Un mercado no tan perfecto como parece

En este ¨²ltimo art¨ªculo he agrupado los problemas relacionados con la Bolsa como mercado secundario, quiz¨¢s los m¨¢s conocidos del gran p¨²blico y los que han motivado m¨¢s propuestas de reforma. Pero conviene se?alar primero que, a juzgar por las cantidades negociadas, la importancia de nuestros mercados, si bien creciente, es todav¨ªa reducida. Para apoyar esta afirmaci¨®n podemos se?alar que la relaci¨®n entre contrataci¨®n efectiva de acciones y valoraci¨®n del capital en estos t¨ªtulos fue, durante el cuatrienio 1971-74, muy baja: exactamente el 2,5, 3,7, 4,9 y 5,7 por 100, respectivamente. A?¨¢dase el que apenas un 20 por 100 de los t¨ªtulos alcanzan una frecuencia de cotizaci¨®n cercana a las 100 sesiones al a?o, y se comprender¨¢ el relativo escepticismo respecto al peso real de nuestras Bolsas en el proceso de financiaci¨®n. Pasando ahora de las cifras a los grandes problemas, comenzar¨¦ por uno realmente interesante por sus resonancias de todo tipo: la influencia de los Bancos sobre la contrataci¨®n burs¨¢til.El ?control? bancario de las cotizaciones

La prepotencia de los Bancos deriva de varias circunstancias. Los Bancos administran las carteras de una vasta clientela y realizan por su cuenta toda clase de operaciones -se ha estimado que en total suponen alrededor del 85 por 100 de la contrataci¨®n-; a nadie se le escapa que esta enorme masa de ¨®rdenes puede influir tambi¨¦n, llegado el caso, en la actuaci¨®n de los agentes en cuanto ¨®rganos de mediaci¨®n. Pero a¨²n hay m¨¢s. En la pr¨¢ctica los Bancos controlan totalmente las compras y ventas de sus propias acciones y, en gran medida, las de las compa?¨ªas industriales en las cuales participan. El instrumento para ello son sociedades de cartera dependientes que act¨²an absorbiendo las ¨®rdenes de compra y de venta hasta alcanzar aproximadamente los precios y las cantidades deseados por los Bancos -algunos lectores probablemente ignoren que en la Bolsa de Madrid el corro bancario es el ¨²nico que no se ?vocea?-. Los Bancos justifican estas intervenciones aduciendo que se trata de un expediente para evitar grandes fluctuaciones en las cotizaciones que acaso desalentaran al inversor; lo cierto es que semejante actuaci¨®n es m¨¢s bien un intento de influir en la evoluci¨®n del mercado -no se olvide que la ponderaci¨®n del grupo ?Bancos? en el ¨ªndice general de cotizaciones de la Bolsa de Madrid. es, en 1976, del 43 por 100, y que el volumen de contrataci¨®n efectiva alcanzado en 1974 en valores bancarios fue de casi el 48 por 100 de la contrataci¨®n total.

A ello debe a?adirse el que su mayor conocimiento de las empresas, derivado en gran parte de la informaci¨®n que ¨¦stas est¨¢n obligadas a suministrarles como consecuencia de la relaci¨®n de clientela que les une a los Bancos convierte a ¨¦stos en operadores aut¨¦nticamente privilegiados en el mercado burs¨¢til. ?Soluciones? Dif¨ªciles y complejas por estar ligadas al problema amplio de cu¨¢l es el grado de poder que la Banca tiene sobre la econom¨ªa. Ahora bien, reconociendo lo complicado que es, conviene intentar esbozar soluciones posibles.

