La dimensi¨®n del ¡®plan Draghi¡¯

La negociaci¨®n de las autoridades europeas con el nuevo Gobierno griego empez¨® de alguna manera antes de que ganara las elecciones porque el programa de compra de bonos (Quantitave Easing, QE) anunciado la semana pasada llevaba un aviso claro para navegantes: no habr¨¢ compras de deuda griega si no hay condiciones aparejadas. No hay liquidez sin reformas y seguimiento por parte de la troika, algo que al nuevo Ejecutivo heleno no parece gustarle. Aquellos que ¡ªespecialmente desde Alemania¡ª dec¨ªan que este programa del BCE era una concesi¨®n a los pa¨ªses perif¨¦ricos se han equivocado de cabo a rabo. Lo que tenemos ahora es tranquilidad en los mercados monetarios. Lo que vamos a ver es c¨®mo la autoridad monetaria ampl¨ªa, como hab¨ªa anunciado, su balance hasta un bill¨®n de euros. El objetivo, aparentemente, es aumentar la inflaci¨®n hasta algo por debajo del 2%, pero eso puede pasar o no. Va a depender de muchos otros factores.

El QE no ha nacido como salvamento para determinados pa¨ªses y sus efectos sobre la econom¨ªa real son inciertos. Se comparte solo una parte peque?a del riesgo y eso acota su efectividad para contrarrestar episodios de tensi¨®n de la deuda soberana. Es verdad, como record¨® Draghi, que ah¨ª est¨¢ el programa de compra condicionada de bonos (OMT por sus siglas en ingl¨¦s), que acompa?¨® su juramento de fidelidad y protecci¨®n del euro, para aquel que necesite ayuda urgente¡­ de nuevo, con condiciones. Por lo tanto, el programa no es, per se, un instrumento de impulso de la actividad real en los pa¨ªses donde los sacrificios de la austeridad son m¨¢s patentes.

Aun as¨ª, las compras de deuda soberana pueden tener efectos sobre la econom¨ªa real, pero est¨¢ por ver si ser¨¢n significativos y, sobre todo, si ser¨¢n duraderos. Una primera v¨ªa por la que podr¨ªa impulsarse el crecimiento es la del crecimiento de las exportaciones por el abaratamiento del euro respecto al d¨®lar y otras divisas. La paridad uno a uno con el d¨®lar es ahora mismo el umbral que la mayor parte de los analistas est¨¢ divisando, pero lo curioso es que esta tendencia del euro est¨¢ mucho m¨¢s dirigida desde Estados Unidos que desde la propia Europa. Y cuando la Fed suba finalmente los tipos de inter¨¦s, Estados Unidos no va a sentirse tan c¨®modo con un d¨®lar tan fuerte.

La decisi¨®n del BCE ser¨¢ efectiva en el largo plazo si se hacen reformas y se estimula la demanda

En el mensaje y decisiones del BCE tambi¨¦n se observa preocupaci¨®n y creciente mimo por el canal del cr¨¦dito. Las compras de deuda pueden reducir a¨²n m¨¢s los diferenciales en los mercados de liquidez y se ha anunciado, adem¨¢s, que las pr¨®ximas subastas de liquidez orientadas al cr¨¦dito (los TLTRO) ser¨¢n a¨²n m¨¢s baratas de lo que se hab¨ªa fijado inicialmente. Esto supone un doble reconocimiento: por un lado, el TLTRO no est¨¢ funcionado y, por otro, el BCE sigue empe?ado en que funcione. Con esta combinaci¨®n de medidas, lo curioso es que Alemania puede ser especialmente beneficiada, aumentando sus exportaciones y reduciendo la deuda p¨²blica en el balance de sus bancos sin asumir apenas riesgo de los dem¨¢s por hacer lo mismo. En Grecia o Chipre no podr¨¢n decir lo mismo.

En realidad el balance del banco central se ampl¨ªa para reforzar el respirador monetario artificial. Sin embargo, para tener efectos sostenibles en el largo plazo hacen falta reformas as¨ª como est¨ªmulos de la demanda y una mayor coordinaci¨®n fiscal, lo que supondr¨ªa un cambio radical en la estricta gobernanza europea. Pero para ello, alguien tiene que mover ficha primero. ?Reformas o solidaridad, qui¨¦n mueve primero? Sospecho que tendr¨¢n que ser las reformas. Con ellas, las ayudas y la solidaridad cobran m¨¢s sentido. Con o sin QE.