Algunas claves de la fusi¨®n Endesa / Iberdrola

La fusi¨®n de Endesa e Iberdrola atraviesa a principios de 2001 uno de sus momentos m¨¢s decisivos. La Comisi¨®n Nacional de la Energ¨ªa (CNE) ya emiti¨® su informe en diciembre. El Informe del Tribunal de Defensa de la Competencia (TDC) deber¨¢ ver la luz a mediados de enero y es de esperar que, a mediados de febrero, el Consejo de Ministros, vistos ambos, resuelva aceptando o rechazando la fusi¨®n de estas empresas y, en caso de aceptaci¨®n, especificando las condiciones bajo las que deba realizarse. El resultado final de este proceso es muy incierto; lo que pudiera ser propio de la discrecionalidad asociada a cualquier proceso administrativo de autorizaci¨®n. En mi opini¨®n, la discrecionalidad y por tanto la incertidumbre que se est¨¢n manifestando en este proceso son excesivas y confunden a los agentes econ¨®micos y a los mercados. El castigo que ¨¦stos han infrigido a las dos empresas debe interpretarse m¨¢s como un temor a lo desconocido que como un descuento de posibles p¨¦rdidas de valor asociadas a la fusi¨®n. B¨¢sicamente porque las consecuencias sobre el valor de las empresas son hoy imprevisibles, ya que ni las propias empresas han anunciado el contenido de su plan de desinversi¨®n, ni resulta posible anticipar los detalles de la opini¨®n del TDC y del gobierno. En los momentos en que se escribe este art¨ªculo, las empresas que solicitan la autorizaci¨®n, las otras empresas energ¨¦ticas, los grandes consumidores, los consumidores dom¨¦sticos y los ¨®rganos de regulaci¨®n, no tienen claro c¨®mo resultar¨¢ la fusi¨®n. Se desconocen los planes de desinversi¨®n, y tampoco hay una doctrina clara del Gobierno y de los ¨®rganos de regulaci¨®n en materia de competencia de aplicaci¨®n al sector el¨¦ctrico. Por tanto, es dif¨ªcil anticipar con qu¨¦ argumentos y bajo qu¨¦ condiciones se puede aprobar o rechazar la fusi¨®n.

Si el tama?o genera m¨¢s calidad, la soluci¨®n a la fusi¨®n de Fenosa y Cant¨¢brico deber¨ªa haber sido otra

Por ejemplo, a favor de la fusi¨®n se argumenta sobre los beneficios de que Espa?a cuente con empresas fuertes y s¨®lidas de energ¨ªa, con m¨²sculo suficiente para aguantar la competencia. Se piensa que la empresa resultante, con un elevado volumen de recursos propios, estar¨ªa m¨¢s defendida que Iberdrola y Endesa por separado de posibles ataques de predadores con capital extranjero. ?Cu¨¢l ser¨¢ la posici¨®n del TDC y del Gobierno, en este punto? Hay ocasiones en las que el Gobierno ha sido sensible a argumentos similares (como en el caso reciente de KPM y Telef¨®nica) mientras que en otros, como en el sector del autom¨®vil o en el de cristaler¨ªa, no preocupa nada la 'nacionalidad' o caracter¨ªsticas del capital inversor.

Otro ejemplo: se dice que las sinergias de un mayor tama?o empresarial reducir¨ªan costes y mejorar¨ªan la calidad del servicio. Para los lectores no especializados recordar¨¦ que hay sinergias en una fusi¨®n de empresas cuando los costes de producci¨®n de la fusionada son menores que la suma de costes que tendr¨ªa cada empresa por separado. As¨ª, la fusi¨®n de Endesa e Iberdrola, seg¨²n afirman estas empresas, puede conducir a unos menores costes de comercializaci¨®n que los que observan Endesa e Iberdrola, puesto que la concentraci¨®n de los procedimientos de facturaci¨®n, medici¨®n, gesti¨®n de riesgos, gesti¨®n de clientes y calidad en la red de distribuci¨®n en una ¨²nica empresa minorar¨ªa costes. Si se admite este argumento, parece dif¨ªcil explicar por qu¨¦ estas sinergias no se tuvieron en cuenta en la fusi¨®n propuesta por Uni¨®n Fenosa e Hidrocant¨¢brico hace unos meses y que el TDC consider¨® improcedente. Si el tama?o genera menores costes y mayor calidad, la soluci¨®n a la fusi¨®n de Uni¨®n Fenosa e Hidrocant¨¢brico deber¨ªa haber sido otra.