Si el objetivo b¨¢sico es limitar la influencia de los Bancos sobre la Bolsa, puede actuarse a trav¨¦s de varias v¨ªas. En el anterior art¨ªculo se?al¨¦ el. fomento y la difusi¨®n de nuevas formas de intermediaci¨®n como medio de recortar la incidencia de los Bancos en el mercado primario; a?adir¨¦ ahora que si se permitieran las asociaciones de agentes, ¨¦stos podr¨ªan constituir firmas dedicadas al asesoramiento burs¨¢til,y competir con los Bancos en dicho terreno. Paralelamente, deber¨ªa terminarse con la parad¨®jica situaci¨®n actual en la cual los Bancos poseen un gran poder no equilibrado por unas responsabilidades claras. Los Bancos tendr¨ªan que colaborar en el proceso de perfeccionamiento de nuestro mercado de capitales; la primera medida para ello consistir¨ªa en incluirles entre los componentes de los ¨®rganos de gesti¨®n de la Bolsa, sobre cuya reforma me pronunciar¨¦ de inmediato.

Contra la limitaci¨®n del 5 por 100

Otro inconveniente grave para la agilidad operativa de la Bolsa es la regla, vigente en Madrid y Barcelona, seg¨²n la cual la cotizaci¨®n de un valor no puede superar en m¨¢s de un 5 por 100 la alcanzada durante la sesi¨®n anterior. La pr¨¢ctica se suele justificar aduciendo la necesidad de asegurar un cierto orden en el mercado en momentos dif¨ªciles, as¨ª como un nivel m¨ªnimo de liquidez a los valores en contr¨¢taci¨®n. En realidad ese objetivo puede alcanzarse por medios menos perturbadores, ya que la contrapartida del sistema actual es que, en ocasiones, la aplicaci¨®n del 5 por 100 impide que las cotizaciones reflejen el verdadero estado del mercado e imposibilita una recuperaci¨®n efectiva de los cambios. Todo ello sin mencionar la posibilidad que una aplicaci¨®n interesada. del mismo lo convierta en una manipulaci¨®n injustificada.

Se impone, por tanto, que las dos Bolsas estudien la sustituci¨®n inmediata de dicha regla por m¨¦todos m¨¢s eficaces. En el supuesto de que se autorizasen las asociaciones de agentes y que se derogase la prohibici¨®n que sobre ellos pesa de actuar en el mercado por su propia cuenta se podr¨ªa probar el sistema americano de ?especialistas?; es decir, los agentes est¨¢n autorizados Para comprar y vender determinados valores para su propia cartera, estabilizando de esta forma el mercado. No muy diferente es el comportamiento de los ?Jobbers? ingleses, intermediarios, que son los ¨²nicos autorizados para tratar con los ?Dealers? -figura equivalente a nuestros agentes-. Aun cuando razonables, estos sistemas responden a tradiciones y mentalidades diferentes de las imperantes en la Bolsa espa?ola; por esta raz¨®n la soluci¨®n m¨¢s factible consistir¨ªa en autorizar de una vez las operaciones a plazo definidas en los art¨ªculos 79 a 138 del vigente Reglamento. Desgraciadamente, ello es impensable hasta tanto el mercado no cuente con un sistema de liquidaci¨®n y compensaci¨®n eficaz.

La posici¨®n de los agentes de cambio

El tema de la posici¨®n de los agentes de Cambio y Bolsa es un tanto delicado, ya que cualquier propuesta de modificaci¨®n del actual status puede interpretarse como un ataque de mala fe a un grupo de distinguidos funcionarios p¨²blicos, dotado adem¨¢s de una notable capacidad de presi¨®n corporativa. Nada m¨¢s lejos de mi intenci¨®n, pero lo cierto es que la actual situaci¨®n me parece insostenible. No se puede justificar el que, como dice el Decreto de 23 de agosto de 1, 975, ?teniendo en cuenta la expansi¨®n previsible del mercado de capitales y las necesidades actuales del servicio encomendado a los agentes?, se fije en 170 el n¨²mero de los mismos ?durante los pr¨®ximos diez a?os?. O sea, hasta 1985 Madrid no podr¨¢ contar con m¨¢s de 88 agentes -en la actualidad tiene 69, si no me equivoco-; Barcelona, 50 -cuenta con 43-, y Bilbao, 32 -hoy en d¨ªa, 26-. Aun a riesgo de errar, opino que dichas Bolsas deber¨ªan disponer ahora mismo de 150, 80 y 60 agentes, respectivamente, si se quiere asegurar plenamente su buen funcionamiento.

