La Bolsa puede recuperarse si existe voluntad de cambio

Hoy se cumple el sexto aniversario de la ca¨ªda de la Bolsa. El 25 de abril de 1974, y coincidiendo con la revoluci¨®n de los claveles portuguesa, las bolsas espa?olas iniciaron una trayectoria descendente ininterrumpida de la que a¨²n no han sido capaces de salir.Con motivo de este triste aniversario, EL PAIS ha invitado a reflexionar sobre los antecedentes, situaci¨®n actual y previsiones de futuro de la Bolsa a varios expertos. El grupo de discusi¨®n ha estado compuesto por el ministro de Econom¨ªa, Jos¨¦ Luis Leal; el subgobernador del Banco de Espa?a, Mariano Rubio; el director general de Pol¨ªtica Financiera, Vitorio Valle; los directores de los servicios de estudios de las bolsas de Madrid y Valencia, Bias Calzada y Ernest Sena; el secretario general del Instituto de Analistas de Inversiones, Eduardo Cebollero, y tres agentes de Bolsa de los tres colegios nacionales, Jos¨¦ M. N¨²?ez Lagos, de Madrid; Jos¨¦ A. Aguirre, de Barcelona, y Jos¨¦ M. Baldasano, de Bilbao.

Todos nuestros invitados dieron en aceptar tres razones como determinantes de la actual situaci¨®n de los mercados de valores. La suma de factores de tipo t¨¦cnico, pol¨ªtico y econ¨®mico, provocaron la crisis bajista, en la que a¨²n nos vemos envueltos.A las razones t¨¦cnicas de un principio se sum¨® la inestabilidad pol¨ªtica previa a la aprobaci¨®n de la Constituci¨®n. En los ¨²ltimos tiempos, adem¨¢s, la conciencia de que las empresas tienen muchas dificultades para ganar dinero est¨¢ llegando al gran p¨²blico, seg¨²n apunt¨® Blas Calzada.

Razones t¨¦cnicas

En una Bolsa como era la del a?o 1974, donde las cotizaciones de bastantes valores superaban hasta en 35 veces los beneficios de las empresas, seg¨²n Eduardo Cebollero, y las rentabilidades por dividendo eran tan bajas que por s¨ª mismas no justificaban la reinversi¨®n, todos los est¨ªmulos ven¨ªan por el lado de las continuas y hasta en algunos casos superpuestas ampliaciones de capital, como se?al¨® Baldasano, La Bolsa se vio conmovida por la crisis mundial que sigui¨® a los primeros reajustes en los precios del petr¨®leo, all¨¢ por el a?o 1972. De hecho, los mercados de valores nacionales dieron el toque de alerta en el mes de noviembre de 1973, y s¨®lo la autorizaci¨®n para constituir doscientas sociedades de cartera en las postrimer¨ªas de este a?o inyect¨® la suficiente demanda al mercado como para retrasar el principio de la baja en seis meses.Aquella primera crisis trajo consigo un cambio radical en la pol¨ªtica de tipos de inter¨¦s, pasando de una situaci¨®n de estabilidad a experimentar una serie de convulsiones cuya traducci¨®n inmediata fue una serie de oscilaciones al alza, que acabaron desembocando en la aut¨¦ntica escalada de tipos de inter¨¦s que hoy conocemos. Este factor determin¨® la aparici¨®n de serios competidores para la Bolsa tradicional, que, en definitiva, no era m¨¢s que un mercado de acciones, en la forma de extratipos en las cuentas bancarias y en la generalizaci¨®n de bonos y obligaciones, que ofrec¨ªan una rentabilidad aceptable, pero que adem¨¢s contaban con un atractivo adicional: su convertibilidad en acciones, al llegar a su vencimiento a precios inferiores a los del mercado, lo cual ayud¨® a bajar a¨²n m¨¢s los precios.

De alguna manera esto supuso el inicio de un largo proceso de cambio, del que a¨²n no hemos salido, y en el que el concepto de seguridad, de rentabilidad por la percepci¨®n de dividendos, prima sobre los anteriores criterios, basados en unas pol¨ªticas de crecimiento ininterrumpido de las empresas y que representaban las ampliaciones de capital.

Tal como apunt¨® Jos¨¦ A. Aguirre, nos enfrentamos a un nuevo concepto de Bolsa, en el que se han variado los criterios de selecci¨®n de las inversiones, y que exige la incorporaci¨®n de nuevos activos y de nuevas f¨®rmulas de contrataci¨®n y de acercamiento a los potenciales inversores.

La credibilidad de la propia Bolsa como instituci¨®n se encuentra en estos momentos en entredicho, coment¨® Ernest Sena, y este es un factor m¨¢s a sumar a la p¨¦rdida de expectativas de beneficios de las empresas.

