Los elevados costes del nuevo r¨¦gimen

"La historia sugiere que la econom¨ªa real normalmente tarda un tiempo en desacelerarse despu¨¦s de un frenazo en los mercados financieros". ?se es el diagn¨®stico que el director de la Oficina Presupuestaria del Congreso, Peter Orszag, present¨® el pasado mi¨¦rcoles ante la C¨¢mara de Representantes. Es decir, tardar¨¢ en llegar, pero el impacto de la crisis financiera sobre el crecimiento es inevitable.

Los datos del segundo trimestre, con un aumento del PIB del 2,8%, est¨¢n en cierta medida desvirtuados por el auge de las exportaciones y el plan de ayuda fiscal a las familias. Pero su efecto para el resto del a?o "se ha desvanecido", aseguran analistas de BNP Paribas o BBVA. Pese a ello, el economista jefe del banco franc¨¦s, Philipe d'Arvisenet, calcula que el aumento del PIB estadounidense no alcanzar¨¢ el 2% en 2008 ni en 2009, bastante por debajo de su potencial de crecimiento del 3%.

El plan de rescate a?adir¨¢ entre 10 y 15 puntos al 'stock' de deuda p¨²blica

Los analistas alertan que el d¨®lar est¨¢ en riesgo de ca¨ªda libre

Entre los elementos que pueden servir de ayuda, los precios del petr¨®leo que "han ca¨ªdo mucho desde los m¨¢ximos alcanzados este verano, lo que podr¨ªa servir de apoyo al crecimiento", dice Roger Doig de Schroders. En Citigroup calculan que un descenso del precio del petr¨®leo desde los 138 d¨®lares por barril a un entorno pr¨®ximo a los 90 d¨®lares a?adir¨ªa un punto al crecimiento de 2009. El barril de brent, el de referencia para Europa, cotiza en el entorno de los 102 d¨®lares.

Pero los optimistas est¨¢n empezando a ser minor¨ªa entre los economistas, y cada vez m¨¢s expertos aseguran que lo verdaderamente inevitable es la recesi¨®n. "Los precios de la vivienda en Estados Unidos a¨²n tienen que caer entre un 10% y un 15% m¨¢s, as¨ª que la recesi¨®n durar¨¢ al menos hasta principios de 2009", dice contundente UBS.

Seg¨²n ese an¨¢lisis, los n¨²meros rojos en la econom¨ªa del Reino Unido son igualmente inevitables, y tanto Europa como Jap¨®n tienen un riesgo elevado de registrar tambi¨¦n crecimiento negativo. Eso supone que el crecimiento mundial entrar¨¢ virtualmente en recesi¨®n el a?o que viene, al crecer apenas el 2,4%, seg¨²n los c¨¢lculos de Lewis Alexander, de Citigroup. [Los economistas explican que todo crecimiento por debajo del ritmo de incremento de la poblaci¨®n mundial -cifrado en el 2,5%- implica un retroceso del producto interior bruto].

Seg¨²n se precipitan los acontecimientos en estas ¨²ltimas semanas gana fuerza -y adeptos- la probabilidad de una recesi¨®n. Aunque hay distintas tesis sobre el alcance de la misma.

Uno de los gur¨²s de la crisis, Nouriel Roubini, profesor de Econ¨®micas de la escuela de Negocios Stern de la Universidad de Nueva York, insiste en que del dise?o definitivo del plan de rescate depender¨¢ la duraci¨®n y la profundidad de la crisis econ¨®mica. "Incluso si el plan del Tesoro se aprueba de forma justa y eficiente, Estados Unidos no evitar¨¢ una recesi¨®n en forma de U durante los pr¨®ximos 18 meses, as¨ª como una severa crisis bancaria y financiera", aseguraba Roubini esta semana en su blog. "Lo que puede hacer un plan de rescate apropiado es evitar una recesi¨®n en forma de L y que la crisis financiera sea tan extrema como la que llev¨® a una d¨¦cada de estancamiento en Jap¨®n en los a?os noventa despu¨¦s del estallido de las burbujas inmobiliaria y burs¨¢til".

