?Est¨¢n sumergi¨¦ndose los mercados emergentes?

El crecimiento econ¨®mico disminuye significativamente en muchos pa¨ªses importantes con ingresos medios y los precios de los activos caen bruscamente en todos ellos. ?Estamos ya ante la inevitable crisis del eco en los mercados emergentes? Despu¨¦s de a?os de s¨®lidos ¡ªy, a veces, fuertes¡ª aumentos de la producci¨®n desde la crisis financiera de 2008, el efecto combinado de la desaceleraci¨®n del crecimiento a largo plazo en China y un posible final a las pol¨ªticas monetarias de dinero ultraf¨¢cil en los pa¨ªses avanzados est¨¢ dejando al descubierto significativas fragilidades.

Que shocks relativamente moderados hayan causado un trauma tan profundo en los mercados emergentes nos lleva a preguntarnos qu¨¦ problemas disparar¨ªa un cambio m¨¢s dram¨¢tico. ?Tienen capacidad de reacci¨®n los pa¨ªses emergentes? ?Qu¨¦ tipo de medidas traer¨ªa consigo una nueva ronda de pr¨¦stamos del Fondo Monetario Internacional? ?Aprendi¨® finalmente el FMI de la crisis de la zona euro que los excesos de deuda p¨²blica y privada son impedimentos significativos al crecimiento y que deber¨ªa enfatizar mucho m¨¢s que en el pasado las quitas y las reestructuraciones de deuda?

El mercado ha sido especialmente brutal con pa¨ªses que necesitan financiar crecientes y significativos d¨¦ficits por cuenta corriente, como Brasil, India, Sud¨¢frica e Indonesia. Afortunadamente, una combinaci¨®n de tasas de cambio flexibles, s¨®lidas reservas internacionales, mejores reg¨ªmenes monetarios y un alejamiento de la deuda en moneda extranjera proporcionan un cierto grado de protecci¨®n.

Sin embargo, a?os de par¨¢lisis pol¨ªtica y reformas estructurales pospuestas han creado vulnerabilidades. Por supuesto, pa¨ªses como Argentina y Venezuela depend¨ªan extremadamente de precios favorables de las materias primas y de condiciones financieras internacionales relajadas para crecer. Pero los buenos tiempos tambi¨¦n ocultaron debilidades en muchos otros pa¨ªses.

La desaceleraci¨®n del crecimiento es un problema mucho mayor que la reciente volatilidad del precio de los activos, aun cuando esta ¨²ltima ha ocupado m¨¢s titulares. Los mercados de acciones y bonos en los pa¨ªses en desarrollo se mantienen relativamente il¨ªquidos, incluso despu¨¦s de la larga bonanza. Por tanto, incluso peque?os desplazamientos en las carteras pueden conducir a grandes cambios en los precios, tal vez m¨¢s a¨²n en agosto, cuando los operadores est¨¢n de vacaciones.

Hasta hace poco, los inversores internacionales cre¨ªan que ampliar sus carteras en los mercados emergentes era una decisi¨®n m¨¢s que obvia. Los pa¨ªses en desarrollo crec¨ªan bien y los pa¨ªses avanzados se encontraban virtualmente estancados. Las empresas comenzaron a percibir el crecimiento de una clase media que podr¨ªa sostener no solo el crecimiento econ¨®mico, sino tambi¨¦n la estabilidad pol¨ªtica. Incluso pa¨ªses clasificados al principio de la lista de los ¨ªndices mundiales de corrupci¨®n ¡ªcomo Rusia y Nigeria¡ª mostraban un aumento de sus clases medias y de la demanda de sus consumidores.

El argumento b¨¢sico no ha cambiado. Pero la reducci¨®n de los diferenciales de crecimiento ha llevado a que los mercados emergentes se hayan tornado una opci¨®n un poquito menos clara para los inversores, y esto, naturalmente, produce efectos considerables sobre los precios de los activos de estos pa¨ªses.

