El ecu, moneda de referencia para el centro y el este de Europa

y ALFRED STEINHERREn la dificil tarea de transformar su sistema econ¨®mico, los pa¨ªses del centro y del este de Europa (PCEE) est¨¢n obligados a abrirse al exterior para facilitar la utilizaci¨®n racional de los recursos. Al mismo tiempo, estos pa¨ªses necesitan restablecer la estabilidad de las principales variables macroecon¨®micas. En estas circunstancias, una decisi¨®n de trascendental importancia es la elecci¨®n del r¨¦gimen de tipo de cambio y de las pol¨ªticas de acompa?amiento adecuados.Los pa¨ªses n¨®rdicos han decidido recientemente fijar el tipo de cambio de sus monedas a la unidad de cuenta europea (ecu), en un esfuerzo por acercar sus mercados a los comunitarios, y de ese modo beneficiarse de la estabilidad monetaria global de la Comunidad Europea. En este art¨ªculo se propone que el PCEE adopte una medida semejante, a pesar de sus dificultades internas.

En los pa¨ªses del centro y del este de Europa existe en la actualidad un exceso de demanda de bienes procedentes de los pa¨ªses desarrollados y una fuerte demanda latente de activos financieros denominados en monedas fuertes. El establecimiento de un r¨¦gimen de tipo de cambio flotante en esos pa¨ªses correr¨ªa, por tanto, el riesgo de generar una gran inestabilidad cambiaria en sus mercados, fen¨®meno que se ver¨ªa acentuado por la previsible estrechez de los mismos durante los pr¨®ximos a?os .Un sistema de tipos de cambios fijos pero ajustables ser¨ªa una opci¨®n menos arriesgada, aun cuando probablemente un doble sistema de cambios podr¨ªa proporcionar una vuelta a la convertibilidad m¨¢s gradual y acomodada a las necesidades de esos pa¨ªses.

Los tipos de cambio fijos ofrecen la ventaja de ejercer una, cierta disciplina sobre quienes deciden la pol¨ªtica econ¨®mica interna. Al mismo tiempo, y siempre que el tipo de cambio aparezca acompa?ado de las medidas necesarias para garantizar su credibilidad, un sistema de tipo de cambio fijo facilita el proceso de toma de decisiones en el sector externo de la econom¨ªa.

Varias divisas

De los 152 pa¨ªses sobre los que el Fondo Monetario Internacional (FMI) facilita informaci¨®n, s¨®lo 18 han adoptado un sistema de tipo de cambio libremente flotante. Todos los dem¨¢s mantienen tipos de cambio que guardan una relaci¨®n determinada con una o varias monedas. En la elecci¨®n de una referencia para establecer la pol¨ªtica cambiaria parece m¨¢s l¨®gico inclinarse por una magnitud que recoja la evoluci¨®n media de varias divisas frente a la propia, en lugar de hacerlo frente a una sola. Esta ha sido, por otro lado, la soluci¨®n adoptada por la mayor¨ªa de los pa¨ªses.

En efecto, alrededor de 40 divisas est¨¢n fijadas en funci¨®n del derecho especial de giro (DEG); las monedas pertenecientes al Sistema Monetario Europeo (SME), por su parte, mantienen una relaci¨®n preestablecida con el ecu, y, por ¨²ltimo, el comportamiento de otras 30 monedas -entre las que se encuentran las de los pa¨ªses del centro y del este de Europa- se establece sobre la base del tipo de cambio medio efectivo de las mismas.

