Una m¨¢quina de fabricar pleitos

Dadas las condiciones inquietantes de los mercados financieros en Espa?a -indicios de informaci¨®n privilegiada, control abusivo de las empresas a partir de participaciones minoritarias de capital, sobreabundancia de apalancamiento financiero-, no est¨¢ claro si era m¨¢s oportuno redactar una nueva normativa para regular las ofertas p¨²blicas de adquisici¨®n de acciones (OPA) o reforzar de forma draconiana las competencias de la Comisi¨®n Nacional del Mercado de Valores (CNMV) para investigar los fraudes y corregir las distorsiones mercantiles. Pero ya que est¨¢ preparada la nueva normativa de OPA, quiz¨¢ resulte ¨²til o simplemente divertido revisar algunos de los cambios legales que se avecinan al respecto.

En caso de que la asamblea de accionistas decida anular los pactos parasociales, los sujetos de los acuerdos deber¨¢n ser indemnizados

Los consejos no necesitar¨¢n acudir a la Junta de Accionistas para aprobar medidas 'antiopa' cuando la 'opante' no tenga la obligaci¨®n rec¨ªproca

El artefacto legal que regula los cambios se llama Proyecto de Ley de Reforma de la Ley 24/1988, de 28 de julio, del mercado de valores, para la modificaci¨®n del r¨¦gimen de las ofertas p¨²blicas de adquisici¨®n y de la transparencia de los emisores. Como se ha repetido hasta la saciedad, ampl¨ªa hasta el 30% (ahora es el 25%) el umbral de participaci¨®n en el capital a partir del cual es obligatorio realizar una OPA. No hay necesidad de entrar a fondo en las mec¨¢nicas del 30%, 50% o tramos anuales del 5%, suficientemente explicadas en estas mismas p¨¢ginas. S¨®lo un comentario de pasada. La ampliaci¨®n del umbral de oferta y la supresi¨®n de las OPA parciales perjudican comparativamente a las empresas espa?olas, por lo general con menos capacidad financiera para realizar OPA por el 100% del capital.

Pero lo m¨¢s llamativo del nuevo dispositivo legal se concentra en las normas sobre exigencia de pasividad de las empresas opadas y la disoluci¨®n de blindajes, acuerdos parasociales y dem¨¢s ferralla legal que existen para obstaculizar el curso rectil¨ªneo y r¨¢pido de las operaciones del mercado. En el art¨ªculo 60 bis, establece el proyecto que "los ¨®rganos de administraci¨®n y direcci¨®n de la sociedad afectada o de las sociedades pertenecientes a su mismo grupo deber¨¢n obtener la autorizaci¨®n previa de la junta general de accionistas (...) antes de emprender cualquier actuaci¨®n que pueda impedir el ¨¦xito de la oferta, con excepci¨®n de la b¨²squeda de otras ofertas, y en particular antes de iniciar cualquier emisi¨®n de valores que pueda impedir que el oferente obtenga el control de la sociedad afectada".

Hasta aqu¨ª, todo parece claro e, incluso, de sentido com¨²n. Si el consejo de administraci¨®n de una compa?¨ªa quiere adoptar medidas de resistencia frente a un comprador, debe pedir permiso a sus accionistas, que son los due?os. Ahora bien, el legislador -o el Consejo de Estado- enreda la madeja en el punto 2 del mismo art¨ªculo: "Las sociedades podr¨¢n no aplicar lo dispuesto en el apartado anterior cuando sean objeto de una oferta p¨²blica de adquisici¨®n formulada por una entidad que no est¨¦ sujeta a tales normas o equivalentes (...)".

Traducido desde el formalismo jur¨ªdico, tal cosa quiere decir que en el caso de que la empresa opante no est¨¦ sometida por la ley de su pa¨ªs a la obligaci¨®n de que la junta de accionistas autorice sus p¨ªldoras envenenadas antiopa, el consejo de administraci¨®n de la opada en Espa?a podr¨¢ hacer lo que le plazca en tales asuntos sin necesidad de recurrir a los accionistas. Se entiende que el motivo de esta salvedad es evitar discriminaciones legales; que unas empresas no act¨²en en el mercado con ventajas societarias sobre otras. Pero ?es que acaso el hecho de que una empresa extranjera no disponga de una regulaci¨®n respetuosa con sus accionistas o con el mercado puede privar a los accionistas espa?oles del derecho a opinar sobre si los directivos de su empresa deben o no gastarse el dinero en pagar bufetes de abogados y empresas de asesor¨ªa para mantenerse en sus cargos? Antes de responder, v¨¦ase el caso de Endesa.

