?Hasta qu¨¦ punto son fr¨¢giles los mercados emergentes?

Los valores y los tipos de cambio de los mercados emergentes vuelven a estar sometidos a una intensa presi¨®n bajista, pero ?son estas econom¨ªas tan fr¨¢giles como los operadores de Bolsa mundiales parecen temer? La respuesta breve, para unos pocos, es probablemente ¡°s¨ª¡±, pero para la mayor¨ªa, ¡°a¨²n no¡±.

En el caso de la mayor¨ªa de los pa¨ªses, lo que estamos viendo es una recalibraci¨®n, porque los inversores han incorporado el riesgo de que el PIB de China crezca m¨¢s despacio, que la Reserva Federal de Estados Unidos empiece a endurecer las condiciones monetarias m¨¢s r¨¢pidamente y el retroceso normativo en muchos pa¨ªses socave el crecimiento potencial. Al mismo tiempo, el gran cambio de Europa al pasar a un super¨¢vit comercial (factor decisivo que sustenta la nueva estabilidad de la regi¨®n) y la profunda depreciaci¨®n del yen japon¨¦s son algunos de los innumerables factores que presionan a los pa¨ªses que intentan poner freno a sus d¨¦ficits por cuenta corriente.

Parece que fuera ayer cuando los analistas de Goldman Sachs celebraban el milagroso crecimiento de los BRICS (acr¨®nimo de Brasil, Rusia, India, China y Sud¨¢frica) y el Foro Monetario Internacional (FMI), en su Perspectivas de la econom¨ªa mundial de abril de 2013, preve¨ªa una recuperaci¨®n mundial con tres velocidades y encabezada por los mercados emergentes.

?Qu¨¦ ha ocurrido? El culpable m¨¢s popular es la Reserva Federal, que ha empezado a reducir progresivamente su muy experimental pol¨ªtica de ¡°relajaci¨®n cuantitativa¡±, es decir, las compras de activos a largo plazo encaminadas a apoyar el crecimiento superando lo que se pod¨ªa conseguir con tipos de inter¨¦s nominales de valor cero. Pero el papel de la Reserva Federal es, casi con toda seguridad, exagerado.

Entre otras cosas, la retirada de la Reserva Federal refleja en parte una confianza cada vez mayor en la econom¨ªa de Estados Unidos, lo que deber¨ªa entra?ar un mercado de exportaci¨®n m¨¢s fuerte para la mayor¨ªa de las econom¨ªas emergentes. Adem¨¢s, el ligero endurecimiento de la Reserva Federal ha ido acompa?ado de la tendencia a una pol¨ªtica monetaria m¨¢s relajada en la zona euro y Jap¨®n; as¨ª pues, en general, la pol¨ªtica monetaria de los pa¨ªses avanzados sigue siendo muy acomodaticia.

Lo que estamos viendo, en la mayor¨ªa de los casos, es una recalibraci¨®n

La incertidumbre sobre la senda de crecimiento de China es m¨¢s importante. Durante m¨¢s de un decenio, el sensacional crecimiento de China ha alimentado un notable auge de los precios que ha venido bien a las autoridades de los mercados emergentes exportadores de productos b¨¢sicos, desde Rusia hasta Argentina. Recuerden c¨®mo los argentinos se burlaban del ¡°Consenso de Washington¡±, pro mercado, y a favor del ¡°Consenso de Buenos Aires¡±, intervencionista.

Ahora no tanto. La del crecimiento a corto plazo de China es una pregunta a¨²n sin respuesta, cuando sus nuevos dirigentes est¨¢n intentando poner freno al insostenible auge alimentado por el cr¨¦dito. Hasta hace poco, los mercados mundiales no hab¨ªan parecido reconocer que fuese siquiera posible un retroceso del crecimiento. Desde luego, si se produce una pausa en el euf¨®rico crecimiento chino, la agitaci¨®n actual de los mercados en ascenso parecer¨¢ un simple hipo en comparaci¨®n con el terremoto que vendr¨¢ a continuaci¨®n.