Como es conocido, un tipo de cambio medio efectivo no es sino una testa de monedas basada, por lo general, en los tipos de cambio bilaterales y cuya participaci¨®n se establece en funci¨®n de la estructura del comercio exterior de cada pa¨ªs. Ello implica que la influencia del tipo de cambio de la moneda de un pa¨ªs determinado sobre la de otro es mayor en la medida en que lo sean las relaciones comerciales entre ambos pa¨ªses. El establecimiento de una pol¨ªtica cambiaria basada en el tipo de cambio medio efectivo presenta, sin embargo, algunos inconvenientes. El primero es que los flujos comerciales son s¨®lo un aspecto del valor externo de una moneda; los flujos de servicios y de capital tienen, por lo menos la misma importancia que los derivados del comercio de mercanc¨ªas, sin que la distribuci¨®n geogr¨¢fica de 'todos ellos tenga por fuerza que coincidir. Un segundo inconveniente reside en que los tipos de cambio medio efectivos no son directamente observables, lo que dificulta el conocimiento por el mercado de la pol¨ªtica de tipo de cambio establecida por las autoridades y el an¨¢lisis posterior de su evoluci¨®n y de su adaptaci¨®n a los objetivos preestablecidos.

Por todas estas razones, muchos pa¨ªses han optado por fijar la evoluci¨®n del tipo de cambio de sus divisas en relaci¨®n a una cesta tipo, como el DEG o. el ecu. Este ¨²ltimo presenta, sin embargo, una ventaja decisiva sobre el Primero, al ser una moneda que se negocia en la mayor¨ªa de los mercados de cambios y en la que est¨¢ denominada una gama muy amplia de instrumentos financieros. En lo que se refiere espec¨ªficamente a los PCEE, la elecci¨®n del ecu como referencia se ve, adem¨¢s, apoyada por el hecho deque la mayor parte del comercio exterior de estos pa¨ªses con Occidente est¨¢ concentrado en la Comunidad Europea.

Por otro lado, bajo un sistema de cambio fijo, un peque?o pa¨ªs s¨®lo puede, como m¨¢ximo, alcanzar la estabilidad monetaria de la moneda a la que ha decidido adherirse. Esto implica que si un pa¨ªs intenta conseguir una cierta estabilidad monetaria deber¨¢ fijar su tipo de cambio al de una moneda estable, que se convierte en el ancla de su sistema monetario. En este sentido, el riesgo impl¨ªcito en la elecci¨®n del ecu como ancla es mucho menor que en el caso de una moneda individual, dada la presente naturaleza de cesta de la unidad de cuenta europea. Fen¨®meno, por ¨²ltimo, que se ve reforzado por la circunstancia de que algunas divisas m¨¢s fuertes del mundo forman parte de la composici¨®n del ecu.

Comercio exterior

Consideraciones de tipo financiero y pol¨ªtico se unen a las cambiarias en favor de la elecci¨®n del ecu como moneda de referencia para los PCEE. Entre las m¨¢s notorias cabe citar que el comercio exterior de dichos pa¨ªses est¨¢ ya, en gran medida, negociado y establecido en monedas europeas. Al mismo? tiempo, una gran mayor¨ªa de los pr¨¦stamos concedidos a los mismos, tanto procedentes del sector privado como del p¨²blico bilateral, han sido otorgados en divisas europeas. Finalmente, los pr¨¦stamos, y en su caso las subvenciones de la Comunidad Europea, del Banco Europeo de Inversiones y del Banco Europeo para la Reconstrucci¨®n y el Desarrollo, est¨¢n denominados b¨¢sicamente en ecus.

La utilizaci¨®n del ecu como ancla resulta tambi¨¦n particularmente atractiva desde el punto de vista pol¨ªtico. Durante los pr¨®ximos a?os, la Comunidad Europea intensificar¨¢ su cooperaci¨®n con los PCEE. El desarrollo y ampliaci¨®n de acuerdos ' comerciales, concediendo libre acceso a las exportaciones de estos pa¨ªses a los mercados de la CE, el apoyo comunitario a la creaci¨®n de una uni¨®n de pagos del centro y este de Europa basada en el ecu Pueden ser pasos importantes hacia futuros acuerdos de asociaci¨®n y, en tiempo oportuno, al ingreso de muchos de ellos en la Comunidad. En paralelo a esta evoluci¨®n, el Sistema Monetario Europeo devendr¨¢ probablemente una uni¨®n monetaria europea con una moneda ¨²nica, que ser¨¢ un ecu desprovisto de su car¨¢cter de cesta de divisas. Por todas estas razones, el ecu nos parece la elecci¨®n ¨®ptima como referencia a la hora de establecer la pol¨ªtica de tipo de cambio de los PCEE.

