Las empresas recuperan los dividendos previos a la pandemia

?Se est¨¢n forrando las empresas con la inflaci¨®n? Las fuertes subidas de precios parecen apuntar en este sentido. As¨ª que la cuesti¨®n se ha convertido en terreno abonado para la controversia. Incluso el BCE ha llamado la atenci¨®n sobre los importantes incrementos de m¨¢rgenes experimentados en la zona euro. En Espa?a, el Gobierno y el Banco de Espa?a han creado un observatorio para vigilar su evoluci¨®n. Sin embargo, los datos recogidos...

?Se est¨¢n forrando las empresas con la inflaci¨®n? Las fuertes subidas de precios parecen apuntar en este sentido. As¨ª que la cuesti¨®n se ha convertido en terreno abonado para la controversia. Incluso el BCE ha llamado la atenci¨®n sobre los importantes incrementos de m¨¢rgenes experimentados en la zona euro. En Espa?a, el Gobierno y el Banco de Espa?a han creado un observatorio para vigilar su evoluci¨®n. Sin embargo, los datos recogidos por el INE sobre dividendos no cuentan exactamente el mismo relato: el conjunto de las sociedades no financieras apenas acaba de recuperar en el primer trimestre de este a?o la cifra repartida previa a la pandemia: cerca de 84.000 millones de euros en dividendos tomando el acumulado de los ¨²ltimos cuatro trimestres. Tan solo 750 millones menos que en 2019. Aunque si se toman exclusivamente las cantidades del primer trimestre de 2023, estas ya superan las del mismo periodo de 2019: se han retribuido a los accionistas 11.314 millones frente a los 9.982 de hace cuatro a?os.

Los 84.754 millones que se abonaron en el 2019 fueron un r¨¦cord en medio de una coyuntura complicada que acusaba las tensiones comerciales y la desaceleraci¨®n. Entre 2008 y 2016 los dividendos estuvieron estancados alrededor de los 55.000 millones. Empezaron a crecer con vigor a partir de 2017. Hasta que lleg¨® el coronavirus y en 2021 retrocedieron a 68.000 millones. A su vez, esta misma evoluci¨®n se ha visto reflejada en los dividendos que perciben los hogares que han invertido en empresas, que superan ahora los 27.000 millones.

Estos niveles de dividendos coinciden con que las empresas han estado subiendo precios y ya est¨¢n recuperando m¨¢rgenes, seg¨²n los datos recogidos en el observatorio creado por el Gobierno y el Banco de Espa?a. Cuando una compa?¨ªa aumenta sus precios al tiempo que deja igual los m¨¢rgenes, entonces gana m¨¢s vendiendo lo mismo. Es decir, la inflaci¨®n deber¨ªa haber permitido que los dividendos engordaran m¨¢s. Pero seg¨²n los n¨²meros del INE no ha sido as¨ª.

?Y a qu¨¦ se debe esto? El principal motivo es que las empresas est¨¢n dedicando mucho m¨¢s recursos a las plantillas incluyendo cotizaciones: gastan unos 32.000 millones m¨¢s al a?o que en 2019. Es una cifra un 8% superior y que deja la masa salarial costeada por las empresas en 410.000 millones. Cuentan con m¨¢s empleados y los sueldos han empezado a crecer con un poco m¨¢s de br¨ªo en un contexto de intensa devaluaci¨®n salarial, aumento de las vacantes y subidas del salario m¨ªnimo y de las cotizaciones.

Adem¨¢s, con la fuertes subidas de tipos, las empresas tienen que destinar unos 5.000 millones adicionales a pagar intereses alcanzando un total de 24.000 millones anuales, un 29% m¨¢s. En estos n¨²meros tambi¨¦n pesa el hecho de que el endeudamiento empresarial haya aumentado un 6%, unos 50.000 millones, en gran medida por los pr¨¦stamos ICO que tuvieron que tomar para aguantar la falta de actividad de la pandemia. Y tributan casi un tercio m¨¢s, unos 10.000 millones, en impuestos directos. Rozan un total de 29.000 millones gracias a los mayores beneficios en euros y las limitaciones a las compensaciones que se utilizan para rebajar la factura fiscal.

No obstante, como subraya el observatorio de m¨¢rgenes, el conjunto de las cifras esconde realidades muy distintas por sectores: mientras unas todav¨ªa se est¨¢n recuperando de la pandemia; otras acumulan r¨¦cords de facturaci¨®n como las energ¨¦ticas. En cualquier caso, la recaudaci¨®n por impuestos directos de las empresas se encuentra todav¨ªa lejos de los 39.000 millones conseguidos en 2007, cuando la burbuja inmobiliaria y de deuda espoleaba los ingresos y hab¨ªa una mayor proporci¨®n de beneficios de origen nacional que internacional.