Por cierto, no es f¨¢cil decidir qu¨¦ empresas "no est¨¢n sujetas a tales normas o equivalentes" a las que ahora introduce el Ministerio de Econom¨ªa. Vaticinio probable: el punto 2 del art¨ªculo 60 bis abre un nuevo y amplio mercado legal para los despachos de abogados y otros intermediarios o consejeros empresariales. Pocos ser¨¢n los directivos de una empresa opada que se resistan a tirar de abogados para demostrar que quien quiere comprar su empresa carece de normas civilizadas que le obligan a consultar a su junta si quiere defenderse de un comprador.

No es necesario recorrer demasiadas l¨ªneas del texto para encontrar otra de las refrescantes innovaciones en materia societaria. Dice, en resumen, el art¨ªculo 60.3 que las sociedades podr¨¢n decidir, en caso de OPA, que cesen los pactos parasociales -esos acuerdos de trastienda entre accionistas que articulan una acci¨®n colusoria para dirigir las decisiones de los consejos en cualquier materia, financiera, social o industrial- o las limitaciones al derecho de voto, pr¨¢cticas abundantes en las grandes empresas espa?olas. Como en el caso anterior, el proyecto establece con buen criterio que la decisi¨®n de eliminar los pactos parasociales y dem¨¢s blindajes "deber¨¢ adoptarse por la junta general de accionistas". Incluso se reconoce la posibilidad de que la eliminaci¨®n de las barreras pueda ser revocada posteriormente.

Pero de nuevo aparece un r¨¢pido y pronunciado quiebro legislativo que corta el aliento del lector. Dice el punto 3 del art¨ªculo mencionado: "Cuando la sociedad decida aplicar las medidas descritas en el apartado 1, deber¨¢n prever una compensaci¨®n adecuada por la p¨¦rdida sufrida por los titulares de los derechos all¨ª mencionados". Y el punto 4 recoge el criterio aplicado en el caso de las medidas antiopa y precisa: "Las sociedades podr¨¢n dejar de aplicar las medidas de neutralizaci¨®n que tuvieran en vigor al amparo de lo dispuesto en los apartados precedentes cuando sean objeto de una oferta p¨²blica de adquisici¨®n formulada por una entidad o grupo que no hubieran adoptado medidas de neutralizaci¨®n equivalentes".

El tercio de E.ON

El contenido del punto 3 parece muy vidrioso a primera vista. Primera cuesti¨®n: compensar ?a qui¨¦n? ?Qui¨¦n es el perjudicado y por qu¨¦? Segunda cuesti¨®n: los pactos parasociales no son precisamente una muestra de buen gobierno y, por lo tanto, que su desaparici¨®n deba indemnizarse resulta contradictorio con cualquier criterio de direcci¨®n transparente de una empresa. Es m¨¢s, los poderes p¨²blicos deben instar sin m¨¢s su desaparici¨®n -como ya se recoge en otras leyes- y dar por amortizados los beneficios que los firmantes hayan obtenido de ellos.

De nuevo parece pertinente preguntarse qui¨¦n decidir¨¢ si ha lugar a indemnizaci¨®n y c¨®mo se calcula. ?Facilitar¨¢ el legislador alguna indicaci¨®n para calcularla? Otra veta legal que sin duda ser¨¢ explotada por los despachos de abogados, los de arbitraje y empresas de an¨¢lisis o consulting. En consecuencia, estos dos aspectos espec¨ªficos de la nueva ley, los m¨¢s espinosos en cuanto que se relacionan directamente con ofertas de adquisici¨®n todav¨ªa vivas, tienen muchas probabilidades de convertirse en una f¨¢brica de pleitos.

Despu¨¦s de tales vericuetos y pliegues argumentales, resulta inevitable leer la nueva normativa de OPA en t¨¦rminos pol¨ªticos. La interpretaci¨®n m¨¢s sencilla es que los redactores del articulado quisieron transponer simplemente, en t¨¦rminos positivos, la directiva europea sobre transparencia del mercado. De semejante transposici¨®n, en el esp¨ªritu y en la letra, hubiera resultado tan s¨®lo el mantenimiento estricto del principio de pasividad de la empresa opada, sin la v¨¢lvula de escape del recurso a la junta de accionistas para mantener la resistencia antiopa; y un articulado que instigase al decaimiento de los blindajes y pactos parasociales. Pero terci¨® la OPA de E.ON sobre Endesa e hizo un mal tercio. ?Para qu¨¦ desmontar las medidas defensivas en las empresas si pueden ser ¨²tiles en algunos casos?