Tiempo al tiempo

El tono del mensaje emitido por Mario Draghi en la comparecencia posterior al Consejo de Gobierno del Banco Central Europeo (BCE) de este jueves ha sido bastante m¨¢s optimista que el transmitido a finales de enero. Entonces, en una decisi¨®n motivada en el riesgo de desanclaje de las expectativas de inflaci¨®n a medio plazo, el BCE anunci¨® un amplio programa de compra de deuda soberana y de instituciones europeas como complemento a los ya existentes para bonos respaldados por activos y bonos cubiertos. En total, m¨¢s de un bill¨®n de euros hasta septiembre de 2016.

Apenas seis semanas de buenos indicadores macroecon¨®micos en la eurozona, superando las expectativas de mercado, el BCE ha revisado al alza sus proyecciones de crecimiento e inflaci¨®n para la econom¨ªa del ¨¢rea euro. La m¨¢xima autoridad monetaria proyecta ahora un crecimiento real del PIB cercano al 2% en 2016 y 2017, con la inflaci¨®n acerc¨¢ndose al objetivo del BCE en este ¨²ltimo a?o (1,8%).

En esta mejora de expectativas desempe?a un papel fundamental el apoyo al sector exportador de la depreciaci¨®n del euro y el efecto conjunto sobre la capacidad de gasto del sector privado de la ca¨ªda del coste de la energ¨ªa y la continuidad de la reducci¨®n de costes financieros para el sector privado. Salvo en la evoluci¨®n del coste de la energ¨ªa, el resto de variables se han visto ya influenciadas por las decisiones recientes de pol¨ªtica monetaria cuantitativa expansiva tomadas por el BCE.

Draghi ha reiterado que su actuaci¨®n debe ser acompa?ada por los Gobiernos con reformas

Es a¨²n muy pronto para desterrar el temor a un enquistamiento de un patr¨®n de muy bajo crecimiento con m¨ªnima inflaci¨®n. Draghi ha reiterado que su acci¨®n debe acompa?arse por los Gobiernos, v¨ªa reformas estructurales y fomento de la inversi¨®n productiva, para apuntalar el crecimiento a medio plazo.

La lectura de los mercados es, hasta cierto punto, esc¨¦ptica. Las Bolsas europeas acumulan ganancias cercanas al 15% desde principios de a?o. Las curvas de tipos de deuda soberana de pa¨ªses del n¨²cleo del ¨¢rea euro no cotizan a¨²n una recuperaci¨®n de las expectativas c¨ªclicas a medio y largo plazo (que obligatoriamente pasa por subidas de tipos de inter¨¦s). La todav¨ªa tenue recuperaci¨®n de las expectativas de inflaci¨®n a medio y largo en el mercado de bonos convive con estabilidad de tipos nominales en m¨ªnimos hist¨®ricos en la curva de deuda alemana.

A medio plazo, ser¨ªa l¨®gico esperar que, si la recuperaci¨®n gana fuerza, los tipos nominales de los pa¨ªses del n¨²cleo repunten (en paralelo, quiz¨¢s, a mayores cesiones en los diferenciales de la deuda perif¨¦rica). A corto plazo, sin embargo, el inicio de las compras masivas de deuda por parte del BCE act¨²a como factor potencialmente depresor de las rentabilidades cotizadas en mercado. No conviene ser en exceso complacientes: el mercado est¨¢ muy sesgado hacia un efecto depresor de esas compras en las rentabilidades, pero hay que advertir que no todos los tenedores de bonos actuales tienen el mismo incentivo a mantener posiciones a las rentabilidades actuales. Sobre todo, si las condiciones c¨ªclicas siguen mejorando.

Jos¨¦ Manuel Amor y Victor Echevarr¨ªa son profesores de la Escuela de Finanzas Aplicadas (Afi).