Condiciones pol¨ªticas

Los problemas pol¨ªticos tambi¨¦n tuvieron, y tienen, en opini¨®n de N¨²?ez-Lagos, una importante incidencia en el comportamiento negativo de nuestras bolsas. La Bolsa pertenec¨ªa a una organizaci¨®n social propia de ¨¦pocas pret¨¦ritas, que en muchos casos no ha sido capaz de asimilar el cambio pol¨ªtico, y que, despreciando las consideraciones de tipo t¨¦cnico y econ¨®mico, mantiene con empe?o la vista, puesta atr¨¢s,considerando con una simpleza poco propia de inversionistas expenmentados que todo tiempo pasado fue mejor. Adem¨¢s, hay que tener en cuenta, conforme apunt¨® Baldasano, que la mercanc¨ªa que se negocia en los mercados de valores, es dinero, y ¨¦ste siempre se ha caracterizado por sus temores y cautelas a la hora de asumir cualquier cambio, sobre todo si en la situaci¨®n anterior gozaba de una posici¨®n de privilegio. La Bolsa del r¨¦gimen anterior era una Bolsa ficticia, se?al¨® Aguirre, porque era la del derecho de suscripci¨®n. Los que mantienen los viejos resabios son absolutamente incapaces de incorporarse a los actuales esquemas que apunta la organizaci¨®n burs¨¢til, y que son, sobre todo, mucho m¨¢s racionales.Jos¨¦ Luis Leal se mostr¨® especialmente interesado en dejar bien claro que la transici¨®n hab¨ªa terminado, ya que las posturas nost¨¢lgicas no pasan de ser puramente testimoniales y que el sistema democr¨¢tico est¨¢ definitivamente instalado.

Realidad econ¨®mica

En destacar la incidencia en el proceso regresivo de los mercados de valores que hab¨ªan tenido los condicionantes econ¨®micos puso un ¨¦nfasis especial Mariano Rubio, quien coment¨® que la Bolsa no hace sino recoger una situaci¨®n empresarial dif¨ªcil. Es un mercado, donde se corren riesgos a cambio de percibir beneficios, y cuando en este momento las expectativas de beneficios, en la mayor parte de las empresas del pa¨ªs, son m¨ªnimas, tiene, l¨®gicamente, que estar orientada a la baja. A la deficiente estructura financiera de las empresas nacionales, ya tradicional, se suman los acelerados procesos de endeudamiento que han tenido que realizar para mantener su capacidad productiva. El endeudamiento se ha realizado en unas condiciones muy poco favorables, por cuanto la actual situaci¨®n de carest¨ªa del dinero, y la brevedad en los plazos de amortizaci¨®n de los pr¨¦stamos, condicionan negativamente la actuaci¨®n de las empresas. Adem¨¢s, los empresarios se encuentran, seg¨²n apunt¨® Cebollero, en un dilema. hamletiano: por una parte son incapaces, en las actuales condiciones de elevad¨ªsimas tasas de inflaci¨®n y alto coste del dinero, de expansionarse, pero, por otra, deben seguir creciendo, pues sus deficiencias estructurales no les permitir¨ªan sobrevivir.Este fen¨®meno interesa incluso a las el¨¦ctricas, ya que, a pesar de su elevada rentabilidad por dividendo, est¨¢n sometidas a una serie de incertidumbres sobre su futuro, que determinan negativamente al inversor a la hora de elegir el activo en que materializar sus ahorros, porque, rentabilidad por rentabilidad, prima siempre la seguridad, y en este caso los flujos compradores acostumbran a desviarse hacia la deuda p¨²blica o los bonos del Tesoro.

El ¨²nico sector que parece escapar a este an¨¢lisis, por lo que a su capacidad de generar beneficios se refiere, es el bancario. No obstante, se apunt¨® un dato interesante, y es que en las cuentas de resultados de estas entidades no se dotan reservas destinadas a complementar las pensiones por jubilaci¨®n de sus empleados hasta dejarlas a los niveles del sueldo real, conforme recogen los convenios colectivos del sector. El problema no es acuciante en estos momentos, pues la edad media de los trabajadores de banca es joven, pero precisamente por esta circunstancia los procesos de jubilaci¨®n ser¨¢n m¨¢s acelerados que en otros sectores.

Este tema de las pensiones es delicado, y, en general, corresponde a una fillosofia propia de las sociedades desarrolladas. Hasta hace poco tiempo, las previsiones para casos de enfermedad y vejez se realizaban individualmente, indic¨® Jos¨¦. Luis Leal, pero en la actualidad se tiende a que estos dos riesgos sean asumidos colectivamente. Con ello el individuo no se siente amenazado en el futuro, y posiblemente pierde una importante motivaci¨®n para el ahorroprevisi¨®n.

Este problema de las pensiones, matiz¨® Blas Calzada, cobra una especial dimensi¨®n, porque representa una buena parte del incremento en el gasto p¨²blico, sin que se proceda a la instrumentaci¨®n de otro est¨ªmulo alternativo que supla la superaci¨®n del ahorro como factor de previsi¨®n.

La necesidad de que las empresas doten unos fondos a este respecto fue apuntada por Mariano Rubio.

