Medicina monetaria

Hace apenas un a?o y medio, los banqueros centrales se preguntaban hasta d¨®nde tendr¨ªan que subir los tipos de inter¨¦s oficiales. Las autoridades monetarias de las principales econom¨ªas desarrolladas estaban entonces embarcadas en un proceso de normalizaci¨®n de la pol¨ªtica monetaria, que hab¨ªa permanecido acomodaticia durante un periodo anormalmente prolongado. Los aumentos graduales y anticipados que hab¨ªan ido realizando no hab¨ªan tenido un impacto apreciable en la evoluci¨®n de la actividad ni en el optimismo de los mercados financieros, en parte porque los tipos de inter¨¦s a largo plazo apenas hab¨ªan respondido y segu¨ªan situ¨¢ndose en niveles muy reducidos. Ben Bernanke se preguntaba en marzo de 2006 si la confluencia de factores que deprim¨ªan las rentabilidades en la parte m¨¢s larga de la curva no har¨ªa necesario emplear de forma m¨¢s agresiva la palanca de los tipos oficiales. Otros bancos centrales, entre ellos el BCE, se enfrentaban a un dilema similar.

Los tipos oficiales han ido demasiado lejos y la pol¨ªtica monetaria se vuelve tan efectiva que las dosis excesivas est¨¢n contraindicadas

Desde entonces, hemos asistido a tres episodios de volatilidad (en mayo de 2006, en el inicio de 2007 y en este ¨²ltimo verano) que abortaron los t¨ªmidos repuntes de las rentabilidades a largo plazo que les hab¨ªan precedido. Los mercados reaccionan con mayor nerviosismo ante niveles de tipos de inter¨¦s que en el pasado hubieran parecido baratos. No se trata de una alergia irracional: los inversores son conscientes de que el endeudamiento ha ido demasiado lejos en algunos sectores y pa¨ªses, as¨ª como de que algunos bancos est¨¢n expuestos al repunte de la morosidad que provoca el aumento del coste de financiaci¨®n.

De esto se desprende una respuesta clara a la pregunta que preocupaba a los banqueros centrales: los tipos oficiales han ido ya demasiado lejos. El paciente est¨¢ sobreendeudado y, debido a la innovaci¨®n financiera, m¨¢s sensible que nunca al riesgo de tipos de inter¨¦s. En estas circunstancias, la pol¨ªtica monetaria se vuelve tan efectiva que las dosis excesivas de la medicina de los bancos centrales est¨¢n contraindicadas. Existe, no obstante, un riesgo de inflaci¨®n en el medio plazo y es importante que las autoridades se muestren activas en atajarlo. Es conveniente mantener pol¨ªticas fiscales prudentes. Aunque hayan ca¨ªdo en desuso en los ¨²ltimos tiempos, no se trata de terapias alternativas, sino de remedios cl¨¢sicos.

Daniel Navia es economista de la Unidad de Escenarios y Sistemas Financieros del Servicio de Estudios del BBVA.