Las empresas salen de pesca

¡°Las operaciones de guerra requieren mil cuadrigas de cuatro caballos veloces, mil carros de cuatro caballos cubiertos de cuero y cien mil hombres con cota de malla¡±. La competencia empresarial se asemeja en cierto sentido a una batalla. Hay que ganar tama?o para tener opciones de victoria. Por eso, El arte de la guerra, escrito por Sun Tzu, se estudia en algunas escuelas de negocios. Es probable que los directivos de muchas empresas est¨¦n releyendo ahora los consejos sobre estrategia miliar reunidos en este milenario tratado. ?Por qu¨¦? Porque los tambores de guerra vuelven a sonar. As¨ª lo demuestra el importante auge de las operaciones de fusiones y adquisiciones (M&A, por sus siglas en ingl¨¦s) en 2014.

En los cuatro primeros meses del a?o se presentaron ofertas en todo el mundo por valor de 1,11 billones de d¨®lares (unos 810.000 millones de euros), seg¨²n datos de Thompson Reuters. Esta cifra es un 50% superior a la registrada en el mismo periodo de 2013. Si este ritmo contin¨²a en lo que resta de a?o, posibilidad que los expertos consultados ven muy probable, en 2014 el volumen total por la actividad de M&A rondar¨¢ los 3,5 billones de d¨®lares. Esta suma supone volver a niveles no vistos desde 2007, es decir, a niveles previos a la crisis.

¡°El auge de las operaciones corporativas tiene un claro componente c¨ªclico y es un buen term¨®metro del crecimiento econ¨®mico mundial¡±, observa C¨¦sar Fern¨¢ndez, profesor del m¨¢ster en Corporate Finance del Instituto de Estudios Burs¨¢tiles. ¡°Es resultado del renovado optimismo empresarial¡±, corroboran desde la gestora de fondos Legg Mason, ¡°aunque tambi¨¦n podr¨ªa sugerir que el crecimiento org¨¢nico, es decir, el que generan los negocios tradicionales de las compa?¨ªas, sigue siendo dif¨ªcil de lograr y una herramienta para conseguirlo son las adquisiciones¡±.

La actividad de M&A es muy c¨ªclica, pero en este momento coinciden adem¨¢s una serie de factores que han creado un caldo de cultivo ideal para este tipo de movimientos. Solo as¨ª se explican los tratos tan voluminosos que se est¨¢n sellando. En 2014, seg¨²n datos recopilados por Bloomberg, se han anunciado cerca de 15 operaciones valoradas en m¨¢s de 10.000 millones de d¨®lares. La oferta de Pfizer por AstraZeneca, retirada finalmente por falta de acuerdo, era de 124.000 millones; la absorci¨®n de Time Warner por parte de Comcast es una operaci¨®n de 68.000 millones; la uni¨®n entre Lafarge y Holcim crea un grupo valorado en 40.000 millones; Facebook se hace con WhatsApp tras desembolsar 18.000 millones entre efectivo y acciones...

¡°El coste de capital est¨¢ en niveles hist¨®ricamente bajos. Existe la sensaci¨®n de que los tipos de inter¨¦s empezar¨¢n a subir en el futuro no muy lejano, sobre todo en EE UU, lo que hace que la decisi¨®n sobre algunas transacciones se acelere para evitar el encarecimiento de los costes financieros si se realizan en un momento posterior¡±, explica Olaf D¨ªaz-Pintado, socio director general de banca de inversi¨®n de Goldman Sachs en Espa?a. ¡°Hay que a?adir otros tres factores que est¨¢n fomentando la proliferaci¨®n de operaciones de M&A: en primer lugar, el nivel de confianza de los consejeros delegados ha aumentado notablemente en los ¨²ltimos 12 meses. En segundo lugar, las empresas se han desapalancado y muchas de ellas acumulan caja en balance. Por ¨²ltimo, el acceso a financiaci¨®n en cantidades importantes ha dejado de ser un obst¨¢culo para plantear operaciones grandes en caja, como se ha visto en algunas transacciones en las que se han levantado en pocos d¨ªas decenas de miles de millones de financiaci¨®n¡±, a?ade D¨ªaz-Pintado.

