La pol¨ªtica monetaria tendr¨¢ que reducir el coste del cr¨¦dito y ampliar los plazos de financiaci¨®n

La pol¨ªtica monetaria desempe?a un papel esencial respecto de las inversiones y otro no menos importante respecto a los precios. En cuanto a las inversiones, porque las disponibilidades de cr¨¦ditos y los tipos de inter¨¦s constituyen un elemento de gran importancia para su realizaci¨®n. En cuanto a los precios, porque la cantidad de dinero condiciona el gasto nacional y el ritmo de la inflaci¨®n.La pol¨ªtica monetaria debe ocupar, por tanto, un lugar importante en un programa de pol¨ªtica econ¨®mica que aspira a incrementar sustancialmente la inversi¨®n privada y a combatir la inflaci¨®n.

La escalada de los tipos de inter¨¦s

Si alg¨²n ¨ªndice tuviera que tomarse del comportamiento de la pol¨ªtica monetaria a partir de julio de 1977, y este ¨ªndice fuese decidido por votaci¨®n entre los empresarios e, incluso, entre muchos de los consumidores, resultar¨ªa elegido, sin duda, el que reflejase la escalada de los tipos de inter¨¦s. Esta escalada presenta, sin embargo, importantes fluctuaciones, pero su tendencia general, acentuada especialmente a partir de marzo de este ano, es inequ¨ªvoca. Tres grupos de factores pueden explicar esa escalada de los tipos de inter¨¦s:

El impacto de la inflaci¨®n.

No puede perderse de vista que los tipos de inter¨¦s no son m¨¢s que un precio, el de utilizaci¨®n del dinero, y que, en consecuencia, forman parte de la ola de la inflaci¨®n. Cuando la econom¨ªa, espa?ola ha venido padeciendo tasas de inflaci¨®n superiores al 25% en 1977 y pr¨®ximas al 17% en 1978 no puede extra?ar que los tipos de inter¨¦s mantengan una tendencia alcista.

La actuaci¨®n de la propia pol¨ªtica monetaria. Esta actuaci¨®n se ha concretado, esencialmente, en dos tipos de acciones: en la desaceleraci¨®n del crecimiento de las disponibilidades l¨ªquidas, es decir, de la cantidad total de dinero y en la liberalizaci¨®n gradual de buena parte del sistema financiero, sometido hasta ahora a regulaciones administrativas que imped¨ªan el libre juego de los factores determinantes de los precios e, incluso, sustra¨ªan al mercado por la v¨ªa de los coeficientes de inversi¨®n obligatoria partes sustanciales de la financiaci¨®n total. La desaceleraci¨®n en el crecimiento de las disponibilidades y la liberalizaci¨®n del mercado, absolutamente imprescindibles para la racionalidad de la pol¨ªtica monetaria, han permitido que los tipos de inter¨¦s alcancen cotas m¨¢s elevadas a lo largo de 1978, aproxim¨¢ndose a los niveles compensatorios de las p¨¦rdidas en el poder adquisitivo del dinero originadas por los efectos de la inflaci¨®n.

La situaci¨®n exterior. La mejora sustancial de nuestra balanza por cuenta corriente y el progresivo endeudamiento exterior, incrementado al endurecerse las condiciones de los mercados financieros internos, ha provocado una afluencia masiva de divisas que, al exigir la puesta en circulaci¨®n de la correspondiente contrapartida en pesetas, ha ido reduciendo paulatinamente el margen disponible para cr¨¦ditos del Banco de Espa?a al sistema financiero dentro de la composici¨®n total de la base monetaria. En tales condiciones, no es de extra?ar el endurecimiento progresivo del mercado interbancario, una de cuyas partidas fundamentales est¨¢ constituida por los fondos derivados de tales cr¨¦ditos, y la escalada espectacular de los tipos de inter¨¦s de las operaciones ?d¨ªa a d¨ªa? t¨ªpicas de ese mercado. El cuadro 1 recoge esa evoluci¨®n a lo largo de 1978 y permite comprobar c¨®mo el progresivo desplazamiento de los cr¨¦ditos al sistema financiero en la base monetaria se corresponde en grado muy apreciable con la elevaci¨®n de los tipos de inter¨¦s en las operaciones ?d¨ªa a d¨ªa? del mercado interbancario.

Estos tres-n¨²cleos de factores -inflaci¨®n, pol¨ªtica monetaria y sector exterior- explican suficientemente la escalada de los tipos de inter¨¦s durante el a?o en curso. De este cuadro debe partir la pol¨ªtica monetaria de 1979.

Una variable estrat¨¦gica de la pol¨ªtica monetaria para 1979 es el volumen de financiaci¨®n total a disposici¨®n del sector privado, condicionada -desde luego- por un crecimiento de las disponibilidades l¨ªquidas que se considere, compatible con el acercamiento gradual a situaciones de estabilidad en los precios.

El coste del dinero

Dado el objetivo para 1979 respecto a los precios que se la establecido en este programa -9% de aumento en el a?o y 12% de aumento respecto a la media de 1978-, la necesidad de mejorar sustancialmente la financiaci¨®n privada en el pr¨®ximo a?o para lograr una reducci¨®n en los tipos de inter¨¦s que posibilite un fuertecirecimiento de las inversiones ha de verse condicionada, sin embargo, por las exigencias de la pol¨ªtica estabilizadora. Por ello ha de establecerse un l¨ªmite preciso a esa mejora de la financiaci¨®n privada, representado por la cuant¨ªa del propio crecimiento previsto para la actividad econ¨®mica del sector privado en el cuadro de estructura de la demanda global. Como este crecimiento -calculado a trav¨¦s del aumento del PIB una vez descontado el crecimiento de la inversi¨®n y el consumo p¨²blico- vendr¨¢ a ser de algo superior al 15.5% en 1979, esa tasa ser¨¢, en definitiva, la que defina el cuadro de objetivos de la pol¨ªtica monetaria en el pr¨®ximo a?o.

