Europa y su pulsi¨®n de deuda

Los l¨ªderes de la zona del euro contin¨²an debatiendo sobre la mejor forma de revigorizar el crecimiento econ¨®mico y los franceses e italianos ahora sostienen que se debe relajar el r¨ªgido tratado del compacto fiscal. Mientras tanto, los l¨ªderes de los pa¨ªses miembros del norte de la zona del euro contin¨²an propugnando una implementaci¨®n m¨¢s seria de las reformas estructurales.

Lo ideal es que ambas partes logren lo que desean, pero resulta dif¨ªcil visualizar un resultado final que no implique una significativa reestructuraci¨®n o reprogramaci¨®n de la deuda. La incapacidad de los pol¨ªticos europeos para contemplar este escenario representa una enorme carga sobre el Banco Central Europeo.

Si bien hay muchas explicaciones sobre las demoras de la recuperaci¨®n en la zona del euro, queda claro que el exceso de deuda, tanto p¨²blica como privada, ocupa un lugar preponderante. La participaci¨®n de las deudas brutas de los hogares y las instituciones financieras en el ingreso nacional es mayor hoy que antes de la crisis financiera. La deuda corporativa no financiera solo ha disminuido ligeramente. Y la deuda gubernamental, por supuesto, aument¨® bruscamente debido a los rescates de los bancos y a la pronunciada ca¨ªda de los ingresos fiscales por la recesi¨®n.

S¨ª, Europa tambi¨¦n se ve afectada por una poblaci¨®n envejecida. Los pa¨ªses del sur de la zona del euro, como Italia y Espa?a, han sufrido el aumento de la competencia china en las industrias textil y de manufactura liviana. Pero as¨ª como el boom del cr¨¦dito precrisis enmascar¨® los problemas estructurales subyacentes, las restricciones crediticias posteriores a la crisis han amplificado profundamente la ca¨ªda.

Alemania cree que si el resto de Europa adopta dolorosas reformas econ¨®micas todo ir¨¢ bien, pero la experiencia muestra lo contrario

Es cierto, Alemania debe mucho a la voluntad del pa¨ªs hace una d¨¦cada para asumir dolorosas reformas econ¨®micas, especialmente con relaci¨®n a las normas de los mercados laborales. Hoy d¨ªa, Alemania parece gozar de pleno empleo y crecimiento superior al de la tendencia. Los l¨ªderes alemanes creen, con cierta raz¨®n, que si Francia e Italia adoptan reformas similares esos cambios obrar¨¢n maravillas para el crecimiento a largo plazo de sus econom¨ªas.

Sin embargo, ?c¨®mo se explica la situaci¨®n de Portugal, Irlanda y (especialmente) Espa?a, quienes han tomado pasos significativos para la reforma desde la crisis? Todos contin¨²an experimentando tasas de desempleo de dos d¨ªgitos, un crecimiento moribundo y, como dej¨® muy en claro el ¨²ltimo monitor fiscal del Fondo Monetario Internacional, todos a¨²n sufren significativos problemas de endeudamiento.

El exceso de deuda atrapa a los pa¨ªses en un c¨ªrculo vicioso. Si la deuda p¨²blica y privada es excepcionalmente elevada, las opciones del pa¨ªs se ven limitadas y eso puede asociarse indiscutiblemente con un menor crecimiento, que a su vez dificulta la salida de una trampa de la deuda. La campa?a de la primavera pasada contra quienquiera se atreviese a preocuparse por los efectos a largo plazo de la deuda elevada ignor¨® en gran medida la considerable literatura acad¨¦mica, exactamente como el reciente y notablemente similar desaf¨ªo a la investigaci¨®n de Thomas Piketty sobre la desigualdad no consider¨® un cuerpo de evidencia mayor.

