Anatom¨ªa de la deuda externa

Uno de los desarrollos m¨¢s relevantes del periodo reciente es la intensificaci¨®n del desendeudamiento de la econom¨ªa espa?ola frente al exterior. La deuda externa ha sido un legado persistente de la burbuja de cr¨¦dito cuyo estallido asol¨® Espa?a a partir de 2008. En ese momento, el total de pasivos externos, es decir, el dinero que deb¨ªamos a los inversores extranjeros, roz¨® el 100% del PIB (en t¨¦rminos de posici¨®n de inversi¨®n internacional neta) y las cargas financieras se dispararon, engullendo, por ejemplo, la cuasi totalidad de los ingresos derivados del turismo internacional: la renta neta generada por el turismo apenas sirvi¨® para sufragar los intereses de la deuda. A partir de 2015, gracias a los super¨¢vits generados por las exportaciones, la deuda externa emprendi¨® una senda decreciente, pero el proceso fue lento. En 2020, como consecuencia de las necesidades de financiaci¨®n derivadas de la pandemia, el volumen de pasivos frente al exterior repunt¨® hasta el 85% del PIB, un nivel netamente inferior a los registros de la crisis financiera, pero todav¨ªa muy elevado.

Desde entonces, sin embargo, el volumen de pasivos contra¨ªdos con los inversores internacionales ha agudizado su desescalada hasta representar el 53% del PIB. El resultado es que los pagos por intereses tambi¨¦n se han aligerado: estos apenas equivalen ya al 15% de los ingresos por turismo, pese al encarecimiento del precio del dinero pilotado por el BCE. Venimos por tanto de lejos, y as¨ª lo reconoce la Comisi¨®n Europea en su In-depth review de seguimiento de los desequilibrios en los Estados miembro.

Adem¨¢s, la estructura de la deuda ha mejorado, atenuando el riesgo financiero. Una parte creciente de los pasivos consiste en t¨ªtulos de deuda con vencimientos a largo plazo, y sobre todo en inversiones extranjeras directas en empresas espa?olas, una variable por definici¨®n relativamente estable. El indicador de deuda externa de referencia de la Comisi¨®n, que excluye la inversi¨®n directa extranjera en Espa?a as¨ª como otros pasivos sin riesgo de impago, ha descendido hasta el 25% del PIB, casi la mitad que en 2020 y 54 puntos porcentuales menos que en el c¨¦nit de la crisis financiera. Este colosal esfuerzo de desendeudamiento, junto con la entrada de capital estable para equipar el tejido productivo espa?ol, trasladan una imagen de mayor confianza.

No obstante, los niveles de endeudamiento superan todav¨ªa los umbrales com¨²nmente considerados como prudenciales (la referencia de Bruselas es del 17% en concepto de posici¨®n de inversi¨®n internacional neta). As¨ª que este es un frente de vulnerabilidad que no ha desaparecido. Para atenuarlo, es necesario en primer lugar mantener el plus de competitividad, factor que genera excedentes en los intercambios internacionales, es decir de recursos que sirven para seguir avanzando en la reducci¨®n de los pasivos del sector privado. Otra condici¨®n es la contenci¨®n de los desequilibrios presupuestarios, habida cuenta del peso de los no residentes en las compras de nuevas emisiones de deuda del Tesoro. Habr¨¢ que hacerlo con buen temple para que no descarrile el crecimiento, siendo esta una variable crucial para disponer de la capacidad econ¨®mica de asumir las cargas financieras. Para ello el despegue del esfuerzo de inversi¨®n interno es sine qua non.

En lo inmediato, la din¨¢mica inercial de la econom¨ªa y del super¨¢vit externo parecen garantizados, propiciando un descenso adicional de la deuda externa en proporci¨®n del PIB. M¨¢s all¨¢, necesitaremos un nuevo impulso para crear un entorno favorable a la inversi¨®n y a la contenci¨®n del d¨¦ficit p¨²blico estructural, siendo este el principal factor de persistencia de la deuda externa. Pese a los avances recientes, el legado de la crisis sigue pesando en las cuentas externas, evidenciando la longevidad de los ciclos financieros. La profundizaci¨®n de estos avances es la clave para reducir nuestra exposici¨®n al vaiv¨¦n de los mercados financieros, y as¨ª ensanchar el margen de acci¨®n de la pol¨ªtica econ¨®mica.

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