La actividad corporativa est¨¢ volviendo a niveles del a?o 2007

En lo que va de a?o han aumentado de forma significativa las operaciones entre compa?¨ªas de diferentes pa¨ªses. Los tratos cross border, como se les denomina en la jerga financiera, supusieron el 32% de todos movimientos de M&A en el primer trimestre del a?o, seg¨²n Thompson Reuters. Entre enero y marzo se anunciaron ofertas trasnacionales valoradas en 245.000 millones de d¨®lares, un 86% m¨¢s que en el mismo periodo del a?o anterior. En esta batalla empresarial global llevan la voz cantante las compa?¨ªas estadounidenses. En su caso, adem¨¢s de por todos los factores descritos anteriormente, hay un motivo adicional para salir de compras fuera de su mercado local: ahorrarse impuestos.

¡°En los ¨²ltimos a?os, muchas empresas estadounidenses han acumulado en caja importantes sumas de dinero. Gran parte de ese excedente est¨¢ en el exterior y los consejos de administraci¨®n deben decidir si repatriarlo para repartir dividendos o recomprar acciones, con el consiguiente coste fiscal, o utilizarlo para crecer mediante adquisiciones¡±, explica Jorge Vasallo, de Arcano Corporate.

En algunos sectores se dan necesidades concretas de concentraci¨®n. Farmacia y telecomunicaciones son algunas de las ¨¢reas m¨¢s activas en M&A en lo que va de a?o. En el caso de las farmac¨¦uticas, los expertos creen que el bum se debe al hecho de que estas compa?¨ªas dependen de la vida media de sus f¨¢rmacos estrella. En la medida en que las patentes llegan a su fin, aquellas empresas que no tienen en cartera productos con un grado avanzado de desarrollo se ven obligadas a pujar por rivales que s¨ª los tienen. Este a?o, Actavis ha comprado Forest Laboratories, Bayer se ha hecho con la divisi¨®n de cuidado personal de Merck, mientras que Novartis ha adquirido a GlaxoSmithKline su negocio oncol¨®gico, entre otras operaciones.

Por su parte, los movimientos entre las telecos responden a la excesiva fragmentaci¨®n del mercado en muchos pa¨ªses, a la necesidad de ganar tama?o para lograr sinergias y ahorros de costes y al inter¨¦s por entrar en actividades como el cable, la fibra o los contenidos. Entre las operaciones recientes destacan la compra de DirecTV por parte de AT&T o la adquisici¨®n de Ono por Vodafone.

Tambi¨¦n es significativo el frenes¨ª de tratos en el sector tecnol¨®gico. Esta misma semana, por ejemplo, se confirmaba la compra de Beats Electronics por Apple. Desde enero, las empresas de tecnolog¨ªa han realizado operaciones por valor de 102.500 millones de d¨®lares. Esta cantidad supone un incremento interanual del 67% y es el mayor volumen de M&A en este sector en los cinco primeros meses del a?o desde 2000, en plena burbuja tecnol¨®gica.

Los grupos l¨ªderes se sienten fuertes y crece el n¨²mero de opas hostiles

¡°Estamos presenciando una acumulaci¨®n de operaciones que no se hab¨ªan podido realizar en los ¨²ltimos a?os¡±, argumentan desde el ¨¢rea de banca de inversi¨®n de Bank of America Merrill Lynch. ¡°Empresas con potencial de crecimiento org¨¢nico limitado necesitan crecer a trav¨¦s de las operaciones de M&A. De hecho, este aspecto es muy relevante en Europa, donde la falta de pricing power [capacidad para fijar precios] y las tendencias deflacionistas llevan a que el canal de fusiones y adquisiciones sea la ¨²nica forma de crecer¡±, a?aden los expertos del banco estadounidense.

La primera opci¨®n para cualquier gestor es cerrar la compra de un rival de forma amistosa porque las operaciones hostiles son las m¨¢s dif¨ªciles de ejecutar. En este sentido destaca el repunte de las opas no pactadas en los ¨²ltimos meses, circunstancia que muchos miembros del mercado dicen que es una clara se?al de confianza de las empresas en sus fortalezas. El volumen de ofertas hostiles en 2014 supone el 7% del total de la actividad de M&A en el mundo y es el m¨¢s alto desde 2007, seg¨²n Thompson Reuters.

¡°Los elevados m¨²ltiplos en Bolsa llevan impl¨ªcitos unos crecimientos operativos que en muchos casos son imposibles de conseguir si no se buscan compras que generen sinergias. Para bastantes compa?¨ªas est¨¢ siendo la primera ocasi¨®n en mucho tiempo en la que los mercados les dan la posibilidad de comprarse un competidor directo¡±, se?ala ?lvaro Revuelta, managing director de banca de inversi¨®n de Citi en Espa?a.

