Nuevos anticuerpos ante el ajuste del BCE

La respuesta de la econom¨ªa espa?ola a la subida de tipos de inter¨¦s no deja de sorprender. Casi todos los anteriores ciclos de endurecimiento monetario ¡ªmotivados, como ahora, por la necesidad de luchar contra la inflaci¨®n¡ª hab¨ªan generado una recesi¨®n. En este caso, sin embargo, la econom¨ªa resiste mejor de lo previsto, a tenor del dato de crecimiento del segundo trimestre, un notable 0,4%, pr¨¢cticamente lo mismo que en los tres trimestres anteriores. En el mismo...

La respuesta de la econom¨ªa espa?ola a la subida de tipos de inter¨¦s no deja de sorprender. Casi todos los anteriores ciclos de endurecimiento monetario ¡ªmotivados, como ahora, por la necesidad de luchar contra la inflaci¨®n¡ª hab¨ªan generado una recesi¨®n. En este caso, sin embargo, la econom¨ªa resiste mejor de lo previsto, a tenor del dato de crecimiento del segundo trimestre, un notable 0,4%, pr¨¢cticamente lo mismo que en los tres trimestres anteriores. En el mismo periodo, el coste del dinero se ha encarecido vertiginosamente y el eur¨ªbor cotiza ya por encima del 4%.

Las explicaciones m¨¢s inmediatas ¡ªabaratamiento de la energ¨ªa, recuperaci¨®n del turismo, fondos Next Generation¡ª se quedan cortas, porque no bastan para entender la aparente inmunidad de las variables m¨¢s sensibles a la subida de tipos de inter¨¦s: la inversi¨®n se increment¨® nada menos que un 4,6% en el segundo trimestre.

La aceleraci¨®n del ritmo de ejecuci¨®n de los fondos europeos es un factor. Otro, crucial en un contexto de subida de tipos, el desendeudamiento de las empresas y de los hogares. Tras el shock de la pandemia, las empresas reanudaron el proceso de reducci¨®n de pasivos, de modo que su deuda se sit¨²a ya por debajo del nivel prepandemia y es casi la mitad que en el anterior ciclo de subida de tipos, que coincidi¨® con la crisis financiera. Asimismo, las familias han aligerado sus balances, aprovechando la subida del eur¨ªbor para amortizar pr¨¦stamos hipotecarios. Su situaci¨®n financiera es, por tanto, significativamente m¨¢s holgada que en el momento del estallido de la crisis financiera. El nivel de deuda privada es tambi¨¦n menor que en otros pa¨ªses de nuestro entorno, especialmente Pa¨ªses Bajos, Finlandia y Suecia, algo que tambi¨¦n contribuye a explicar el buen tono de la econom¨ªa espa?ola en el seno de la OCDE.

Bien es cierto que el elevado peso de los pr¨¦stamos hipotecarios a tipo variable es un factor de vulnerabilidad. El foco de atenci¨®n debe estar en las personas con menores niveles de renta, y es importante que las medidas dirigidas a este colectivo se refuercen, trat¨¢ndose de una cuesti¨®n social acuciante. Pero, a nivel macroecon¨®mico, el desendeudamiento parece estar amortiguando el impacto financiero de la subida de los tipos de inter¨¦s.

El comportamiento del mercado laboral es otro factor diferencial en relaci¨®n con ¨¦pocas anteriores. La moderaci¨®n del IPC junto con los acuerdos salariales y la incesante creaci¨®n de empleo han aportado un impulso al poder adquisitivo, contribuyendo a contener el impacto de la restricci¨®n monetaria en la renta de los hogares. El consumo privado rebot¨® en el segundo trimestre, quebrando la senda negativa de los dos trimestres anteriores.

Pero no echemos las campanas al vuelo, porque las se?ales de desaceleraci¨®n se han multiplicado. Nuestra econom¨ªa, muy dependiente del exterior, no puede desacoplarse del par¨®n de la eurozona, especialmente de Alemania. Las exportaciones, protagonistas de nuestra recuperaci¨®n pospandemia, dan s¨ªntomas de debilitamiento. El sector industrial se resiente, y las expectativas para los pr¨®ximos meses no son halag¨¹e?as (el indicador PMI de gestores de compra de las manufacturas se sit¨²a en terreno contractivo). Por otra parte, la subida de tipos de inter¨¦s no se ha trasladado todav¨ªa por completo a la econom¨ªa. La encuesta de pr¨¦stamos bancarios apunta a una fuerte reducci¨®n de la demanda de cr¨¦dito. Adem¨¢s, el BCE podr¨ªa dar una nueva vuelta de tuerca en septiembre, apoy¨¢ndose en la resiliencia de los precios, y sobre todo su presidenta, Christine Lagarde, advierte de que mantendr¨¢ los tipos durante un periodo m¨¢s prolongado de lo vaticinado.

Con todo, la econom¨ªa espa?ola ha dejado atr¨¢s algunas de sus r¨¦moras hist¨®ricas como la querencia por la deuda privada y la volatilidad del mercado laboral, lo que est¨¢ permitiendo encarar el ciclo monetario en mejor posici¨®n desde el punto de vista macroecon¨®mico. Queda por apuntalar estos resultados con reformas e inversiones que nos permitan abordar los grandes desaf¨ªos econ¨®micos, presupuestarios y sociales de nuestros tiempos.

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