Cobertura y volatilidad

El aumento de la exposici¨®n internacional de la empresa espa?ola, que se ha tornado muy saludable en el ¨²ltimo lustro, reviste no obstante algunos factores de incertidumbre vinculados a las expectativas de desaceleraci¨®n de algunas de las principales econom¨ªas emergentes, en particular China y Brasil. Estas previsiones provocan importantes tensiones en el mercado de divisas, y constituyen un acicate para la actualizaci¨®n de pol¨ªticas de gesti¨®n de riesgo en estos primeros compases del ejercicio.

Diferentes ¨¢mbitos de an¨¢lisis muestran que la internacionalizaci¨®n de la empresa espa?ola se ha intensificado con una creciente diversificaci¨®n por pa¨ªses. La exposici¨®n v¨ªa Inversi¨®n Extranjera Directa (IED) est¨¢ dominada por los pa¨ªses de Am¨¦rica Latina (25%), siendo Brasil el que ocupa una posici¨®n m¨¢s destacada en t¨¦rminos de stock, pero habiendo quedado relegada en t¨¦rminos de los flujos de inversi¨®n en los ¨²ltimos a?os, por detr¨¢s de M¨¦xico. Desde el punto de vista de la relaci¨®n comercial, el principal socio contin¨²a siendo la Uni¨®n Europea, que concentra el 70% de las exportaciones. Por ¨²ltimo, resulta destacable la creciente presencia en Asia que pone de manifiesto el an¨¢lisis de transacciones corporativas, aunque a¨²n lejos de EEUU y Reino Unido.

Este breve an¨¢lisis manifiesta que las fuentes geogr¨¢ficas de las que procede el riesgo financiero son muy diversas. En el contexto descrito es importante contrastar si el tipo de cambio est¨¢ reflejando adecuadamente la posici¨®n de estos pa¨ªses, o si por el contrario el mercado est¨¢ reaccionando en exceso.

En la mayor parte de los casos se observan divergencias significativas con respecto a tipos de cambio de equilibrio calculados a partir de modelos cl¨¢sicos basados en diferenciales de precios, reflejando un castigo excesivo para las principales monedas emergentes. Este registro nos da una orientaci¨®n de que en un horizonte de medio y largo plazo existe potencial para la recuperaci¨®n del valor de las divisas.

Sin embargo, es un indicador insuficiente para la toma de decisiones de gesti¨®n de riesgos en el m¨¢s corto plazo, fundamentalmente porque las dudas traen consigo inestabilidad y elevan el riesgo de penalizaci¨®n en la cuenta de resultados y en el flujo de caja de la empresa. En este sentido, la pr¨¢ctica totalidad de tipos de cambio de monedas emergentes frente al euro han incrementado su volatilidad a lo largo de los ¨²ltimos meses en m¨¢s de cinco puntos hasta situarse en cotas pr¨®ximas al 16%, adem¨¢s de registrar importantes p¨¦rdidas de valor.

?Es momento de cubrir? La decisi¨®n debe tomarse atendiendo no s¨®lo a expectativas, sino tambi¨¦n al coste de la estrategia elegida, que suele ser el empleo de seguros de cambio. En horizontes de tiempo inferiores a seis meses, muchas monedas cotizan con descuentos claramente inferiores a sus registros de inestabilidad. Excluyendo Brasil, en donde el coste de cobertura limita la capacidad de mitigaci¨®n de riesgos, en el resto de econom¨ªas emergentes los descuentos oscilan entre el 1% y el 6%, permitiendo proteger, al menos, el horizonte temporal m¨¢s inmediato. Por el contrario, el an¨¢lisis de una cobertura de m¨¢s largo plazo debe tener en consideraci¨®n los niveles de infravaloraci¨®n que muchas monedas han alcanzado, y que permiten mantener el riesgo abierto para aprovechar nuevas ventanas de oportunidad en el mercado.

(*) Pablo Guijarro e Isabel Gaya son profesores de Afi Escuela de Finanzas Aplicadas