El BCE, entre el rigor y la crueldad

En lo inmediato, la carrera de alzas de tipos de inter¨¦s emprendida por el BCE desde el verano cosecha resultados indiscutibles. Ha disparado los beneficios de los bancos privados. Ha reducido los de sus sucursales, los 20 bancos centrales nacionales, pues deben retribuir los dep¨®sitos de aquellos, aunque ellos no hagan lo mismo con sus clientes (de pasivo). Ha da?ado a los consumidores de cr¨¦dito (de activo), incluidas las empresas, y ralentizado, entre otros, el mercado inmobiliario.

Perjudicar¨¢ al empleo (que ostenta un r¨¦cord del 6,6% en diciembre), pues ¡°puede ralentizarse¡± y el paro amenaza con encresparse, augur¨® la presidenta, Christine Lagarde, al subir tipos hasta el 3%: el modelo madrugador de la Reserva Federal ya arroja cinco meses con declinante creaci¨®n de empleo. Y es que la econom¨ªa flaquea. El PIB europeo crecer¨¢ en 2023 a un ralo 0,3%, previ¨® la Comisi¨®n en noviembre. Y la locomotora alemana se contrajo un 0,2% en el trimestre final de 2022. Crecer menos: m¨¢s paro.

Mientras, la estrategia del banco central no se mueve del duro rigorismo (en las alzas de tipos, restrictivas de la actividad). Ni de la rigidez (Lagarde se ufan¨® por ¡°mantener el rumbo¡±, no importa el triple dato de tres meses consecutivos de inflaci¨®n). Ni de una apariencia de sesgo cruel, seguro que involuntaria: por la asepsia cl¨ªnica con que minimiza los costes sociales del campeonato de tipos, en la senda de Jerome Powell, el patr¨®n de la Fed al que no se le movi¨® un m¨²sculo profetizando some pain (algo de sufrimiento) al inicio de su giro restrictivo.

Lo m¨¢s nuevo es la contundencia hier¨¢tica de la presidenta. Otros, m¨¢s halcones, la apretaban: ¡°Aceleraremos con determinaci¨®n, incluso si nuestras medidas perjudican al crecimiento econ¨®mico¡±, hendi¨® el jefe del Bundesbank, Joachim Nagel. Eso ¡°reducir¨¢ la demanda agregada, tanto el consumo como la inversi¨®n¡±, agreg¨® el vice de Fr¨¢ncfort, Luis de Guindos (Pol¨ªtico, 8/11/2022), con el solemne y peregrino argumento de que ¡°es la ¨²nica v¨ªa posible, porque no hacer nada ser¨ªa mucho peor¡±.

Prestaban o¨ªdos sordos a las advertencias contra los ¡°riesgos de recesi¨®n¡± y al de que ¡°los bancos centrales est¨¦n yendo demasiado lejos¡± (FT, 31/10/2022). ¡°Hay algo gravemente err¨®neo con las ideas prevalentes de la pol¨ªtica monetaria cuando los bancos centrales protegen su credibilidad abocando las econom¨ªas a la recesi¨®n¡±, tuite¨® la primera ministra finlandesa, Sanna Marin.

Ocurre que respiran por la leyenda de jabato que a¨²n exhala el ex gobernador de la Fed, Paul Volcker: dobleg¨® la in¨¦dita inflaci¨®n de los a?os 70, desde el 13% hacia el 3%, con una secuencia de alzas de tipos hasta el 20%, s¨ª. Pero a costa de hipotecas al 18,5%, de constre?ir la ¡°actividad econ¨®mica¡±, y de un desempleo en 1982 de casi el 11%, ¡°mayor incluso¡± que en la Gran Recesi¨®n de 2008 (Ben Bernanke, Mis a?os en la Reserva Federal, Deusto, Barcelona, 2014).

Y no se olvide que una recesi¨®n, sobre todo para los pobres, ¡°amputa la mano con que se alivia el u?ero¡±, describi¨® un gran economista de la Brookings, Joseph Minarik (en la precisa cr¨®nica de William Greider Secrets of the temple, Simon&Schuster, New York, 1987).