A las razones anteriores, que en general defienden que la fusi¨®n generar¨¢ un mayor valor para el accionista, se a?ade una raz¨®n pragm¨¢tica: la de que, desde una perspectiva de competencia, no podemos acabar peor de lo que estamos. Que para competir, 'cinco o seis es mejor que cuatro'. Tampoco aqu¨ª est¨¢ claro qu¨¦ es lo que el Gobierno, o el TDC, pueden terminar defendiendo. Recordemos que el Real Decreto Ley 6/2000 parece que identifica el poder de mercado en el sector el¨¦ctrico a partir de una cuota del 20% (a partir de ah¨ª limita el crecimiento durante un plazo de tres a?os), aunque las medidas de control 'm¨¢s severas' se definen para porcentajes del 40% o superiores (limitaci¨®n a crecer durante cinco a?os). Por otro lado, la declaraci¨®n de improcedencia a la fusi¨®n de Fenosa e Hidrocant¨¢brico, se justific¨® m¨¢s por la disminuci¨®n del n¨²mero de participantes en el mercado que por la cuota de mercado. Adem¨¢s, de todos es sabido que la competencia est¨¢ m¨¢s relacionada con el tama?o relativo que con el n¨²mero de participantes. Un sector industrial con tres participantes de tama?o similar puede tener precios m¨¢s pr¨®ximos a los precios de competencia que un sector con 100 participantes, uno con el 51% y los 99% con el 0,5% cada uno. ?Cu¨¢l de estos criterios se usar¨¢ ahora como antecedente? ?Aparecer¨¢ alg¨²n nuevo criterio?

Las razones en contra no evidencian menor incertidumbre. La m¨¢s com¨²n es la que se refiere al retroceso que supondr¨ªa la fusi¨®n para la competencia efectiva en Espa?a. Despu¨¦s de tres a?os de funcionamiento del Pool y de aplicaci¨®n de la Ley del Sector El¨¦ctrico 54/1997, los avances, en cuanto a competencia efectiva, son considerados muy escasos. Apenas han aparecido nuevos comercializadores. La capacidad de elecci¨®n, por tanto, es ficticia, y muy pocos consumidores han cambiado de suministrador. El poder de mercado que empresas como Endesa e Iberdrola pueden ejercer sobre los precios del Pool, hacen que resulten manejables y poco cre¨ªbles como eficientes. Teniendo en cuenta que el sistema el¨¦ctrico espa?ol es una isla, una fusi¨®n de las dos grandes el¨¦ctricas alejar¨ªa del horizonte inmediato cualquier reestructuraci¨®n que pudiera conducir a una competencia efectiva.Incluso, por las razones de desigualdad de tama?o relativo, la fusi¨®n llevar¨ªa a una situaci¨®n con menor competencia efectiva que la actual. Si se autoriza la fusi¨®n, la revisi¨®n del Protocolo y del marco regulatorio pendiente para 2001 quedar¨ªa pr¨¢cticamente vac¨ªa en cuanto a la estructura sectorial. Es imposible anticipar si el TDC y el Gobierno van a considerar o no este 'coste de oportunidad' en la decisi¨®n sobre Endesa/Iberdrola.

En poco tiempo veremos qu¨¦ argumentos pesar¨¢n m¨¢s. No es f¨¢cil anticipar en qu¨¦ doctrina se apoyar¨¢n. Por si fuera poca la incertidumbre que rodea a los argumentos generales que se acaban de describir, el TDC y el Gobierno deber¨¢n tener muy presentes los detalles del c¨®mo, el qui¨¦n y el cu¨¢ndo, en caso de fusi¨®n. Estos detalles son tan importantes que pueden, incluso, invertir el sentido de una decisi¨®n y, por consiguiente, incorporan mayores inc¨®gnitas.

En efecto, se deber¨¢ decidir si las limitaciones al crecimiento seg¨²n la cuota de mercado de cada empresa que se establecieron en el Real Decreto Ley 6/2000 son de aplicaci¨®n s¨®lo al ¨¢mbito de la generaci¨®n, o tambi¨¦n al de comercializaci¨®n y distribuci¨®n, como demanda la CNE. De no aplicarse a comercializaci¨®n, el poder de compra de la entidad fusionada en el Pool pasar¨ªa del 60%. Pero no hay antecedentes legales ni doctrinales de l¨ªmites a la cuota de mercado en comercializaci¨®n.

