Pol¨ªtica monetaria y riesgos financieros

Cuando los bancos centrales comenzaban a plantearse c¨®mo iniciar la normalizaci¨®n de sus tipos de inter¨¦s, la crisis de la deuda griega viene a recordar la complicada interacci¨®n entre la pol¨ªtica monetaria y la estabilidad financiera. Las previsiones econ¨®micas en las que se basa su diagn¨®stico tienen un elevado grado de incertidumbre, que se ve amplificado en situaciones de crisis financiera. A ello se suma que se dispone de un n¨²mero limitado de instrumentos.

?C¨®mo hay que valorar este balance en la actualidad? Por un lado, hay quien argumenta que una situaci¨®n de tipos bajos durante un periodo prolongado de tiempo podr¨ªa fomentar la creaci¨®n de burbujas en algunos activos. Sin embargo, a d¨ªa de hoy esto es una posibilidad m¨¢s te¨®rica que efectiva. La posibilidad de que algunos pa¨ªses asi¨¢ticos enfrenten un recalentamiento en sus mercados inmobiliarios no es descartable, pero deber¨ªa ser controlada con pol¨ªticas espec¨ªficas en estos pa¨ªses. En el caso de la deuda soberana, tambi¨¦n es dudosa la probabilidad de una burbuja. De hecho, el ejemplo griego parece se?alar que los mercados siguen siendo sensibles a los riesgos de corto plazo e incluso est¨¢n ejerciendo un papel disciplinador que no se observ¨® antes de la crisis. En resumen, la evidencia de burbujas no es suficientemente convincente como para justificar una actuaci¨®n temprana por parte de los bancos centrales.

En Europa, el momento de subir los tipos de inter¨¦s est¨¢ a¨²n lejano

Por otra parte, los riesgos de inflaci¨®n son muy limitados. Los indicadores muestran una recuperaci¨®n de la actividad, mucho m¨¢s clara en EE UU que en Europa. Pero la tendencia com¨²n ha sido a que la inflaci¨®n haya estado sistem¨¢ticamente por debajo de lo esperado, con tasas subyacentes en el entorno del 1%. Las holguras en la capacidad productiva, con mercados laborales que a¨²n muestran tasas de paro elevad¨ªsimas, supondr¨¢n probablemente un freno efectivo a las tensiones salariales y a la inflaci¨®n.

Y llegamos as¨ª a la evaluaci¨®n de los riesgos financieros. En los ¨²ltimos meses hemos asistido a una etapa de cierta euforia en los inversores, al hilo de datos macroecon¨®micos y empresariales positivos. Sin embargo, desde una perspectiva m¨¢s fundamental, muchos observadores han se?alado que las vulnerabilidades que dieron lugar a la crisis solamente se han corregido de forma muy parcial, lo que acabar¨¢ afectando a la econom¨ªa real. El proceso de desapalancamiento es a¨²n incipiente en muchas econom¨ªas y probablemente se va a prolongar por un periodo de tiempo significativo.

La soluci¨®n m¨¢s l¨®gica en esta complicada ecuaci¨®n de los banqueros centrales ser¨¢ probablemente decantarse por subir los tipos s¨®lo cuando haya m¨¢s evidencia de que la recuperaci¨®n se afianza y hacerlo con subidas muy graduales. En EE UU, donde las probabilidades de un escenario de recuperaci¨®n sostenida son mayores, este proceso podr¨ªa acelerarse, pero en todo caso las subidas van a ser graduales en el tiempo y probablemente el ciclo alcista a¨²n tardar¨¢ en comenzar. En Europa, donde el balance de riesgos a la baja sobre el crecimiento es m¨¢s elevado, el momento de flexionar los tipos est¨¢ a¨²n lejano. -

Daniel Navia Sim¨®n es economista jefe para escenarios financieros del Servicio de Estudios del BBVA.