El auge de las operaciones de compra est¨¢ destapando tambi¨¦n tics proteccionistas, especialmente en Europa. Esta misma semana, en un gesto poco habitual para uno de los emblemas del capitalismo estadounidense como es General Electric, su consejero delegado, Jeffrey Immelt, viaj¨® hasta Par¨ªs para reunirse con el presidente franc¨¦s, Fran?ois Hollande, con el objetivo de convencerle de las bondades de la oferta de su compa?¨ªa sobre el negocio de energ¨ªa de Alstom. En un primer momento, al Gobierno franc¨¦s no le gust¨® la propuesta y busc¨® una salida europea con Siemens de aliado. La conversaci¨®n en el palacio del El¨ªseo y las promesas sobre empleo, inversiones e independencia energ¨¦tica le han devuelto a General Electric alguna esperanza de llevar a buen puerto su oferta. En el caso de la fallida oferta de Pfizer por AstraZeneca tambi¨¦n hubo un trasfondo pol¨ªtico, y el Gobierno brit¨¢nico ¡ªla empresa opada tiene su sede en Londres¡ª tambi¨¦n recibi¨® presiones por ambas partes, con carta incluida del presidente de Pfizer al 10 de Downing Street.

¡°El proteccionismo es algo innato al concepto de soberan¨ªa. Desde un plano te¨®rico podemos hablar de empresas europeas, pero en la pr¨¢ctica las compa?¨ªas siguen siendo, sobre todo en sectores estrat¨¦gicos, francesas, italianas o espa?olas. Por eso los Gobiernos suelen poner resistencia a que las joyas de la corona caigan en manos extranjeras¡±, apunta Tom¨¢s Dag¨¢, socio director del despacho Osborne Clarke, especializado en fusiones y adquisiciones.

El coste fiscal de repatriar caja lleva a las empresas de EE UU a pescar en Europa

Los expertos est¨¢n convencidos de que la actividad de M&A va a continuar en los pr¨®ximos meses. En su opini¨®n, se van a mantener las condiciones de liquidez, facilidad en el acceso a la financiaci¨®n y necesidad de consolidaci¨®n en determinados sectores que est¨¢n ejerciendo como catalizadores. Adem¨¢s, se espera mucho m¨¢s de un sospechoso habitual de este tipo de operaciones como es el capital riesgo. Es cierto que el private equity ha protagonizado movimientos este a?o, pero su peso sobre el volumen global de fusiones y adquisiciones sigue por debajo de su media hist¨®rica. Este tipo de fondos compra una empresa, la reestructura y la vende en un plazo de tiempo que no suele superar los ocho a?os. La crisis congel¨® muchas de estas desinversiones y ahora, con la reapertura del mercado, se ha abierto una ventana de liquidez, por lo que deber¨ªan empezar a concretarse tratos. Goldman Sachs calcula que hay inversiones del capital riesgo en el mundo por valor de medio bill¨®n de d¨®lares que buscan comprador. Adem¨¢s, el private equity tambi¨¦n deber¨ªa actuar de motor del M&A desde el lado de las compras, ya que en los ¨²ltimos meses han levantado fondos por un valor cercano a los 400.000 millones, aunque, como estos inversores suelen operar muy apalancados, la potencia de tiro del sector para adquisiciones alcanzar¨ªa el bill¨®n de d¨®lares.

¡°En Espa?a hemos invertido incluso en los a?os m¨¢s duros de la crisis y pensamos seguir haci¨¦ndolo en la medida en que surjan oportunidades. La econom¨ªa mejora, hay menor volatilidad y eso es positivo tanto para compradores como para vendedores. Para los primeros, porque la situaci¨®n les permite hacer previsiones para determinar si una adquisici¨®n ser¨¢ rentable o no. En cuanto a los vendedores, los precios de los activos han subido y eso anima las operaciones porque se puede obtener valoraciones que se acercan m¨¢s a la que ellos esperan, dice Alex Wagenberg, socio director en Espa?a del gigante del capital riesgo mundial Carlyle.

