Bucle debilitado

En varios de los art¨ªculos publicados en este mismo suplemento hemos destacado la necesidad de romper el bucle diab¨®lico constituido por el contagio rec¨ªproco entre la erosi¨®n de la solvencia bancaria y la de las Administraciones p¨²blicas, en un entorno de pronunciada recesi¨®n econ¨®mica. El caso espa?ol sigue siendo el m¨¢s representativo e inquietante de la eurozona. Con un volumen muy elevado de deuda privada, la mayor¨ªa de ella bancarizada, y un ritmo negativo de crecimiento econ¨®mico, esos pasivos van irremediablemente mutando en deuda p¨²blica. Lo hacen de forma r¨¢pida cuando el Gobierno inyecta dinero a los bancos y m¨¢s gradualmente como consecuencia del prolongado descenso en la recaudaci¨®n tributaria.

El comunicado final del pasado Consejo Europeo reconoce, en su primer p¨¢rrafo, como necesidad prioritaria la ruptura de ese c¨ªrculo perverso. Ya es un paso. Consecuente con esa premisa, se admite la posibilidad de recapitalizaci¨®n directa de los sistemas bancarios sin necesidad de que los Gobiernos contabilicen esas aportaciones como mayor deuda p¨²blica. Ese acuerdo no se aplicar¨¢ de forma inmediata, pero en el caso del rescate al sistema bancario espa?ol, si se hace antes de que entre en vigor este acuerdo, podr¨¢ aplicarse con car¨¢cter retroactivo: cuando se disponga de un supervisor ¨²nico para el sistema bancario de la eurozona, la deuda pasar¨¢ directamente a los bancos, dejando de ser deuda p¨²blica.

Tampoco puede minimizarse la importancia de ese otro acuerdo que permite que el fondo de rescate adquiera directamente deuda p¨²blica de los Tesoros amenazados, como hab¨ªa propuesto Mario Monti. Las inconcreciones en este punto son m¨¢s relevantes: no se ha concretado si a cambio de esos apoyos se exigir¨¢ a los Gobiernos ¡°favorecidos¡± cl¨¢usulas de condicionalidad, como las que incorporan los rescates al uso. La dotaci¨®n de recursos al ESM (European Stability Mechanism), hoy insuficientes, es la otra exigencia para completar el acuerdo. Necesario ser¨ªa que, mientras se concretan esos y otros detalles, el Banco Central Europeo (BCE) reactivara el programa de adquisici¨®n de deuda p¨²blica en el mercado secundario, que puso en marcha el pasado agosto, en apoyo precisamente de Italia y Espa?a.

La tercera conclusi¨®n del Consejo que igualmente puede atenuar la presi¨®n sobre la deuda p¨²blica espa?ola e italiana es la no prelaci¨®n del fondo de rescate frente a otros inversores del pa¨ªs ayudado, en caso de impago o reestructuraci¨®n de la deuda p¨²blica. Era uno de los factores de incertidumbre asociados al rescate bancario espa?ol que m¨¢s hab¨ªa contribuido a la depreciaci¨®n de la deuda p¨²blica en las ¨²ltimas semanas.

Ser¨ªa necesario que el BCE reactivara el programa de compra de deuda p¨²blica?

Esas tres direcciones de actuaci¨®n llevar¨¢n consigo condiciones: las asociadas a la construcci¨®n de una uni¨®n bancaria y la aceleraci¨®n del horizonte de integraci¨®n fiscal. El elemento m¨¢s destacable de la primera es la atribuci¨®n al BCE de capacidad t¨¦cnica y poder suficientes para ejercer de supervisor de los bancos de la eurozona. Esa extensi¨®n de su papel de prestamista de ¨²ltima instancia de los bancos a la supervisi¨®n de la solvencia de estos deber¨ªa significar una reducci¨®n de la incertidumbre hasta ahora existente en el suministro de liquidez a los bancos. Adicionalmente, ser¨¢ necesario un sistema supranacional de garant¨ªa de dep¨®sitos.

El horizonte de una uni¨®n bancaria es de todo punto razonable. No deber¨ªa caerse en el frecuente error, sin embargo, de que quede como una nueva formulaci¨®n de largo plazo, una visi¨®n pol¨ªtica m¨¢s, divorciada de las decisiones m¨¢s perentorias. Que se concrete cuanto antes la capitalizaci¨®n directa de los bancos ser¨ªa la mejor forma de asentar la transici¨®n a esa forma de integraci¨®n. A ello contribuir¨ªa la intervenci¨®n en unos mercados secundarios de deuda p¨²blica que, como alg¨²n consejero del BCE reconoc¨ªa, no reflejan fielmente los fundamentos de las econom¨ªas m¨¢s afectadas.