Un paso hacia la normalizaci¨®n de los diferenciales de las tasas de inter¨¦s ¡ªcuya flexibilizaci¨®n cuantitativa los ha llevado a niveles exageradamente bajos¡ª no debiera ser causa de p¨¢nico. La reducci¨®n de los precios de los bonos a¨²n no augura una repetici¨®n de la crisis de la deuda latinoamericana de finales de la d¨¦cada de 1980 ni de la crisis financiera asi¨¢tica de finales de la d¨¦cada de 1990. De hecho, algunos mercados emergentes ¡ªpor ejemplo, Colombia¡ª han estado emitiendo deuda p¨²blica con diferenciales de tasas de inter¨¦s en sus niveles hist¨®ricos m¨ªnimos respecto de los bonos del Tesoro de Estados Unidos. Sus ministros de Econom¨ªa deben haber entendido, a¨²n en plena euforia por los baj¨ªsimos costes de endeudamiento para sus pa¨ªses, que posiblemente esto no dure.

S¨ª, hay muchos motivos por los que preocuparse. Por una parte, es absurdo pensar que m¨¢s deuda en moneda local elimina la posibilidad de una crisis financiera. Que los pa¨ªses puedan recurrir a tasas de inflaci¨®n de dos d¨ªgitos y salir de la deuda a fuerza de emisiones no resulta demasiado tranquilizador. Se perder¨ªan d¨¦cadas de consolidaci¨®n del mercado financiero, quebrar¨ªan bancos, los pobres sufrir¨ªan de manera desproporcionada y el crecimiento decaer¨ªa.

Alternativamente, los pa¨ªses podr¨ªan imponer regulaciones en los mercados financieros y controles de capital m¨¢s estrictos para atrapar a los ahorradores, como hicieron los pa¨ªses avanzados despu¨¦s de la Segunda Guerra Mundial. Pero la represi¨®n financiera rara vez es indolora y casi con certeza reduce la eficiencia en la asignaci¨®n de los mercados de cr¨¦dito, lo que impacta sobre el crecimiento en el largo plazo.

Si la desaceleraci¨®n de los mercados emergentes empeorase, ahora o dentro de unos pocos a?os, ?est¨¢ el mundo preparado para ello? Este caso tambi¨¦n constituye un grave motivo de preocupaci¨®n.

El sistema bancario mundial a¨²n est¨¢ d¨¦bil en t¨¦rminos generales, especialmente en Europa. Hay considerable incertidumbre respecto a c¨®mo abordar¨ªa el FMI una crisis en los mercados emergentes despu¨¦s de su experiencia en Europa, donde ha tenido que equilibrar pol¨ªticas orientadas a promover cambios estructurales muy necesarios en la zona del euro con otras orientadas a la protecci¨®n de la econom¨ªa en el corto plazo. Dejaremos ese tema para otro d¨ªa, pero la experiencia europea ha generado preguntas dif¨ªciles de responder sobre la posible aplicaci¨®n del FMI de trato preferencial a los pa¨ªses europeos (incluso aquellos, como Grecia, que en realidad son mercados emergentes).

Esperemos, por supuesto, que no se llegue a eso. Parece improbable que los inversores internacionales renuncien ya a los mercados emergentes; no cuando sus perspectivas de largo plazo son a¨²n mucho m¨¢s prometedoras que las de las econom¨ªas avanzadas. Adem¨¢s, la opini¨®n actual de que la zona euro ha superado ya la peor parte parece extremadamente optimista. Solo hubo reformas estructurales muy modestas en pa¨ªses como Italia y Francia. Preguntas fundamentales, incluyendo c¨®mo va a funcionar una uni¨®n bancaria europea, contin¨²an generando pol¨¦mica. La enorme prima de riesgo espa?ola casi ha desaparecido, pero sus problemas de endeudamiento no.

Mientras tanto, del otro lado del Atl¨¢ntico, la polarizaci¨®n pol¨ªtica en Washington es angustiosa, a medida que se aproxima la llegada de una nueva debacle por el techo de la deuda. La retirada actual hacia los mercados de activos de los pa¨ªses avanzados podr¨ªa r¨¢pidamente convertirse en una retirada de ellos.

La desaceleraci¨®n de los mercados emergentes debe constituir una se?al de alarma de que algo mucho peor podr¨ªa ocurrir. Solo nos queda esperar que si ese d¨ªa llega alguna vez, el mundo est¨¦ mejor preparado que hoy.

Kenneth Rogoff, ex economista jefe del FMI, es profesor de Econom¨ªa y Pol¨ªtica P¨²blica en la Universidad de Harvard.

? Project Syndicate, 2013.

Traducci¨®n de Leopoldo Gurman.