Pero adem¨¢s, el Tratado de Funcionamiento de la UE (TFUE) no impone al BCE una ¨²nica misi¨®n. Combatir la inflaci¨®n es su ¡°objetivo principal¡± (art¨ªculo 127), pero acompa?ado de la obligaci¨®n de apoyar ¡°las pol¨ªticas econ¨®micas generales de la Uni¨®n¡±: el ¡°desarrollo sostenible¡±, y un ¡°crecimiento econ¨®mico¡±, ¡°tendente al pleno empleo¡± (art¨ªculo 3, TUE). Nunca nadie habla en serio de eso desde Fr¨¢ncfort. Se oblitera.

Para m¨¢s inri, la pol¨ªtica de nueva (vieja) austeridad monetaria no ha contribuido a¨²n a disminuir los precios, como pretende. Es cierto que una estrategia restrictiva tarda en surtir efecto: m¨¢s a¨²n si la inflaci¨®n procede sobre todo de la oferta m¨¢s que de la demanda. Jibarizar esta solo ataja la otra de modo indirecto. Hasta hoy, seis meses despu¨¦s de iniciarse, solo la ¨²ltima Actualizaci¨®n de previsiones del FMI (30/1/2023) sospecha que s¨ª est¨¦ siendo efectiva. Solo sospecha: ¡°Hay indicios de que el endurecimiento empieza a enfriar la demanda y la inflaci¨®n¡±, reza.

De hecho, Lagarde no cita la acci¨®n del BCE entre las causas de que los precios capotasen desde el 10,6% de octubre al 8,5% de enero. Menciona factores ajenos: la reducci¨®n de los cuellos de botella y el desplome de los precios energ¨¦ticos.

Pero para concluir que ¡°la econom¨ªa europea ha demostrado ¡°mayor resiliencia de la esperada¡±. Que lo aguanta todo. No busca cauterizar la debilidad augurada, sino aprovechar que la debilidad no lleg¨® al desastre. Y poder seguir aplicando aceite de ricino. Con la ayuda de que la reapertura y recuperaci¨®n de China y la incertidumbre de la guerra de Rusia podr¨ªan reactivar los precios.

Hay otros elementos discutibles en el discurso antiinflacionista de los bancos centrales. Uno, la verbalizaci¨®n quiz¨¢ demasiado aguda de que la expansi¨®n presupuestaria de los gobiernos para contraatacar la crisis estropee los efectos de la restricci¨®n monetaria (desacople). Mientras, en general, los pol¨ªticos se inmiscuyen menos en sentido inverso, respetando la independencia de los emisores.

Otro, un exceso de obsesi¨®n por los efectos inflacionarios de segunda ronda que provocar¨ªan las alzas salariales. Como insisti¨® Lagarde esta semana: ¡°Factores dom¨¦sticos como la persistente alza de las expectativas inflacionistas por encima de nuestro objetivo [del 2%] o aumentos salariales m¨¢s altos que los anticipados, podr¨ªan conducir a una inflaci¨®n m¨¢s alta a medio plazo¡±.

El miedo es libre, pero la ponderaci¨®n, obligatoria para las autoridades. Eso implica no olvidar que el grueso de la inflaci¨®n no proviene de una ¡°espiral de salarios-precios¡± (The causes of and responses to today¡¯s inflation, Joseph Stiglitz/Ira Regmi, Instituto Roosevelt, diciembre 2022).

Todav¨ªa m¨¢s. Hay evidencia cient¨ªfica de que en 22 ocasiones similares a 2021 durante medio siglo ¡°la inflaci¨®n disminuy¨® y el crecimiento de los salarios aument¨® sin [provocar] una espiral de precios y salarios¡±, resume desde el FMI John Bluedorn (en el blog de la instituci¨®n), sobre la base del informe oficial Perspectivas de la econom¨ªa mundial (octubre de 2022).

Tambi¨¦n la ¨®ptica privada m¨¢s sagaz comparte el diagn¨®stico: ¡°El crecimiento de la inflaci¨®n m¨¢s all¨¢ de los precios de las mercanc¨ªas se debe m¨¢s a la expansi¨®n de los m¨¢rgenes de beneficio que a la presi¨®n de los salarios¡±. No lo escribe un acad¨¦mico ni un izquierdista, sino Paul Donovan, el economista jefe de la mayor gestora mundial de patrimonios, la UBS Wealth Management (FT, 3/11/2022). Un respetado gur¨² de cabecera de los ricos. Que conoce bien c¨®mo operan.