Tambi¨¦n hay un renovado inter¨¦s del capital riesgo especializado en compa?¨ªas de menor tama?o no cotizadas. ¡°En el mundo del private equity, las operaciones m¨¢s rentables son aquellas que se hacen en las fases finales de una crisis¡±, reconoce F¨¦lix Guerrero, socio director de GED. ¡°Se elegir¨¢n principalmente aquellas empresas con proyectos s¨®lidos, vocaci¨®n internacional y potencial de crecimiento¡±, a?ade Guerrero.

En los ¨²ltimos a?os, los movimientos de M&A que se daban en Espa?a ten¨ªan un car¨¢cter eminentemente defensivo. Por ejemplo, la reestructuraci¨®n del sistema financiero o la desinversi¨®n de activos por parte de multinacionales espa?olas para reducir su endeudamiento. Sin embargo, los expertos aprecian que la tendencia ha cambiado, y los directivos empiezan a estudiar oportunidades de compra para crecer.

¡°Espa?a es un mercado muy atractivo para los inversores y sus empresas tienen mucho inter¨¦s fuera de Espa?a por el ¨¦xito de sus productos, la calidad del equipo gestor y la manera en la que han sorteado la crisis. No ser¨ªa de extra?ar que los movimientos corporativos protagonizados por empresas clave en otros pa¨ªses europeos tuvieran su reflejo en operaciones similares en Espa?a¡±, asegura ?lvaro Revuelta, de Citi.

En este sentido, los expertos no descartan que alguna gran compa?¨ªa espa?ola reciba una opa hostil. ¡°Hay empresas que cotizan, que tienen buenos negocios y est¨¢n baratas. Al mismo tiempo, fuera de Espa?a hay gestores de grandes multinacionales que est¨¢n sentados sobre una monta?a de dinero y deben ponerlo a funcionar¡±, asegura Tom¨¢s Gav¨¢, de Osborne Clarke.

Los consejos de administraci¨®n tienen muy en cuenta c¨®mo reacciona el mercado cuando se anuncia la compra de una empresa. Tienen p¨¢nico a que los inversores reaccionen mal. En este sentido, la evoluci¨®n de las acciones de las empresas compradoras el d¨ªa despu¨¦s de lanzar el ataque sobre un rival empieza a ser alcista. Es decir, a las Bolsas les empieza a ir la marcha, y eso que la prima promedio que se est¨¢ pagando en 2014 por operaciones de M&A supera el 20%, seg¨²n datos de Bloomberg.

El temor a perder las joyas de la corona desempolva tics proteccionistas

Los que se frotan las manos con el repunte de los movimientos corporativos son los bancos de inversi¨®n. Las entidades que ayudan a una compa?¨ªa a hacerse con un rival no solo cobran comisiones por ese cometido, sino que luego ofrecen a su cliente toda una gama de servicios para el d¨ªa despu¨¦s de la adquisici¨®n: b¨²squeda de sinergias, ahorro de costes, refinanciaci¨®n... En 2014, los bancos de inversi¨®n han recibido solo en comisiones por aquellas operaciones que se han cerrado con ¨¦xito 5.600 millones.

En pleno frenes¨ª de fusiones y adquisiciones, convendr¨¢ preguntarse hasta qu¨¦ punto estos movimientos agresivos crean valor a largo plazo para los accionistas. En la historia reciente hay resultados para todos los gustos. Est¨¢ el desastre de las bodas entre inmobiliarias o el trampol¨ªn de crecimiento que encontr¨® Grifols con Talecris, por poner dos ejemplos extremos. ¡°La generaci¨®n o destrucci¨®n de valor en transacciones de M&A depende de cada caso y es dif¨ªcil generalizar. El ¨¦xito depende no solo de la fijaci¨®n del precio adecuado de una compa?¨ªa, sino tambi¨¦n de la ejecuci¨®n profesional de la compraventa y de la gesti¨®n del d¨ªa despu¨¦s de la adquisici¨®n¡±, seg¨²n D¨ªaz-Pintado.

Una guerra, como una opa, no es para generales novatos y, como recuerda Sun Tzu, hay que calibrar sus consecuencias: ¡°Cuando se convoca a un ej¨¦rcito de cien mil y se lo env¨ªa a una campa?a distante, los gastos que sufragar¨¢n el pueblo y el tesoro del Estado sumar¨¢n las mil piezas de oro al d¨ªa. Tanto en el exterior como en el interior del pa¨ªs se vivir¨¢ una agitaci¨®n constante y afectar¨¢ a la vida de miles de hogares¡±.