?Qu¨¦ rescates puede pedir Espa?a?

Ninguno se llama rescate. Pero todos lo son. Espa?a ya fue pionera en una de las f¨®rmulas de ayuda que no implican el rescate total de la econom¨ªa: la asistencia para recapitalizar el sector financiero. El resultado ha sido por ahora muy negativo. Desde que Espa?a solicit¨® el rescate, la prima de riesgo (o diferencial de rentabilidad exigido a los bonos espa?oles a 10 a?os frente a los alemanes, considerados seguros) no ha hecho m¨¢s que subir. Ante las dificultades para financiarse a precio razonable, los mercados apuestan por un rescate del Estado, que numerosos economistas consideran inevitable. Sin embargo, la Uni¨®n Europea contempla f¨®rmulas de rescate intermedias que no son un rescate total, como el de Grecia, Irlanda y Portugal. Una de esas f¨®rmulas es la que podr¨ªa solicitar Espa?a. De hecho, el acuerdo marco de Espa?a con la Facilidad Europea de Estabilidad Financiera (FEEF) ya describe esas modalidades de ayuda y contempla incluso la posibilidad de que Espa?a pida que se use con esas f¨®rmulas la parte de los 100.000 millones del rescate bancario que no se utilice.

Las pautas de las diferentes modalidades est¨¢n muy definidas para el actual mecanismo de rescate, la Facilidad Europea de Estabilidad Financiera (FEEF). El tratado por el que se crea el Mecanismo Europeo de Estabilidad (MEDE), el fondo de rescate definitivo, tambi¨¦n contempla esas mismas modalidades, aunque no est¨¢ en vigor ni se han establecido pautas concretas. Las f¨®rmulas no son excluyentes entre s¨ª. De hecho, una l¨ªnea de cr¨¦dito precautoria combinada con la posibilidad de compras en el mercado primario y secundario es lo que m¨¢s se adaptar¨ªa a las necesidades de Espa?a e Italia.

COMPRAS EN EL MERCADO SECUNDARIO

?En qu¨¦ consiste?

Es la compra de bonos y t¨ªtulos de deuda en el mercado secundario por parte del fondo de rescate europeo. Es el equivalente a las compras del Banco Central Europeo, que este interrumpi¨® hace 20 semanas. El problema es que mientras la capacidad de compra del BCE es infinita (se trata del banco emisor y tiene todo el dinero que quiera a su disposici¨®n), el margen de maniobra de los fondos de rescate europeos es limitada, a menos que se le permitiera apelar al BCE (con una ficha bancaria, por ejemplo), cosa que por ahora no es posible, pero que empieza a contemplarse.

?Cu¨¢l es el objetivo de la intervenci¨®n en el mercado secundario de bonos?

Sirve para bajar la prima de riesgo, para reducir lo tipos de inter¨¦s que se exigen en el mercado secundario, donde ya cotizan, con el objetivo de que eso abarate tambi¨¦n las emisiones en el mercado primario (las subastas de nuevos bonos, donde el dinero va al Estado emisor). Las compras en el secundario garantizan liquidez a precios aceptables, lo que incentiva a los inversores a comprar deuda tanto en el mercado como en las subastas.

?Qu¨¦ pa¨ªses podr¨ªan beneficiarse?

Tanto los pa¨ªses que tienen ya un rescate completo como los que no lo tienen.

?Qu¨¦ condiciones implica?

Para los pa¨ªses que ya tienen un programa de rescate completo, se aplican las condiciones de ese programa. Para los que no tienen un programa de ese tipo, hay unas condiciones previas para poder pedir la ayuda y unas condiciones a cumplir posteriormente.

Entre las condiciones previas est¨¢ la obediencia plena a las recomendaciones para corregir el d¨¦ficit, el compromiso de tomar medidas dentro del procedimiento de desequilibrios excesivos, un historial de acceso razonable a los mercados de capitales, la ausencia de problemas de solvencia bancaria que puedan amenazar la estabilidad financiera europea y una deuda p¨²blica y una posici¨®n exterior sostenibles. En todo caso, la ¨²ltima cumbre manifest¨® que habr¨ªa m¨¢xima flexibilidad para activar este mecanismo.