Como recuerda Merrill Lynch, de media, una crisis bancaria reduce el PIB del pa¨ªs afectado un 20% en los cuatro primeros a?os de la crisis, y tampoco es menor su impacto presupuestario: los costes fiscales netos asociados al manejo de las crisis equivalen al 13,3% del PIB. En el caso de Estados Unidos la factura puede superar con mucho esos niveles.

UBS calcula que s¨®lo los compromisos asumidos por el Tesoro y la Reserva Federal en el rescate del banco de inversi¨®n Bear Stearns, las agencias hipotecarias Fannie Mae y Freddie Mac y la aseguradora AIG superan ya el bill¨®n de d¨®lares, lo que equivale, aproximadamente, al 7% del PIB estadounidense. El plan de rescate planteado por el Gobierno "a?adir¨¢ entre 10 y 15 puntos al stock de deuda estadounidense", cifrada actualmente -seg¨²n los datos de Bloomberg- en el 66,3% del PIB o 9,6 billones de d¨®lares en t¨¦rminos absolutos.

Unos niveles muy elevados pero a¨²n muy lejos de los que registran pa¨ªses como Jap¨®n (180%), Italia (104%) o B¨¦lgica (94%).

Pero como dicen desde Wall Street, "el verdadero diablo en este complejo plan reside en los detalles". Pese a esos elevados niveles de deuda, el impacto del plan sobre el d¨¦ficit p¨²blico ser¨¢ muy limitado. Como explicaba el director de la Oficina Presupuestaria del Congreso, en t¨¦rminos contables estas generosas ayudas ser¨¢n considerados simples cr¨¦ditos. Eso supone que no se anotar¨¢n como un pago en las cuentas p¨²blicas, sino que s¨®lo se considerar¨¢ un gasto, o incluso un ingreso, a la diferencia entre el dinero prestado y el que se espera recuperar. Gasto propiamente dicho s¨®lo ser¨¢ considerada la gesti¨®n de los activos que compre el Tesoro. De lo contrario, los analistas calculan que el d¨¦ficit se situar¨ªa m¨¢s all¨¢ del 10% del PIB a lo largo de la duraci¨®n prevista del plan, dos a?os.

Los economistas parecen coincidir en que al plan de rescate dise?ado por el Gobierno, pese a las modificaciones realizadas por los legisladores, habr¨¢ que a?adirle medidas adicionales, con el consiguiente coste para el bolsillo del contribuyente. "No es suficiente con sacar del balance los activos t¨®xicos. Tambi¨¦n es necesario reducir la deuda millonaria de los hogares insolventes v¨ªa una reducci¨®n significativa de su deuda y recapitalizar bancos con problemas con capital p¨²blico a trav¨¦s de la toma de acciones preferentes", propon¨ªa el economista Nouriel Roubini.

Muchas de las modificaciones dirigidas al plan Paulson van en esa misma direcci¨®n y sus autores las defienden con un mismo argumento: aunque en principio esas propuestas puedan parecer costosas "ese coste deber¨ªa ser comparado con el da?o econ¨®mico y fiscal derivado de la intensa desaceleraci¨®n que provocar¨ªa un continuo fallo del sistema financiero", recalca Citigroup.

El problema es que todos estos planes conllevan una necesidad de emitir deuda p¨²blica que se produce en un momento de restricci¨®n en el mercado, por lo que "el plan puede avivar las preocupaciones de los inversores sobre la sostenibilidad de la deuda estadounidense" a medio plazo, dice Morgan Stanley. Un hecho significativo, ya que m¨¢s de la mitad de la deuda de Estados Unidos est¨¢ en manos de extranjeros y el ¨¦xito de esas emisiones depender¨¢ "de la voluntad de los inversores extranjeros en acumular m¨¢s activos en d¨®lares", dados los problemas financieros de las empresas y familias estadounidenses.