Es cierto que no todas las deudas son iguales y que existen s¨®lidas justificaciones para aumentar el endeudamiento si su prop¨®sito es financiar inversiones en infraestructura altamente productiva. Europa muestra un importante retraso respecto de muchos pa¨ªses asi¨¢ticos en sus esfuerzos por ampliar el alcance de la banda ancha. Excepto en el caso de los pa¨ªses n¨®rdicos, las redes el¨¦ctricas se han visto meticulosamente balcanizadas y son necesarios grandes esfuerzos para integrarlas.

El aumento de la deuda a efectos de aumentar significativamente o garantizar el crecimiento en el largo plazo tiene sentido, especialmente en un entorno de bajas tasas reales de inter¨¦s. Un argumento similar puede esgrimirse a favor del gasto para mejorar la educaci¨®n, por ejemplo, en el caso de las desfinanciadas universidades europeas.

Para las inversiones que no producen mejoras en el crecimiento, sin embargo, la justificaci¨®n de un mayor est¨ªmulo resulta menos clara. Brad Delong y Larry Summers han sostenido que, en una econom¨ªa reprimida, los aumentos del endeudamiento a corto plazo pueden pagarse a s¨ª mismos, incluso si los gastos no aumentan directamente el potencial en el largo plazo. Por el contrario, Alberto Alesina y Silvia Ardagna mantienen que en una econom¨ªa con un Gobierno grande e ineficiente, las medidas para la estabilizaci¨®n de la deuda dirigidas a reducir el tama?o del Gobierno pueden en realidad resultar expansionistas.

Ni la austeridad absoluta ni el keynesianismo rudimentario pueden ayudar a los pa¨ªses a escapar de trampas de inflaci¨®n

Admito ser ajeno a este debate. (La palabra "austeridad" no aparece ni una sola vez en el libro publicado en 2009 que escribimos con Carmen Reinhart sobre la historia de las crisis financieras). Mi percepci¨®n general, sin embargo, es que ambas posturas son extremas. Por lo general, ni la austeridad absoluta ni el est¨ªmulo keynesiano rudimentario pueden ayudar a los pa¨ªses a escapar de trampas de alta inflaci¨®n. Hist¨®ricamente, otras medidas, incluidas la reprogramaci¨®n de la deuda, la inflaci¨®n y diversas formas de impuestos a la riqueza (como la represi¨®n financiera), t¨ªpicamente desempe?aron un rol significativo.

Es dif¨ªcil ver c¨®mo los pa¨ªses europeos pueden evitar indefinidamente recurrir a la gama completa de herramientas de deuda, especialmente para reparar las fr¨¢giles econom¨ªas de la periferia de la zona del euro. La expansiva garant¨ªa del BCE de hacer "todo lo necesario" efectivamente puede ser suficiente para ayudar a financiar en el corto plazo un mayor est¨ªmulo del que ahora se permite; pero esa promesa no solucionar¨¢ los problemas de sostenibilidad a largo plazo.

De hecho, el BCE pronto tendr¨¢ que enfrentar el hecho de que las reformas estructurales y la austeridad fiscal est¨¢n muy lejos de constituir una soluci¨®n completa a los problemas de la deuda en Europa. En octubre y noviembre, el BCE anunciar¨¢ los resultados de sus pruebas de resistencia a los bancos. Debido a que muchos bancos mantienen un gran volumen de deuda gubernamental de la zona del euro, los resultados depender¨¢n en gran medida de la forma en que el BCE eval¨²e el riesgo soberano.

Si el BCE subestima groseramente los riesgos, su credibilidad como regulador quedar¨¢ fuertemente empa?ada. Si muestra una mayor franqueza respecto de los riesgos, es posible que algunos pa¨ªses de la periferia encuentren dificultades para tapar los baches y requieran ayuda del norte. Esperemos que el BCE haga gala de franqueza. Es hora de mantener una conversaci¨®n sobre el alivio de la deuda para toda la periferia de la zona del euro.

Kenneth Rogoff, execonomista jefe del FMI, es profesor de Econom¨ªa y Pol¨ªtica P¨²blica en la Universidad de Harvard.

Traducci¨®n al espa?ol por Leopoldo Gurman.

? Project Syndicate, 2014.?