En cuanto a las condiciones a cumplir posteriormente, estar¨¢n definidas en un Memorando de Entendimiento en que se establecer¨¢n las medidas econ¨®micas a adoptar. Espa?a e Italia quieren minimizar las condiciones en caso de que finalmente opten por esta v¨ªa.

?Cu¨¢l es el procedimiento para activar las compras?

El procedimiento se inicia por una solicitud de un Estado miembro al presidente del Eurogrupo. Sin embargo, en circunstancias excepcionales, el BCE podr¨ªa emitir una alerta temprana. En todos los casos, el BCE har¨¢ un informe para identificar los riesgos para la zona euro y evaluar la necesidad de la intervenci¨®n. La Comisi¨®n Europea, con la colaboraci¨®n del BCE, preparar¨¢n en un plazo m¨ªnimo, de uno o dos d¨ªas, el Memorando de Entendimiento en el que se especificar¨¢n el periodo donde se aplicar¨¢ el mecanismo, y los ajustes presupuestarios y las reformas necesarias para recibir la ayuda. El fondo de rescate y el grupo de trabajo del Eurogrupo deben aprobar el acuerdo, que necesitar¨¢ respaldo parlamentario en algunos pa¨ªses.

?Qu¨¦ hace el fondo de rescate con los bonos que compre?

Los valores adquiridos por el fondo de rescate en los mercados secundarios pueden ser revendidos a inversores privados, cuando las condiciones del mercado hayan mejorado, mantenerse hasta el vencimiento, revenderse al pa¨ªs beneficiario o utilizarse para operaciones con bancos comerciales para la gesti¨®n de liquidez del propio fondo de rescate (FEEF).

?C¨®mo act¨²a el fondo de rescate en los mercados secundarios?

El fondo de rescate no opera directamente, sino que es el Banco Central Europeo (BCE) el que actuar¨¢ como agente financiero del fondo de rescate.

COMPRAS EN EL MERCADO PRIMARIO

?En qu¨¦ consiste?

Se trata de compras de bonos en el momento de la emisi¨®n por parte de un Estado. En lugar de comprar bonos ya emitidos que se negocian en el mercado, lo que se compran son bonos de nueva emisi¨®n y los recursos pasan directamente al Estado. Sin embargo, no est¨¢ pensado para usarse en solitario sino como complemento de otro tipo de rescate.

?Qu¨¦ pa¨ªses podr¨ªan beneficiarse de esa intervenci¨®n?

Las operaciones de compra de bonos en el mercado primario se podr¨ªan hacer como complemento a los pr¨¦stamos regulares en virtud de un programa de ajuste macroecon¨®mico vinculado a un rescate total o en el marco de un programa de rescate preventivo. Este instrumento est¨¢ pensado sobre todo para utilizarse hacia el final de un programa de rescate para facilitar el retorno de un pa¨ªs al mercado.

?Cu¨¢l es el objetivo de la intervenci¨®n en el mercado primario?

El objetivo principal es permitir a un Estado miembro a mantener o restaurar su relaci¨®n con la comunidad inversora y reducir el riesgo de una subasta fallida. Al reducir la cantidad a pedir al mercado, es posible obtener mejores precios. Adem¨¢s, al mantener m¨¢s deuda en circulaci¨®n, se reduce el riesgo de ventas forzadas por parte de aquellos inversores que tienen fijado un l¨ªmite vinculante, un porcentaje m¨¢ximo de la deuda de un pa¨ªs. Tambi¨¦n servir¨ªa para aumentar la eficiencia de los pr¨¦stamos del fondo de rescate. Por un lado, porque ir¨ªa acompa?ado de inversores privados. Por otro, porque los t¨ªtulos que adquiere se pueden vender en el mercado secundario si las circunstancias mejoran.

?Qu¨¦ condicionalidad implica?

