Reformas financieras descafeinadas

Por fin el Congreso y el Senado de Estados Unidos llegaron a un acuerdo sobre la reforma financiera. Tardaron veinte horas. Ni Isner y Mahut tardaron tanto en decidir el ganador del partido de tenis en Winblendon. El peloteo entre los representantes del Senado, el Congreso, los miembros de los grupos de presi¨®n, el Tesoro, etc. parec¨ªa interminable. Finalmente el partido acab¨®, aunque no se sabe muy bien qui¨¦n ha ganado. El acuerdo implica descafeinar algunas de las reformas m¨¢s importantes introducidas en el Senado. Por ejemplo, la nueva Agencia de Protecci¨®n de los Consumidores de Productos Financieros sali¨® del Senado con un mandato que se extend¨ªa hasta los cr¨¦ditos para la compra de coches. El acuerdo con el Congreso ha eliminado estos cr¨¦ditos entre los productos bajo la protecci¨®n de la agencia, a pesar de que el sector del cr¨¦dito para la adquisici¨®n de veh¨ªculos es uno de los que presenta mayores niveles de quejas de los consumidores. Teniendo en cuenta que la propuesta original de la Administraci¨®n Obama era prohibir la venta a los consumidores de productos financieros que no fueran simples cr¨¦ditos a tipo fijo, el acuerdo deja muy descafeinados los objetivos de esta agencia.

La ley aprobada es compleja, tiene 3.000 p¨¢ginas. La Ley Glass- Steagall solo ten¨ªa 34

M¨¢s regulaci¨®n no es siempre mejor; tiene un coste que hay que contrastar con su beneficio

Menos sorpresa causa la pr¨¢ctica desaparici¨®n de la llamada propuesta Lincoln para evitar que los bancos comerciales pudieran negociar en mercados de derivados. Cuando se aprob¨® en el Senado la opini¨®n generalizada era que se manten¨ªa con respiraci¨®n asistida y que no sobrevivir¨ªa el siguiente paso, como as¨ª ha sucedido. No solo los banqueros se opon¨ªan a esta propuesta. Los pesos pesados de la Administraci¨®n Obama en materia econ¨®mica tambi¨¦n se opon¨ªan.

El Senado tambi¨¦n introdujo la llamada regla Volcker para restringir que los bancos comerciales pudieran hacer inversiones que no generaran beneficios directos para sus clientes. El Senado no lleg¨® a votar una enmienda para adoptar de nuevo la Ley Glass-Steagall, que separaba las actividades de banca comercial y de banca de inversi¨®n y que fue derogada en 1999. El acuerdo del viernes permite excepciones a la regla Volcker para que los bancos comerciales puedan seguir invirtiendo en fondos de alto riesgo -hedge funds- y empresas privadas no cotizadas mientras no superen el 3% del capital. Esta aparente restricci¨®n es muy poco efectiva, dado que la mayor¨ªa de los bancos comerciales no superan esa proporci¨®n.

M¨¢s all¨¢ del contenido concreto del acuerdo alcanzado en Estados Unidos hay cuestiones importantes sobre la reforma financiera que transcienden este avance legislativo. Tanto la regulaci¨®n acordada en Estados Unidos como la propuesta Larosi¨¨re o la del Foro de Estabilidad Financiera son maximalistas. Intentan cambiarlo todo simult¨¢neamente: aumentar los requerimientos de capital, regular los mercados de derivados y las entidades demasiado grandes para quebrar, crear entidades para controlar el riesgo sist¨¦mico, para proteger a los inversores y a los consumidores, aumentar el control de las agencias de calificaci¨®n, regular las remuneraciones de los ejecutivos bancarios, etc. Esta visi¨®n maximalista de la regulaci¨®n financiera tiene m¨²ltiples problemas. Al afectar a tantos sectores la oposici¨®n de los afectados es feroz, lo que generalmente acaba por descafeinar la mayor parte de los elementos de la reforma y puede convertirla en ineficaz. Adem¨¢s, el intentar aprobar enormes paquetes de medidas retrasa su aplicaci¨®n y, por tanto, los participantes en estos mercados siguen funcionando durante mucho tiempo con los incentivos perversos que condujeron a la crisis.