Hay otros fundamentos notables, aunque menos trascendentes, en esa combinaci¨®n. La revoluci¨®n del gas de esquisto en EE UU est¨¢ cambiando la ecuaci¨®n energ¨¦tica mundial. Exportadores de energ¨ªa como Rusia est¨¢n sintiendo la presi¨®n bajista de los precios de las exportaciones. Al mismo tiempo, una energ¨ªa con un coste baj¨ªsimo en Estados Unidos afecta a la competitividad de los productores asi¨¢ticos, al menos de algunos productos, y con la reforma del sector energ¨¦tico por parte de M¨¦xico, la diversidad de presiones que afectan a las manufacturas asi¨¢ticas aumentar¨¢; este pa¨ªs ya est¨¢ benefici¨¢ndose de las presiones a los costes en China.

La Abeconom¨ªa en Jap¨®n es tambi¨¦n importante para algunos pa¨ªses, pues la profunda depreciaci¨®n del valor del yen presiona a Corea en particular y a los competidores asi¨¢ticos de Jap¨®n en general. A largo plazo, un resurgimiento de Jap¨®n beneficiar¨ªa, naturalmente, a las econom¨ªas de la regi¨®n.

La estabilidad en la zona de euro tal vez haya sido el m¨¢s importante factor positivo que ha sostenido la confianza de los mercados en el a?o pasado, pero, como los pa¨ªses perif¨¦ricos est¨¢n alcanzando el equilibrio de la cuenta corriente y algunos pa¨ªses septentrionales, como Alemania, acumulan super¨¢vits enormes, la otra cara de la moneda ha sido el deterioro de los super¨¢vits de los pa¨ªses emergentes, lo que ha intensificado sus vulnerabilidades.

El n¨²cleo de los problemas de los pa¨ªses emergentes es el retroceso normativo y pol¨ªtico

Sin embargo, el n¨²cleo de los problemas de los pa¨ªses emergentes es el retroceso normativo y pol¨ªtico. A ese respecto, hay diferencias importantes entre ellos. En Brasil, los intentos del Gobierno de debilitar la independencia del banco central y entrometerse en los mercados energ¨¦tico y crediticio han menoscabado el crecimiento.

Turqu¨ªa est¨¢ sufriendo desaf¨ªos graves a sus instituciones democr¨¢ticas, adem¨¢s de las presiones del Gobierno al banco central. La falta de instituciones fuertes e independientes en Rusia ha dificultado la irrupci¨®n de una clase empresarial para que contribuyera a la diversificaci¨®n de la econom¨ªa.

En India, la independencia del banco central sigue siendo bastante fuerte; con el Banco de Reservas de India ¡ªsu banco central¡ª acaricia ahora la idea de pasar a un r¨¦gimen con objetivos concretos de inflaci¨®n. Pero un periodo continuado de pol¨ªticas populistas ha debilitado la senda de crecimiento y ha exacerbado la inflaci¨®n.

No obstante, algunos mercados emergentes est¨¢n avanzando y podr¨¢n beneficiarse de la tormenta financiera si mantienen el rumbo. Aparte de M¨¦xico, pa¨ªses como Chile, Colombia y Per¨² est¨¢n bien situados para beneficiarse de las inversiones hechas en el plano institucional. Pero, naturalmente, las nuevas instituciones pueden tardar decenios ¡ªy a veces m¨¢s¡ª en consolidarse.

As¨ª pues, ?hasta qu¨¦ punto son fr¨¢giles los mercados emergentes en general? A diferencia de lo que ocurr¨ªa en el decenio de 1990, en el que estaban generalizados los tipos de cambio fijos, ahora la mayor¨ªa de los pa¨ªses tienen tipos flexibles que amortiguan las sacudidas. De hecho, se puede interpretar el drama actual en parte como un reflejo del funcionamiento de dichos amortiguadores.

Los valores de los mercados emergentes pueden haber ca¨ªdo en picado, pero tambi¨¦n eso es un amortiguador de sacudidas. La verdadera cuesti¨®n es qu¨¦ ocurrir¨¢ cuando se trasladen esas turbulencias a los mercados de deuda. Muchos pa¨ªses han acumulado reservas importantes y ahora est¨¢n emitiendo m¨¢s deuda en su moneda. Naturalmente, la opci¨®n de ir reduciendo la deuda mediante la inflaci¨®n no es una panacea.

Seguro que sobrevendr¨¢n otros dramas, lamentablemente.

Kenneth Rogoff, ex economista jefe del FMI, es profesor de Econom¨ªa y Pol¨ªticas P¨²blicas en la Universidad de Harvard.

Traducido del ingl¨¦s por Carlos Manzano.

? Project Syndicate, 2014.

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