Crecimiento de disponibilidades

El cuadro 2 recoge las tasas de crecimiento de la financiaci¨®n al sector privado previstas para 1979. El valor de la elasticidad de esa Financiaci¨®n -igual a la unidad- prueba la ? neutralidad ? relativa de la pol¨ªtica monetaria que aqu¨ª se propugna. frente al comportamiento claramente restrictivo del a?o actual, cuya elasticidad ser¨¢ tan s¨®lo de 0,68.

Establecido por este procedimiento el volumen de financiaci¨®n necesario para el sector privado durante 1979 y conocidas las necesidades de financiaci¨®n del sector p¨²blico que se derivan del programa fiscal para el pr¨®ximo a?o, puede establecerse el volumen total de recursos financieros netos que habr¨¢n de ponerse a disposici¨®n de la econom¨ªa en su conjunto. Esta cifra apunta a un crecimiento pr¨®ximo al 16,4% en 1979.

Definido ya el crecimiento de los recursos financieros netos totales del sistema, el aumento de las disponibilidades l¨ªquidas depende b¨¢sicamente del comportamiento del sector exterior.

El cuadro de estructura de la demanda global para 1919 que se conten¨ªa en el programa de pol¨ªtica econ¨®mica (EL PAIS, domingo 24 de septiembre) pretend¨ªa como objetivo un equilibrio de la balanza de bienes y servicios. Teniendo en cuenta que la balanza de transferencias arroja tradicionalmente un saldo positivo, el resultado final de la balanza de pagos depender¨¢ del signo y de la cuant¨ªa de la balanza de capitales. Si no se desea una financiaci¨®n exterior excesiva -pues ello reducir¨ªa el crecimiento posible de las disponibilidades l¨ªquidas para unos recursos totales dados y provocar¨ªa tensiones en los mercados monetarios, con fuertes repercusiones sobre el nivel de los tipos de inter¨¦s-, parece evidente la necesidad de limitar las posibilidades de endeuda miento exterior de nuestras empresas y del propio sector p¨²blico durante el pr¨®ximo a?o. Bajo tales condiciones, el nivel coherente de crecimiento de las disponibilidades l¨ªquidas se situar¨ªa durante 1979 en tasas pr¨®ximas al 16,5 ¨® 17%, tal y como se recoge en el cuadro 2.

Cr¨¦dito privado

Aunque la variable estrat¨¦gica del programa monetario en 1979 sea la financiaci¨®n suministrada al sector privado, la variable operativa de la pol¨ªtica monetaria habr¨¢n de ser las disponibilidades l¨ªquidas, y los instrumentos de control de las disponibilidades no ser¨¢n otros que el coeficiente de caja y el volumen de los activos l¨ªquidos que -para un comportamiento dado del sector exterior y del sector p¨²blico- s¨®lo pueden ser regulados a trav¨¦s de los Bonos del Tesoro en circulaci¨®n y de los cr¨¦ditos contedidos por el Banco de Espa?a a la banca y a las cajas de ahorros.

En tales condiciones, no puede perderse de vista que para lograr un peque?o efecto de aceleraci¨®n o frenado en el crecimiento de las disponibilidades l¨ªquidas, resultar¨ªa necesario introducir fuertes correcciones en los activos l¨ªquidos del sistema a trav¨¦s de los mecanismos de regulaci¨®n descritos. Y tales correcciones provocar¨¢n, sin duda, tensiones graves en los mercados monetarios con sus correspondientes repercusiones en los tipos de inter¨¦s y sus efectos posteriores sobre las inversiones privadas.

En consecuencia, parece evidente que el cumplimiento del programa de pol¨ªtica monetaria depender¨¢ en buena medida de, cu¨¢les seran los ritmos de crecimiento de las disponibilidades l¨ªquidas que se alcancen efectivamente a finales de 1978, pues deber¨ªan evitarse, en todo caso, las aceleraciones o desaceleraciones bruscas de esta magnitud. La gradualidad en la consecuci¨®n de los objetivos monetarios constituye un requisito esencial si han de alcanzarse los efectos positivos deseados respecto a los tipos de inter¨¦s y las inversiones.

Reforma financiera

Un ¨²ltimo aspecto -pero no por ello menos importante- que cabe considerar muy brevemente aqu¨ª es el de la reforma financiera, de la que la liberalizaci¨®n de tipos de inter¨¦s y la reducci¨®n de coeficientes de inversi¨®n obligatoria iniciada en el segundo semestre de 1977 constituyen tan s¨®lo pasos previos indispensables, pero no suficientes. Las actuaciones inmediatas en este terreno deber¨ªan orientarse no hacia la reposici¨®n de los coeficientes de inversi¨®n obligatoria o hacia la intervenci¨®n de los tipos de inter¨¦s, porque ello no significar¨ªa m¨¢s que la vuelta a un pasado felizmente en trance de abandono definitivo, sino hacia la constituci¨®n urgente de nuevos cauces de financiaci¨®n a medio y largo plazo que respeten las decisiones aut¨®nomas y libres del mercado.

.Pretender, bajo el prete ' xto de las tensiones actuales en los tipos de inter¨¦s, una vuelta al intervencionismo implica una clara llamada a la irracionalidad y al despilfarro en la administraci¨®n de los recursos del pa¨ªs. Pero olvidar la urgencia de una reforma financiera absolutamente necesaria tambi¨¦n supone una grave irresponsabilidad en este sentido, pues puede limitar muy seriamente laconsecuci¨®n de los objetivos previstos respecto a la inversi¨®n privada.