Claro que han quedado en el aire algunos aspectos relevantes. Uno de ellos es el papel que pasar¨¢ a desempe?ar la European Banking Authority (EBA), con muy limitadas funciones actualmente, y los pasos a dar para la unificaci¨®n de ese sistema de garant¨ªa de dep¨®sitos. El propio aprendizaje del BCE de esa nueva funci¨®n no deja de ser un elemento al que los analistas e inversores prestar¨¢n gran atenci¨®n. La cesi¨®n de soberan¨ªa de las instituciones nacionales que exigir¨¢ la transici¨®n a esos horizontes de mayor integraci¨®n tampoco estar¨¢ exenta de tensiones, de tiras y aflojas entre los Gobiernos y otras instituciones, que prolongar¨¢n la situaci¨®n de interinidad que se sigue sufriendo en la eurozona.

Pero al menos en esta ocasi¨®n la respuesta a problemas urgentes con decisiones estrat¨¦gicas, de largo plazo, no ha sido a costa de actuaciones inmediatas. La situaci¨®n hoy es algo menos amenazante que la semana pasada. No se ha hecho otra cosa que sugerir la utilizaci¨®n de las herramientas disponibles para evitar que los mercados financieros intensifiquen esa suerte de extorsi¨®n a algunos tesoros, como el espa?ol e italiano, cuyas econom¨ªas y planes de saneamiento de las finanzas p¨²blicas no justifican las cotizaciones ¨²ltimas en los mercados de bonos. Las mismas razones que ampararon el pasado agosto la creaci¨®n por el BCE del programa de bonos mediante el que anunciaba la compra en el mercado secundario, disponen hoy de mayor vigencia para volver a movilizarlo. Las amenazas de fragmentaci¨®n, o directamente de desintegraci¨®n, de la eurozona son ahora menos probables, aunque en modo alguno son desde?ables.

Al menos ahora la respuesta a problemas urgentes no ha sido a costa del corto plazo

El otro acuerdo alcanzado, en torno al ¡°pacto por el crecimiento¡± movilizar¨¢ la asignaci¨®n de 120.000 millones de euros con el fin de actuar sobre este tercer elemento del bucle, la ausencia de crecimiento econ¨®mico. No es mucho, es verdad, pero es la primera se?al significativa que admite que la austeridad no funciona en solitario, mucho menos en etapas recesivas. Quiz¨¢s habr¨ªa sido mucho m¨¢s efectiva acompa?arla de la flexibilizaci¨®n de los objetivos de reducci¨®n de d¨¦ficit p¨²blico de algunas econom¨ªas, la disposici¨®n de un plazo mayor para cumplir los objetivos de saneamiento financiero. En realidad, aunque se establezca esa suerte de cintur¨®n sanitario sobre los bancos, del primer acuerdo, ser¨¢ la prolongaci¨®n de la recesi¨®n la que acelere el aumento de la deuda p¨²blica: sin crecimiento econ¨®mico hoy, no solo no se pagan las deudas, sino que no se sientan las bases para el crecimiento potencial.

Sobre esta base, las decisiones adoptadas en la reuni¨®n del Consejo de Gobierno del BCE no pueden considerarse suficientemente adecuadas a las exigencias que demanda la eurozona. La reducci¨®n en el tipo repo en un cuarto de punto es apenas testimonial, aunque haya venido acompa?ada de la ausencia de retribuci¨®n de la facilidad marginal de dep¨®sito. Si la semana pasada fue el momento de las pol¨ªticas que ha reclamado insistentemente el BCE, y los Gobiernos de Espa?a e Italia mantienen su compromiso con los horizontes de integraci¨®n bancaria y fiscal, eran decisiones mucho m¨¢s comprometidas con la estabilidad financiera y el crecimiento econ¨®mico las que deb¨ªa haber anunciado el jueves el Banco Central. A tenor de las tensiones que siguen dominando los mercados de financieros, la reactivaci¨®n del programa de adquisici¨®n de deuda p¨²blica es sin duda la m¨¢s necesaria de las decisiones. Las primas de riesgo espa?ola e italiana con que los mercados recib¨ªan las declaraciones de Mario Draghi no son precisamente una confirmaci¨®n de que el debilitamiento del bucle diab¨®lico sea, ni mucho menos, definitivo.