La deuda p¨²blica y las cajas de ahorro

La financiaci¨®n del d¨¦ficit est¨¢ experimentando un cambio sustancial en los ¨²ltimos tiempos, al abandonarse el sistema de coeficientes obligatorios de inversi¨®n en deuda p¨²blica e iniciarse las colocaciones voluntarias de estos t¨ªtulos en el mercado. Pero, seg¨²n afirma el autor de este art¨ªculo, ese camino todav¨ªa tiene problemas que deber¨ªan ser superados r¨¢pidamente.

La relaci¨®n entre d¨¦ficit, deuda p¨²blica y coeficientes obligatorios de inversi¨®n ha tenido en Espa?a una larga y agitada historia que hasta hace poco se ven¨ªa saldando con resultados muy negativos para el sistema financiero en su conjunto y, en especial, para las cajas de ahorro, como detalladamente se describe en el reciente n¨²mero de Papeles de Econom¨ªa Espa?ola dedicado a la deuda p¨²blica.La historia de los coeficientes obligatorios de inversi¨®n como medio de vender la deuda p¨²blica y, de este modo, financiar el d¨¦ficit p¨²blico es, a todas luces, un cap¨ªtulo lamentable de la historia del sistema financiero espa?ol y de la. propia historia de las cajas de ahorros, forzadas por los coeficientes a absorber importantes cantidades de deuda p¨²blica. Tales coeficientes de inversi¨®n obligatoria han llegado incluso hasta representar algo m¨¢s del 60% del total de los recursos administrados por las cajas de ahorros, lo que prueba c¨®mo el sector p¨²blico abus¨¦ en un pasado todav¨ªa reciente de los mercados cautivos para la financiaci¨®n de sus d¨¦ficit.

Los coeficientes de inversi¨®n obligatoria han representado un aut¨¦ntico tributo impl¨ªcito para las entidades financieras que los han soportado, pues la deuda se emit¨ªa a precios inferiores a los de mercado. Adem¨¢s, al suponerles importantes absorciones de recursos, reduc¨ªan el papel inicial de estas entidades como financiadores del sector privado. Por otra parte, los coeficientes fueron discriminatorios en contra de las cajas de ahorros -pues eran mucho m¨¢s elevados para ellas que para los restantes -intermediarios financieros- y, por ¨²ltimo, los coeficientes redistribuyeron territorialmente mal los recursos disponibles, al absorber fondos en regiones menos desarrolladas que luego se invert¨ªan en mayor proporci¨®n en otras regiones con mayores capacidades econ¨®micas.

Menos coeficientes

El reconocimiento de algunos de estos problemas condujo, con la llegada de la democracia, a un proceso de reducci¨®n gradual de los coeficientes obligatorios de inversi¨®n. A partir de marzo del pasado a?o, el nivel de estos coeficientes se ha establecido en un 11% de los recursos captados por las entidades de dep¨®sito, lo cual todav¨ªa es bastante, pero representa un avance sustancial en el proceso de eliminaci¨®n de los mismos iniciado a lo largo del a?o 1977.

Consecuentemente, con ese proceso de eliminaci¨®n gradual han aparecido nuevos criterios en las relaciones del sector p¨²blico con las entidades financieras: mientras que hasta hace poco prevalec¨ªan las inversiones obligatorias en deuda p¨²blica, el sistema preponderante hoy consiste en utilizar voluntariamente a los intermediarios financieros para la colocaci¨®n entre el p¨²blico de las distintas clases de deudas emitidas por el Estado, las corporaciones locales o las comunidades aut¨®nomas, a precios de mercado Y aprovechando la red de oficinas y los medios de que disponen tales intermediarios.

Esta utilizaci¨®n voluntaria de las entidades financieras -y, desde luego, de las cajas de ahorro- para la colocaci¨®n de la deuda entre el p¨²blico ha generado adem¨¢s un importante movimiento de innovaci¨®n en los mercados financieros, innovaci¨®n que se aprecia especialmente en los siguientes aspectos:

- En la aparici¨®n de instrumentos estatales de financiaci¨®n cada d¨ªa m¨¢s adaptados a la demanda de sus potenciales clientes.

- En los h¨¢bitos que van gener¨¢ndose entre el p¨²blico, que poco a poco se familiariza con estos activos y se deja ganar por sus apreciables ventajas.

Proceso de modernizaci¨®n

- En la utilizaci¨®n de las entidades financieras como agentes para la colocaci¨®n de deuda, lo que est¨¢ potenciando en ellas notablemente la actividad de colocaci¨®n de t¨ªtulos en general.

- En la aparici¨®n de imitadores del Tesoro en el mundo de las empresas, con un importante florecimiento de distintas clases de t¨ªtulos empresariales como medio habitual de financiaci¨®n.

Sin embargo, todo este proceso de modernizaci¨®n no se est¨¢ efectuando sin traumas y no son pocos los problemas todav¨ªa pendientes de soluci¨®n, derivados algunos de ellos de la pol¨ªtica de emisiones del Tesoro. Para resolverlos, esa pol¨ªtica deber¨ªa ajustarse m¨¢s a los l¨ªmites de emisi¨®n anualmente presupuestados, establecer calendarios predeterminados seg¨²n los distintos productos, estabilizar las comisiones de colocaci¨®n a los intermediarios y mejorar los sistemas de subasta. Sin duda, algunos pasos m¨¢s en estas direcciones, unidos a la urgente y necesaria reforma del mercado de valores, facilitar¨ªan sensiblemente la colocaci¨®n de la deuda p¨²blica entre quienes comienzan a encontrar en ella atractivos suficientes.

En esa nueva l¨ªnea de libertad y colaboraci¨®n voluntaria, tambi¨¦n las cajas de ahorros han desempe?ado un papel importante en la colocaci¨®n de deuda p¨²blica durante los ¨²ltimos tiempos, papel bien distinto al triste y poco eficiente que les asignaba el anterior sistema de coeficientes de inversi¨®n obligatoria. De ah¨ª que su participaci¨®n activa en las anotaciones en cuenta de deuda p¨²blica sea una importante realidad actual y un prometedor campo de actividad futura, en el que la Confederaci¨®n Espa?ola de Cajas de Ahorros est¨¢ comprometiendo esfuerzos considerables en beneficio de las cajas de ahorro confederadas y de sus clientes.

es catedr¨¢tico de Hacienda P¨²blica y director adjunto de la Confederaci¨®n Espa?ola de Cajas de Ahorros.