Como se trata de un complemento de otro rescate ya en marcha, las condiciones ser¨ªan las del programa de ajuste macroecon¨®mico del rescate total o las impuestas en el programa de rescate preventivo. En el caso de un programa preventivo, se analizar¨¢ si se deben incluir nuevas reformas en el memorando de Entendimiento.

?Hay un l¨ªmite en el monto de la compra?

Las compras en el mercado primario del fondo de rescate se limitar¨ªan a no m¨¢s del 50% de la cantidad final emitida. Sin embargo, esta restricci¨®n no se aplicar¨¢ si las compras se hacen a trav¨¦s de un fondo de coinversi¨®n, un veh¨ªculo especial que ya da participaci¨®n a inversores ajenos al fondo de rescate. Esa f¨®rmula del fondo de coinversi¨®n, en el que el fondo de rescate asume un primer tramo de p¨¦rdidas, podr¨ªa de hecho interpretarse en s¨ª misma como otra modalidad de rescate para la compra de bonos en el mercado primario y secundario.

?A qu¨¦ precio compra el fondo de rescate los bonos?

En el mercado primario, las inversiones del fondo de rescate se realizan a tipos de mercado. Por tanto, para que tenga sentido activarlo, tiene que haber cierta demanda de otros inversores. Pero si hay demanda de inversores privados, no es tan necesario acudir al fondo de rescate. Por tanto, solo parece tener un cierto sentido en la vuelta al mercado de un pa¨ªs ya rescatado. Pero ni siquiera Irlanda, que ha vuelto a los mercados con emisiones a corto y largo plazo ha optado por esta v¨ªa.

?Qu¨¦ modalidades hay?

El fondo de rescate puede, en primer lugar, comprar la deuda en una subasta, en cuyo caso el inter¨¦s al que suscribir¨ªa los bonos ser¨ªa el tipo medio ponderado al que se hayan colocado los t¨ªtulos entre inversores privados. En segundo lugar, puede participar en una operaci¨®n de cr¨¦dito sindicado, en que tambi¨¦n tomar¨ªa los t¨ªtulos a un precio similar al del resto de los participantes en el cr¨¦dito (descontando comisiones como las de aseguramiento). En ambos casos opera, con car¨¢cter general, el l¨ªmite del 50%.

?Qu¨¦ hace el fondo de rescate con los bonos comprados?

Los valores adquiridos por el fondo de rescate en el mercado primario pueden ser revendidos a inversores privados, cuando las condiciones del mercado hayan mejorado, mantenerse hasta el vencimiento, revenderse al pa¨ªs beneficiario o utilizarse para operaciones con bancos comerciales para la gesti¨®n de liquidez del FEEF.

?RESCATE PRECAUTORIO MEDIANTE L?NEAS DE CR?DITO

?Cu¨¢l es el objetivo de los programas preventivos del fondo de rescate?

El programa precautorio del fondo de rescate es una l¨ªnea de cr¨¦dito a un pa¨ªs que no tiene un rescate total para superar shocks externos de car¨¢cter temporal y tratar de evitar una crisis m¨¢s grave. El objetivo es apoyar pol¨ªticas sanas y asegurar la asistencia financiera del fondo de rescate antes de que dificultades m¨¢s graves en los mercados de capitales, tratando de evitar el estigma de ser un pa¨ªs con un rescate total. Es el tipo de rescate parcial que m¨¢s se adapta a las necesidades espa?olas. Se presenta como un herramienta de prevenci¨®n de crisis (se concede la l¨ªnea de cr¨¦dito, pero no se activa inicialmente) y se trata de lanzar la idea de que es un apoyo temporal, de uno a dos a?os de plazo. El tratado del nuevo fondo de rescate (MEDE) tambi¨¦n lo contempla. Es la f¨®rmula que se adapta m¨¢s a la situaci¨®n de Espa?a e Italia, y puede combinarse con las compras en el mercado primario y secundario.

?Qu¨¦ tipo de l¨ªneas de cr¨¦dito estar¨¢n disponible?