Estados Unidos nunca ha tenido hasta ahora problemas para colocar sus emisiones de deuda pero ante el elevado apalancamiento de las entidades financieras y las compa?¨ªas estadounidenses su estrategia parece m¨¢s dirigida a reducir ese endeudamiento y no a financiar deuda p¨²blica.

La voluntad o no de los inversores tendr¨¢ su inmediato reflejo en la cotizaci¨®n del d¨®lar. De momento, la demanda del billete verde sigue alta. La Reserva Federal ha tenido que activar sus acuerdos con varios bancos centrales de todo el mundo para garantizar que la oferta de d¨®lares era suficiente para atender la elevada demanda de esta divisa a nivel global. Pero las dudas a finales de semana entorno a la aprobaci¨®n o no del plan de rescate a?adieron volatilidad a su cotizaci¨®n. Ya lo advert¨ªa el pasado viernes Akio Shimizu, jefe de divisas del banco Mitsubishi. "Estados Unidos necesita actuar con rapidez porque el sistema financiero y el d¨®lar est¨¢n en riesgo". Eso, en t¨¦rminos cambiarios, supone un serio riesgo de ca¨ªda libre parecido al que se vivi¨® este verano, cuando el d¨®lar cotiz¨® por encima de los 1,6 euros.

Otro factor decisivo para la evoluci¨®n del d¨®lar ser¨¢ qu¨¦ haga la Reserva Federal, y otros bancos centrales, con los tipos de inter¨¦s. Y ah¨ª hay posiciones dispares. Algunos analistas insisten en que lo abultado del plan "puede servir como sustituto a una nueva rebaja de los tipos de inter¨¦s", dice Morgan Stanley, aunque dadas las tensiones del mercado monetario "la Reserva tendr¨¢ que seguir proporcionando liquidez al sistema financiero", lo que de facto puede situar el precio del dinero por debajo de su nivel oficial del 2%. Lewis Alexander, de Citigroup, tambi¨¦n descarta una rebaja de tipos y apunta a un endurecimiento de la pol¨ªtica monetaria en el segundo trimestre de 2009.

Otros, sin embargo, insisten en que "es necesaria una relajaci¨®n de los tipos de inter¨¦s para complementar el plan". Seg¨²n BNP Paribas, la rebaja del precio del dinero no tendr¨ªa que llevarla a cabo s¨®lo Estados Unidos, sino tambi¨¦n la Uni¨®n Europea y el Reino Unido, con el fin de garantizar la suficiencia del cr¨¦dito. Para Keith Wade, economista jefe de Schroders, la Reserva recortar¨¢ 50 puntos b¨¢sicos el precio del dinero en octubre, hasta el 1,5%. Tambi¨¦n augura un pr¨®ximo recorte del BCE en enero y un recorte del Banco de Inglaterra de 25 puntos b¨¢sicos en noviembre, hasta el 4,75%.

Morgan Stanley tambi¨¦n advierte que la fuerte inyecci¨®n de liquidez en los mercados llevada a cabo por la Reserva Federal y la derivada del plan del Tesoro "no puede ser ignorada". Eso supondr¨ªa que la Fed frenar¨ªa una posible rebaja de tipos. Sin embargo, la amenaza que afronta Estados Unidos con la crisis financiera es de tal calibre que eso hace que el riesgo inflacionista sea en estos momentos el menor de todos los males que atenazan a la primera econom¨ªa del mundo.

En todo caso, el coste final del plan de rescate y el impactodel mismo sobre la econom¨ªa est¨¢n condicionados por cu¨¢les sean finalmente las medidas que se aprueben para intentar atajar la crisis. Unas medidas que empiezan a perfilar un nuevo r¨¦gimen para el sistema financiero de Estados Unidos y de todo el mundo.