia. Los discretos resultados del grupo en el tercer trimestre y la inestabilidad pol¨ªtica y social en Bolivia, derivada de uno de sus m¨¢s ambiciosos proyectos de futuro (la exportaci¨®n de gas a EE UU), hab¨ªan redoblado el inter¨¦s de analistas e inversores por conocer los planes de Repsol YPF.

La panoplia de objetivos de la petrolera para el pr¨®ximo quinquenio, que, seg¨²n sus gestores, conjuga la disciplina financiera, la inversi¨®n, el crecimiento rentable y la mejora de la retribucci¨®n al accionista, se articula en torno a cinco pilares principales:

1? Producci¨®n. Crecer¨¢ en hidrocarburos en torno a un 5% por a?o, con el objetivo de reducir la aportaci¨®n de Argentina al ¨¢rea de exploraci¨®n y producci¨®n del 68% actual al 56% en 2007. Entre las zonas de mayor relevancia en los planes de Repsol YPF figuran Trinidad y Tobago, Libia, Venezuela y golfo de M¨¦xico.

La tasa de crecimiento prevista situar¨ªa a Repsol YPF "en el primer cuartil entre el universo comparable", se?ala Banesto Bolsa, aunque "no hay que olvidar que la base de partida es m¨¢s f¨¢cil, puesto que es de menor tama?o". En este sentido, Ibersecurities recuerda que el resto de las petroleras europeas presentan crecimientos similares al previsto por la hispanoargentina: Total (5%), Royal (3%) y ENI (6%).

Banesto Bolsa resalta que Repsol YPF reduce el peso de Argentina en sus negocios , pero advierte a rengl¨®n seguido que los nuevos destinos de su inversi¨®n, casos de Bolivia, Libia y otros pa¨ªses africanos, no son pa¨ªses mucho m¨¢s tranquilos que el latinoamericano, "por lo que su perfil de riesgo seguir¨¢ siendo alto".

2? Inversiones. Se cifran para el periodo en 18.800 millones de euros, un monto algo superior al esperado por los analistas, pero, como rese?a un informe de Safei, "por debajo de los 23.000 millones previstos en 2001". "No le va a resultar un esfuerzo excesivo", apuntan en Ahorro Corporaci¨®n.

Ibersecurities afirma que con este plan Repsol YPF se ha posicionado como una "empresa de valor" frente a una "empresa de crecimiento", y encima con peores ratios de valor que sus competidoras. Seg¨²n esta firma, "ante una expectativa de cambio de ciclo econ¨®mico" en la que se prev¨¦ una recuperaci¨®n econ¨®mica en EE UU y Europa, "lo m¨¢s acertado" para la hispanoargentina "hubiera sido haber tomado una actitud de inversi¨®n m¨¢s agresiva, con mayor hincapi¨¦ en la divisi¨®n de exploraci¨®n y producci¨®n, donde los mayores ROACE [retorno sobre capital y activos empleados] permitir¨ªan incrementar la rentabilidad global de la compa?¨ªa".

El objetivo de inversi¨®n supone un capex (gasto medio de capital) anual de 3.760 millones, ligeramente superior al esperado por la mayor¨ªa de los analistas.

3? Reducci¨®n de costes. El nuevo plan estima un incremento de ahorro en costes de hasta 900 millones en el periodo 2001-2007, pero hay que advertir que en el anterior plan, 2001-2005, se preve¨ªan 600 millones y que este objetivo se ha superado ya este a?o (660 millones), seg¨²n apunta Safei.

4? Endeudamiento. El objetivo del plan es situar el ratio de endeudamiento, tal y como lo define la compa?¨ªa (deuda sobre capitalizaci¨®n), entre el 15% y el 25%.

La horquilla del objetivo propuesto, dice Safei, equivale al 30%-40% si se incluyen las acciones preferentes para el periodo desde el ratio actual.

Un objetivo poco ambicioso, a juicio de algunos expertos, como Mar¨ªa Mart¨ªnez, de Espirito Santo Securities, dado que la petrolera hispanoargentina registraba ya un ratio de deuda sobre capitalizaci¨®n del 24,3% en el pasado mes de septiembre.

No opinan as¨ª los analistas de Urquijo Bolsa, que prefieren medir el endeudamiento con el ratio deuda neta sobre fondos propios, que se sit¨²a hoy en Repsol YPF en el 42,1%. "Seg¨²n nuestros c¨¢lculos", se?alan, "el objetivo de la compa?¨ªa equivaldr¨ªa a reducir su deuda neta casi a la mitad y dejar este ¨²ltimo ratio en el entorno del 16% en 2007. Esto deber¨ªa servir a Repsol YPF para alcanzar un rating crediticio [calificacion para sus emisiones] cercano a AA. m¨¢s acorde con su fortaleza financiera que el actual BBB".

A los analistas de Banesto s¨ª les parece ambicioso el objetivo fijado por Repsol YPF para su deuda, pero lamentan el que la compa?¨ªa no haya sido m¨¢s precisa en desglosar sus previsiones de cash flow (flujo de caja). "A la espera de revisar nuestras estimaciones 2004-2006", se?alan, "anticipamos que vemos escasa capacidad de generaci¨®n de cash flow libre, teniendo en cuenta el presupuesto de capex, y que la compa?¨ªa no ha concretado nada respecto a posibles desinversiones". Reducir deuda, pagar dividendos y recomprar acciones, como quiere Repsol, con unos precios del crudo m¨¢s normales le va a resultar dif¨ªcil, aunque si se mantuviera el b¨¢rril a 30 d¨®lares ser¨ªa otra historia, precisa el analista Fernando Bernad.

5? Rentabilidad sobre el capital. Su mejora, junto a la creaci¨®n de valor para el accionista, son, seg¨²n los directivos de Repsol YPF, los objetivos prioritarios del plan estrat¨¦gico. La compa?¨ªa prev¨¦ obtener un ROACE [rentabilidad sobre el capital empleado] superior al 9% en 2007, elev¨¢ndose por encima del 14% si se ajusta por el fondo de comercio y ateni¨¦ndose a la normativa contable espa?ola. Unos objetivos que, seg¨²n Ibersecurities, est¨¢n en l¨ªnea con los de su sector: Total (15,5%), Royal (15%) y ENI (13%).