En consonancia con las l¨ªneas de cr¨¦dito del FMI, hay tres tipos de l¨ªnea de cr¨¦dito disponibles:

L¨ªnea de cr¨¦dito precautoria condicionada (PCCL, por sus siglas en ingl¨¦s). Su acceso est¨¢ limitado a los Estados miembros de la zona euro cuya situaci¨®n econ¨®mica y financiera es fundamentalmente s¨®lida, que cumplen plenamente las recomendaciones de la UE en los procedimientos de d¨¦ficit excesivo y las medidas para corregir los desequilibrios, con una deuda p¨²blica sostenible, un historial de acceso a los mercados internacionales de capitales en condiciones razonables, una posici¨®n externa sostenible y la ausencia de problemas de solvencia bancaria que supongan una amenaza a la estabilidad financiera de la zona euro. Estos dos ¨²ltimos puntos pueden impedir a Espa?a acceder a esta f¨®rmula, aunque los l¨ªderes europeos se comprometiron a ser flexibles.

L¨ªnea de cr¨¦dito con condicionalidad reforzada (ECCL). Su acceso est¨¢ abierto a todos los Estados miembros de la zona del euro cuya situaci¨®n econ¨®mica y financiera siga siendo s¨®lida, pero no cumplan con alguno de los requisitos de la anterior (PCCL). Por tanto, el pa¨ªs beneficiario deber¨¢ adoptar, previa consulta con la Comisi¨®n Europea y el BCE, las medidas correctivas destinadas a subsanar las deficiencias.

L¨ªnea de cr¨¦dito con condicionalidad reforzada y protecci¨®n parcial del riesgo soberano (ECCL+). Una l¨ªnea de cr¨¦dito con condicionalidad reforzada se puede facilitar en la forma de protecci¨®n parcial del riesgo soberano en emisiones en el mercado primario. El Certificado de Protecci¨®n Parcial (PPC) le da al titular una cantidad fija de protecci¨®n de cr¨¦dito equivalente a un porcentaje del monto principal de la deuda soberana emitida. Por ejemplo, ese certificado podr¨ªa cubrir frente a una quita del 20% o del 30%. El bono y el certificado se emiten conjuntamente, pero luego se pueden negociar por separado en los mercados. Sin embargo, para reclamar la protecci¨®n, el inversor con un certificado debe demostrar que tambi¨¦n posee el bono. La protecci¨®n parcial est¨¢ prevista sobre todo para usarse dentro de un programa precautorio, pero tambi¨¦n puede considerarse en s¨ª misma una modalidad de rescate.

?Cu¨¢l ser¨ªa el tama?o y la duraci¨®n de las l¨ªneas de cr¨¦dito preventivas?

El tama?o t¨ªpico previsto de una l¨ªnea de cr¨¦dito del fondo de rescate ser¨ªa del 2% a 10% del PIB (de 20.000 a 100.000 millones, aproximadamente, en el caso espa?ol). Su duraci¨®n ser¨ªa de un a?o, renovable por 6 meses en dos ocasiones.

Deshacer cambiosLos pa¨ªses que pidan este tipo de rescate parcial mediante una l¨ªnea de cr¨¦dito estar¨¢n durante todo ese periodo sometido a una vigilancia especial de la Comisi¨®n Europea. A requerimiento de la Comisi¨®n, un pa¨ªs deber¨¢ comunicar cualquier informaci¨®n necesaria para vigilar los gastos e ingresos p¨²blicos, realizar una auditor¨ªa de las cuentas p¨²blicas que cubra las fuentes de ingresos y gastos, llevar a cabo una auditor¨ªa sobre la calidad de las estad¨ªsticas sobre las cuentas p¨²blicas bajo la supervisi¨®n de Eurostat, comunicar a la Comisi¨®n y al BCE informaci¨®n semanal sobre el sistema financiero, llevar a cabo, bajo la supervisi¨®n de la Autoridad Bancaria Europea, pruebas de resistencia a la banca y facilitar al fondo de rescate toda la informaci¨®n necesaria. Espa?a ya cumple buena parte de esas obligaciones por el rescate para recapitalizar la banca.