Sin empuje inversor

En cambio, la mala noticia es que las compa?¨ªas emplean una menor proporci¨®n de recursos para la inversi¨®n. Si se compara con antes de la pandemia, son unos 10.000 millones menos, una cantidad un 6% inferior y que se sit¨²a en los 168.000 millones.

La inversi¨®n no se est¨¢ recobrando con el vigor esperado a pesar del tir¨®n que deber¨ªan estar proporcionando los fondos europeos y la recuperaci¨®n econ¨®mica. En gran medida ocurre por la construcci¨®n, afectada por la falta de mano de obra, los cuellos de botella y la crisis de precios. Algunos expertos apuntan que podr¨ªa haber algunos problemas con la forma en que se ha contabilizado en el PIB la inversi¨®n de este sector y que, una vez se haga la revisi¨®n estad¨ªstica de septiembre, quiz¨¢s se corrijan estos datos. Pero tambi¨¦n la inversi¨®n en maquinaria y activos fijos, que se ha comportado un poco mejor, sigue sin recuperarse de forma completa. Mar¨ªa Jes¨²s Fern¨¢ndez, analista de Funcas, destaca que entre 2015 y 2019 la inversi¨®n empresarial en bienes de equipo creci¨® un promedio del 7,9% en euros y del 7,1% una vez se resta la inflaci¨®n. En 2022 fue del 4% y un 1,8% deflactado. Ante estos datos, la pregunta es qu¨¦ habr¨ªa pasado sin los fondos europeos, comenta Mar¨ªa Jes¨²s Fern¨¢ndez.

¡°Venden m¨¢s pero tambi¨¦n tienen que pagar m¨¢s por muchos conceptos, y eso podr¨ªa estar afectando a la inversi¨®n. Cuando se recobran los beneficios, se recupera la inversi¨®n siempre que las perspectivas sean favorables¡±, se?ala Manuel Hidalgo, profesor de la Universidad Pablo de Olavide y economista de EsadeEcPol.

Puede estar sucediendo que haya un efecto composici¨®n al haber m¨¢s servicios y menos industria: los primeros son menos intensivos en bienes de equipo y maquinaria que los segundos, lo que puede haber reducido el nivel de inversi¨®n. Una carga de intereses al alza tambi¨¦n retrae y desincentiva la inversi¨®n.

Como explica Francisco Vidal, economista de Cepyme, el actual nivel de dividendos no es tan elevado cuando se considera d¨®nde est¨¢n los tipos y la inflaci¨®n. Los inversores reclaman siempre que se les retribuya con una prima sobre lo que se considera una inversi¨®n segura, por ejemplo la deuda p¨²blica o el dep¨®sito a plazo. Si los tipos est¨¢n m¨¢s altos y la inflaci¨®n disminuye el rendimiento real, el dividendo que reclaman tiene que ser por fuerza m¨¢s alto. Hay que retribuir el coste de oportunidad para atraer el capital, recuerda Vidal. Y a?ade que los m¨¢rgenes tambi¨¦n van con el ciclo: ¡°Las empresas usan el margen como variable de ajuste cuando el contexto empeora¡±.

Pese a estos n¨²meros, las empresas consiguen tener una renta mayor gracias a que los precios son mayores. 218.000 millones en el acumulado de los ¨²ltimos cuatro trimestres frente a los 202.000 millones de 2019. Pero esa renta, el excedente que queda tras todos sus gastos, se est¨¢ incluso reduciendo levemente respecto a las cotas precovid debido a las depreciaciones de capital: las amortizaciones que tienen que ir contabilizando de las inversiones realizadas. Estas suben en 17.500 millones. Un motivo claro que puede haber acelerado estas depreciaciones es la inflaci¨®n. Adem¨¢s, con la pandemia se dieron unos niveles de dotaciones extraordinarios al deteriorarse el valor de los activos. En alguna medida incluso podr¨ªan estar us¨¢ndose para reducir la factura tributaria. Y cabe pensar que, al ser cada vez mayor el stock de inversiones, esto obliga a hacer m¨¢s amortizaciones.

Por otra parte, una forma indirecta de retribuir al margen de los dividendos son las recompras de acciones. Banca y energ¨¦ticas han recurrido m¨¢s a este mecanismo.

Seg¨²n el observatorio del Gobierno y el Banco de Espa?a, en 2022 los m¨¢rgenes de las empresas crecieron con fuerza, compensando la ca¨ªda de la pandemia. Hasta el punto de que en su conjunto en el primer trimestre de 2023 ya estaban recuperados, si bien con unas cifras muy distintas por sectores. Lo l¨®gico ser¨ªa que el comportamiento se modere a lo largo de este a?o conforme se hace acomodo en las cuentas para actualizar los salarios y hacer frente a las subidas de intereses. De no frenarse, el riesgo que teme el Banco de Espa?a es que la inflaci¨®n se haga m¨¢s resistente, empujada por una demanda que les permite subir m¨¢rgenes en sectores como la hosteler¨ªa, el turismo o los servicios.

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