Recordemos tambi¨¦n que gran parte de la crisis financiera fue causada por problemas de supervisi¨®n y no tanto de regulaci¨®n. Un dato a tener en cuenta: el documento conjunto del Senado y el Congreso de Estados Unidos ocupa 3.000 p¨¢ginas. La Ley Glass-Steagall, que ha sido considerada como una fuente esencial de estabilidad financiera desde su aprobaci¨®n en 1933 hasta su derogaci¨®n en 1999, ten¨ªa la friolera de... 34 p¨¢ginas. Por ¨²ltimo, una reforma maximalista afectar¨¢ necesariamente al cr¨¦dito disponible. Despu¨¦s de inyectar capital en muchos bancos, dejarles descontar casi cualquier activo en los bancos centrales y ofrecerles barra libre a tipos ¨ªnfimos para evitar que quiebren y fomentar el cr¨¦dito, ?qu¨¦ sentido tendr¨ªa que se impusieran tantas restricciones para que el cr¨¦dito se contrajera y los bancos no pudieran completar su capitalizaci¨®n?

Ser¨ªa m¨¢s acertado adoptar una aproximaci¨®n m¨¢s gradualista a la reforma financiera, pero de aplicaci¨®n inmediata. M¨¢s regulaci¨®n no es siempre mejor. Cualquier regulaci¨®n tiene un coste que hay que contrastar con su beneficio. Lo importante es concentrar inicialmente todas las energ¨ªas en un aspecto de la cadena de incentivos perversos que gener¨® la crisis. Las agencias de calificaci¨®n ser¨ªan un buen objetivo. El hecho de que su modelo de negocio implique que cobran una comisi¨®n de los emisores de los t¨ªtulos, y no de los inversores, gener¨® una enorme inflaci¨®n de calificaciones. Si un emisor no consegu¨ªa la calificaci¨®n deseada, amenazaba con irse a otra agencia, lo que autom¨¢ticamente le proporcionaba el rating anhelado.

Cambiando el sistema de incentivos de las agencias de calificaci¨®n se podr¨ªa romper la cadena de incentivos perversos que condujo a la crisis y favorecer la estabilidad financiera. Supongamos un intermediario financiero que quisiera empaquetar y vender un mont¨®n de productos financieros de muy baja calidad -por ejemplo, hipotecas subprime- y las agencias de rating calificaran apropiadamente la emisi¨®n como bono basura. Ser¨ªa dif¨ªcil encontrar inversores para esos productos. En consecuencia, los bancos de inversi¨®n no estar¨ªan interesados en empaquetar esas hipotecas. Por tanto, los bancos comerciales no intentar¨ªan vender hipotecas a gente que no pudiera pagarlas, lo que har¨ªa menos necesaria una agencia de protecci¨®n de los consumidores de productos financieros. Y as¨ª sucesivamente.

En el caso espa?ol el encadenamiento de incentivos perversos fue diferente. El elemento fundamental fue la inflaci¨®n en los precios de tasaci¨®n, que permiti¨® a familias que no pod¨ªan pagar los elevados precios que alcanzaron las viviendas, acceder a cr¨¦ditos enormes para la compra. El incentivo perverso se origina cuando m¨¢s del 50% de las tasaciones son realizadas por empresas controladas por bancos o cajas de ahorros. La escasa informaci¨®n disponible indica que los precios de tasaci¨®n en algunas financieras eran, de media, un 30% superior a los precios efectivamente pagados. Una forma sencilla de detener esta espiral en el futuro ser¨ªa ligar el montante del cr¨¦dito hipotecario al valor de la vivienda que aparece reflejado en las escrituras. Este sencillo mecanismo dificulta mucho la formaci¨®n de otra burbuja y, como efecto colateral, puede reducir el fraude fiscal.

En resumen: para mantenerse despierto ante la innovaci¨®n financiera es mejor una taza de caf¨¦ expreso que diez tazas de descafeinado.

Jos¨¦ Garc¨ªa Montalvo es catedr¨¢tico de Econom¨ªa de la UPF