?C¨®mo se pone en marcha la l¨ªnea de cr¨¦dito?

El pa¨ªs miembro del euro debe pedir la ayuda a los miembros del Eurogrupo. El Eurogrupo, la Comisi¨®n y el BCE analizar¨¢n si el pa¨ªs re¨²ne los requisitos para recibir la ayuda y si son necesarias medidas correctoras por parte de ese pa¨ªs. A partir de ese an¨¢lisis, los miembros del Eurogrupo, por unanimidad, decidir¨¢n sobre la propuesta del fondo de rescate de facilitar esa l¨ªnea de cr¨¦dito, su tipo, cantidad y duraci¨®n. Habr¨¢ un Memorando de Entendimiento y un acuerdo del fondo de rescate, como ha ocurrido con el rescate bancario. La Comisi¨®n, en colaboraci¨®n con el BCE, llevar¨¢ a cabo una vigilancia reforzada sobre el pa¨ªs en cuesti¨®n e informar¨¢ trimestralmente al Eurogrupo. Si el pa¨ªs se desv¨ªa de sus compromisos, los miembros del Eurogrupo podr¨¢n cerrar la l¨ªnea de cr¨¦dito y forzar al pa¨ªs a pedir el rescate total. La iniciativa de la activaci¨®n efectiva de la l¨ªnea de cr¨¦dito corresponde al pa¨ªs en cuesti¨®n, que debe avisar al fondo de rescate al menos con una semana de antelaci¨®n de que se dispone a usar el dinero. El importe m¨¢ximo de cada tramo debe estar fijado previamente, en el momento de concederse la l¨ªnea de cr¨¦dito. Y para poder usar los fondos, deber¨¢ cumplir las condiciones del Memorando.

RESCATE TOTAL

?En qu¨¦ consiste?

Es el rescate realizado en los casos de Grecia, Irlanda y Portugal, el rescate con un programa de ajuste macroecon¨®mico o rescate con intervenci¨®n. Espa?a e Italia tratan de evitarlo para que no se les impongan duras condiciones y el estigma en los mercados sea a¨²n mayor que con un rescate parcial. Alemania y otros pa¨ªses tambi¨¦n preferir¨ªan evitarlo por el enorme desembolso de fondos que supone. De hecho, los fondos de rescate europeos no tienen capacidad suficiente para el rescate de Espa?a e Italia a menos que se les permita recurrir a la financiaci¨®n del Banco Central Europeo.

?C¨®mo se pone en marcha?

El rescate total se pone en marcha tras una solicitud de ayuda por parte de un pa¨ªs que no pude financiarse en los mercados a precios aceptables. El pa¨ªs debe negociar un programa de ajuste para el pa¨ªs con la Comisi¨®n Europea y el FMI. Ese programa debe ser aprobado por los ministros de Econom¨ªa de la zona euro y se debe firmar un Memorando de Entendimiento.

?Cu¨¢nto tarda en ponerse en marcha?

Tras la petici¨®n de ayuda, se necesitan de tres a cuatro semanas para elaborar un programa de apoyo incluyendo el env¨ªo de expertos de la troika (la Comisi¨®n, el FMI y el BCE) al pa¨ªs en crisis.?

?Est¨¢ el rescate total vinculado a condiciones?

S¨ª, est¨¢ ligada a condiciones estrictas de pol¨ªtica econ¨®mica que figuran en un Memorando de Entendimiento (MoU) entre el pa¨ªs y la Comisi¨®n Europea. Son condiciones muy duras para reducir el d¨¦ficit p¨²blico (han incluido el recorte de las pensiones, la subida del IVA y el despido de funcionarios en algunos pa¨ªses) y reformas estructurales (que han supuesto abaratar el despido, reducir el salario m¨ªnimo, liberalizaciones o planes de privatizaciones, entra muchas otras). Si un pa¨ªs no cumple con las condiciones, se pueden interrumpir los desembolsos, al menos hasta que se revisen las condiciones y se renegocien.