La reforma

A lo largo de todo el coloquio se encontr¨® latente el problema de la reforma de la Bolsa. Los representantes de la Administraci¨®n, que ven¨ªan mostrando unos criterios muy semejantes en casi todos los temas que se trataron, se mostraron decididamente partidarios de llevar a cabo una reforma profunda de las actuales estructuras, aunque con cautela y aprovechando los momentos m¨¢s oportunos. La necesidad de ofrecer otra imagen distinta de la Bolsa, el evitar que se reproduzcan los fraudes, controlando las cotizaciones y dotando de transparencia al sistema, y el llevar la disciplina a los mercados de valores fueron las necesidades m¨¢s acuciantes que destac¨® Mariano Rubio.Las modificaciones en el procedimiento para acceder a la cotizaci¨®n calificada, la mejora del marco jur¨ªdico y de los sistemas de informaci¨®n y la obligatoriedad de hacer p¨²blicas tanto las ventas de paquetes importantes como de las emisiones de renta fija, fueron se?alados por Vitorio Valle como los cambios que ya est¨¢n en marcha. La necesidad de la creaci¨®n de un mercado a plazo, que pr¨¢cticamente existi¨® hasta la implantaci¨®n, hace pocos a?os, del nuevo sistema de liquidaci¨®n de operaciones, debido a demoras que se produc¨ªan en la liquidaci¨®n de las ¨®rdenes, fue apuntado por Baldasano, con quien disent¨ªa Aguirre por considerar que este mercado a plazos est¨¢ ¨ªntimamente ligado al mercado de acciones y que las posibilidades de este ¨²ltimo ser¨¢n muy reducidas en el futuro.

Un punto en el que coincidieron todos los asistentes fue en la necesidad de desarrollar un mercado secundario efectivo de t¨ªtulos de renta fija, que permita dotar de liquidez a las obligaciones, bonos y c¨¦dulas, con lo que venga a cumplirse una de las m¨¢ximas de-todo mercado de valores que se precie, y que es garantizar la liquidez de los activos en ¨¦l contratados. La creaci¨®n de unos intermediarios especializados en este campo y que tuvieran acceso al mercado monetano para su financiaci¨®n, fue se?alada por Marlano Rubio como una soluci¨®n a considerar.

Optimistas expectativas de futuro

En lo que respecta a las expectativas de futuro del mercado de valores, todos los asistentes al coloquio se mostraron optimistas. La necesidad de realizar reformas sustanciales en las estructuras de los mercados no s¨®lo burs¨¢tiles, sino financieros, fue una constante en todos los juicios emitidos. Pero la necesidad de la Bolsa dentro del contexto de una econom¨ªa de mercado fue ampliamente puesta de manifiesto, incidiendo N¨²?ez Lagos, una vez m¨¢s, en la necesidad de olvidar la Bolsa franquista del pasado, que posiblemente va a guardar escasas semejanzas con la que nos espera.Con el fin de la crisis econ¨®mica renacer¨¢ la atenci¨®n de los inversionistas por el mercado de valores, e incluso quedar¨¢ m¨¢s de manifiesto la necesidad de una Bolsa moderna, seria y plural, que sirva para canalizar los excedentes de ahorro de las econom¨ªas dom¨¦sticas hacia los grandes sectores productivos del pa¨ªs.

Los representantes de la Administraci¨®n coincidieron, una vez m¨¢s, a la hora de se?alar que la situaci¨®n presente es mejor que la de hace s¨®lo unos pocos a?os y que con el desarrollo de un mercado hipotecario, la transparencia informativa de las empresas que coticen en Bolsa, la instrumentaci¨®n de un mercado secundario de la renta fija m¨¢s eficaz, la posible incorporaci¨®n de nuevos activos, e incluso del mercado a plazo, se dotar¨¢ a la Bolsa de los instrumentos suficientes como para cumplir el papel que le corresponde en una sociedad de econom¨ªa libre y dentro de un sistema pol¨ªtico plural y democr¨¢tico, que, en palabras de N¨²?ez Lagos, es el amito propio de cualquier Bolsa.

Los agentes y especialistas se?alaron en sus conclusiones la dificil recuperaci¨®n del mercado de acciones, la necesidad de una reforma a fondo del sistema y, en cualquier caso, se refirieron a que con las actuales tasas de inflaci¨®n y elevados precios del dinero, la recuperaci¨®n de los mercados burs¨¢tiles es cuando menos muy problem¨¢tica. Mostraron un moderado optimismo, cuya expresi¨®n correspondi¨® al comentario de Sena: ?Se puede ser optimista en relaci¨®n a los mercados de valores, si realmente existe una voluntad de cambio?.

Aunque resulte un tanto parad¨®jico, todas las opiniones se mostraron coincidentes en que los incentivos fiscales no supondr¨ªan una soluci¨®n definitiva al problema porque, como se?alaba Maria.no Rubio, el regalar dinero es absurdo, m¨¢xime cuando lo ¨²nico que se consigue es aumentar el d¨¦ficit presupuestario.