La fijaci¨®n de la moneda nacional en relaci¨®n al ecu lleva aparejada en buena medida la necesidad de mantener una parte de las reservas exteriores del pa¨ªs en esa unidad de cuenta. Esta circunstancia, que no es sino la consecuencia natural de la necesidad de intervenir en ecus en el mercado de cambios, facilita y har¨ªa menos arriesgada la instrumentaci¨®n de la. pol¨ªtica de reservas exteriores en los PCEE.

El ecu privado comparte en la actualidad con la libra esterlina -el cuarto lugar como moneda de reserva en el mundo. Se encuentra as¨ª detr¨¢s del d¨®lar estadounidense, del marco alem¨¢n y del yen japon¨¦s, y por delante del franco franc¨¦s y del franco suizo. La constituci¨®n de reservas exteriores de divisas en ecus se ha visto favorecida en los ¨²ltimos a?os por el progresivo desarrollo de un mercado financiero denominado en dicha moneda. En esta evoluci¨®n han jugado un papel determinante, entre otros factores, las emisiones en ecus realizadas por los Tesoros brit¨¢nico e italiano, as¨ª como las emisiones de t¨ªtulos a corto plazo del Banco Europeo de Inversiones y otros emisores de calidad. Se espera que otros Gobiernos sigan el ejemplo del brit¨¢nico y del italiano en el futuro; por el momento, muchos de ellos y la mayor¨ªa de las organizaciones internacionales emiten con regularidad obligaciones en ecus a muy largo plazo y con un grado de liquidez suficiente.

Los pa¨ªses del centro y del este de Europa podr¨ªan tambi¨¦n emitir sus propios pagar¨¦s denominados en ecus para endeudarse en el exterior. Ello implicar¨ªa que, en la medida en- que el tipo de cambio de dichos pa¨ªses se mantuviese estable frente al ecu, su endeudamiento en esta moneda se ver¨ªa libre del riesgo de cambio.

P¨¢ra concluir, el establecimiento de un sistema de tipo de cambio fijo parece deseable para los pa¨ªses del centro y del este de Europa, tanto por razones de orden externo (integraci¨®n en la econom¨ªa mundial) como po consideraciones de orden interno (estabilidad monetaria y generaci¨®n de confianza). De similar importancia son dos decisione que se derivan de la anterior que conciernen a la elecci¨®n de ancla y el grado de fijaci¨®n de la moneda.

El caso de Alemania

Por lo que se refiere a la primera determinaci¨®n, existen s¨®lido argumentos pol¨ªticos, econ¨®micos y financieros que abogan e favor de la utilizaci¨®n del ecu como ancla en dichos sistema monetarios. Respecto a la segunda, hay un amplio espectro de posibilidades de ajuste, que va desde un sistema. preestablecido de gradual depreciaci¨®n (crawling peg) hasta la fijaci¨®n absoluta del tipo de cambio.

La unificaci¨®n de Alemania muestra las ventajas (b¨¢sicamente, rapidez de la. reforma y estabilidad de precios) y las desventajas (desempleo) de una uni¨®n monetaria. Para adherir un pa¨ªs determinado a una uni¨®n monetaria bastar¨ªa,con otorgar a la moneda de dicha uni¨®n poder liberatorio de pago en dicho pa¨ªs limitar su expansi¨®n monetaria interna en funci¨®n de las reserva exteriores de divisas.. Por las razones antes comentadas, la elecci¨®n m¨¢s apropiada para lo PCEE ser¨ªa, de nuevo, el ecu Este sistema, que es sin duda muy eficaz, podr¨ªa resultar muy limitativo en el caso de los pa¨ªses m¨¢s grandes del centro y del este de Europa.No obstante, una medida de este tipo ser¨ªa probablemente de utilidad en los peque?os pa¨ªses b¨¢lticos, como fue hist¨®ricamente para Hon Kong y Singapur.