Esa ampliaci¨®n del n¨²mero de agentes deber¨ªa venir acompa?ada de la inmediata autorizaci¨®n para que constituyeran asociaciones -poniendo en vigor el art¨ªculo 6 del citado Decreto- y previa la separaci¨®n de las funciones de intervenci¨®n en las p¨®lizas de cr¨¦dito y de intermediaci¨®n en la negociaci¨®n burs¨¢til como medio de asegurar su plena independencia respecto a posibles presiones de los Bancos. Como justa contrapartida, se impone subir los rid¨ªculos aranceles que actualmente cobran, sustituyendo el sistema actual por otro en el cual el arancel var¨ªe en funci¨®n de la cuant¨ªa de la operaci¨®n. Si haciendo uso de la posibilidad de asociarse los agentes adoptan un papel imaginativo y decidido, el inversor, el mercado, y en definitiva ellos mismos, saldr¨¢n grandelmente beneficiados. Otro tema que s¨®lo apuntar¨¦, pero cuya soluci¨®n debe estudiarse, es el de la posible integraci¨®n de los corredores de Comercio al circuito burs¨¢til y su conexi¨®n con esas posibles asociaciones de agentes.

Las facultades de las juntas sindicales

Igualmente vidrioso es el punto de las Juntas Sindicales y sus actuales facultades como ¨®rgano de gobierno de las Bolsas. No se trata de que la Bolsa sea un asunto demasiado importante para encomend¨¢rselo a los agentes, pero s¨ª resulta claro que el desarrollo alcanzado por el mercado, y el que en un futuro ser¨ªa deseable que lograse, hace necesario, por un lado, una intervenci¨®n m¨¢s activa y tuteladora del Ministerio -cuya primera consecuencia deber¨ªa ser la modificaci¨®n de la grotesca composici¨®n que hoy en d¨ªa tiene el Consejo Superior de Bolsas-, al tiempo que se da entrada en las Juntas a representantes de los principales sectores interesados -Bancos, sociedades de inversi¨®n colectiva, empresas cotizadas y p¨²blico en general-.

Por ¨²ltimo, dentro de este esquema de reformas no cabe tolerar la continuaci¨®n del estado vergonzoso de falta de informaci¨®n en que hoy en d¨ªa se tiene al inversor. Para empezar, las Bolsas deber¨ªan ser inflexibles en el cumplimiento de los requisitos marcados en los art¨ªculos 28, 47 y 48, referentes a la documentaci¨®n econ¨®mica que las empresas han de facilitar. El segundo paso consistir¨ªa en exigir, primero a las sociedades que solicitan la admisi¨®n a cotizaci¨®n y despu¨¦s a las ya cotizadas, una informaci¨®n peri¨®dica y completa que permita al inversor evaluar la situaci¨®n y perspectivas de quien solicita su ahorro. Se trata, en una palabra, de reforzar la confianza del inversor en el mercado y de evitar que un reducido grupo de operadores lo manipulen en su exclusivo provecho.

Y concluyo: en estos tres.art¨ªculos he pretendido hacer un modesto esbozo de problemas que aquejan a la Bolsa y apuntar algunas mejoras posibles con buena voluntad y decisi¨®n. He huido deliberadamente de los grandes esquemas y dem¨¢s metaf¨ªsica huera. Para nuestro mercado de capitales existen soluciones con tal que los estamentos implicados act¨²en con una honesta responsabilidad; ese el el ¨²nico caldo de cultivo en el cual puede arraigar cualquier tipo de reforma.