Un segundo detalle es si el procedimiento de desinversi¨®n o enajenaci¨®n de activos debe ser el de subasta o el de intercambio directo de activos. Ambos tienen costes muy diferentes para las empresas y efectos muy distintos sobre la competencia. Otro detalle es cu¨¢l debe ser la composici¨®n de las carteras de activos de generaci¨®n y comercializaci¨®n que se van a desinvertir (por ejemplo, si las centrales de generaci¨®n hidr¨¢ulica mediante bombeo o los contratos de comercializaci¨®n deben entrar o no en este proceso de desinversi¨®n). Si no se incluyen centrales hidr¨¢ulicas de bombeo, la desinversi¨®n apenas tendr¨¢ efecto sobre el poder de mercado, ya que afectar¨¢ s¨®lo a centrales obsoletas o a centrales que suministran en base (esto es que suministran la misma cantidad de megawatios en cada hora). Las centrales de carb¨®n, las hidr¨¢ulicas grandes que no son de bombeo y las nucleares tienen un efecto peque?o sobre unos precios que se forman por las ofertas de las centrales marginales (las ¨²ltim¨¢s o m¨¢s caras que se incluyen en el programa de casaci¨®n). Ahora bien, si en los primeros c¨¢lculos de las empresas no fueron incluidas las centrales de bombeo, ni activos significativos de distribuci¨®n y comercializaci¨®n, su inclusi¨®n alterar¨ªa considerablemente el valor de la fusi¨®n para los accionistas.

Un ¨²ltimo detalle que induce a confusi¨®n es el de c¨®mo tratar los Costes de Transici¨®n a la Competencia (CTC) en este proceso de fusi¨®n. La CNE, en su informe, concluye que los CTC acompa?ar¨¢n a los activos enajenados y que 'si aflorasen plusval¨ªas que tuviesen relaci¨®n con el citado complemento ser¨ªa adecuado que estas se empleasen para reducir los CTC pendientes de cobro de cada instalaci¨®n'. El problema es que si los CTC acompa?an al activo primero har¨¢ falta una norma jur¨ªdica (quiz¨¢s un Ley) que reconozca este derecho central a central y, segundo, habr¨¢ que definir con precisi¨®n el proceso de cobro para que los adquirentes de activos puedan valorar la certeza o incertidumbre asociada al cobro de los CTC. El informe de la CNE no aclara estos puntos. No opina sobre c¨®mo individualizarlos. Por otro lado, seg¨²n la CNE, parece necesario conocer las posibles plusval¨ªas para determinar el flujo esperado de ingresos asociados a los CTC. Pero ?c¨®mo se pueden conocer las plusval¨ªas sin saber el precio de adjudicaci¨®n de los activos? ?c¨®mo puede nadie determinar un precio de adjudicaci¨®n sin saber c¨®mo calcular las plusval¨ªas, que ocurrir¨¢ con ellas y cu¨¢l es el flujo esperado de cobros por CTC? En este punto, la CNE no despeja incertidumbres. ?Las despejar¨¢ el TDC y el Gobierno?

En fin, los argumentos que se manejan y los detalles de los que depende la implantaci¨®n de la fusi¨®n evidencian serias inc¨®gnitas sobre su resultado final. El problema es que estas dudas no son s¨®lo el fruto de argumentos encontrados o de dificultades para calificar comportamientos esperados, que tambi¨¦n; sino, sobre todo, de las indefiniciones del marco jur¨ªdico-regulatorio y de la carencia de doctrina sobre estructura y competencia, en el sector de energ¨ªa en particular. En los ¨²ltimos a?os hemos configurado un marco regulatorio lleno de discrecionalidad y, por tanto, de inc¨®gnitas e incertidumbre (de riesgo regulatorio) que a la larga no beneficia a nadie. El Gobierno, los ¨®rganos de regulaci¨®n y el Poder Legislativo, deber¨ªan aclarar las reglas del juego con las que todos, consumidores, empresas de gas, de electricidad, distribuidores, etc., tenemos que jugar en los pr¨®ximos a?os.

La discrecionalidad de los diferentes aspectos de la regulaci¨®n (desde las autorizaciones de nuevas centrales, o la regulaci¨®n del transporte y la distribuci¨®n, a las aprobaciones de los grandes proyectos de fusi¨®n o los expedientes de tarifas) es hoy por hoy excesiva. La fusi¨®n de Endesa e Iberdrola, de admitirse a¨²n con condiciones, podr¨ªa despejar algunas incertidumbres inmediatas, pero contribuir¨ªa poco a despejar otras en el medio plazo. El marco regulatorio actual se ha quedado obsoleto y no define con claridad las reglas del juego: ?No deber¨ªan Endesa e Iberdrola esperar a que esta modificaci¨®n se produjera y plantear su posible fusi¨®n ante un horizonte m¨¢s despejado?

Miguel ?. Lasheras es director de Intermoney Energ¨ªa (www.enervia. com).